بررسی اثر نوسانات قیمت نفت خام بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران

نوع مقاله : علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار گروه اقتصاد، دانشگاه آزاد اسلامی، واحدتهران مرکزی، تهران، ایران.

2 استادیار گروه مهندسی محیط زیست،دانشگاه آزاد اسلامی، واحدپرند، تهران، ایران

3 دانش آموخته کارشناسی ارشد اقتصاد ، دانشگاه آزاد اسلامی، واحدتهران مرکزی، تهران، ایران

چکیده

در این مطالعه اثرات نوسانات قیمت نفت خام ایران بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار گرفته است، داده­های مورد استفاده در این پژوهش از نوع داده­های سری زمانی هفتگی طی دوره هفته اول 1380:2 الی هفته چهارم 1390:4 می­باشد. به همین منظور، ابتدا به مدل­سازی نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران با استفاده از مدل EGARCH پرداخته‌شده و سپس از طریق یک مدل VECM، اثرات کوتاه­مدت و بلندمدت نوسانات قیمت نفت خام ایران بر شاخص بازدهی بورس تهران بررسی خواهد شد.
نتایج به‌دست آمده از این پژوهش، از یک­ سو بیانگر عدم وجود مثبت و معنادار در بلندمدت و کوتاه­مدت میان متغیرهای نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران بوده و از سوی دیگر بر اساس نتایج مدل VECM، وجود رابطه بلندمدت و معکوس بین متغیرهای نامبرده می­باشد. در حقیقت با توجه به رابطه بلندمدت به‌دست آمده از مدل VECM، در بلندمدت با افزایش نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران، شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران کاهش می­یابد. همچنین کشش قیمتی شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران نسبت به نوسانات قیمت نفت خام، 54/9 درصد بوده، بنابراین اگر نوسانات قیمت نفت خام یک درصد افزایش یابد، آنگاه در بلندمدت شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران 54/9 درصد کاهش خواهد یافت. در نهایت اینکه، وجود همگرایی بین نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران مورد تأیید واقع‌شده و ضریب متغیر ECT(1)به‌دست آمده، نشان می­دهد که اگر در کوتاه­مدت شوکی از جانب قیمت نفت خام سنگین ایران به شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران وارد شود، در هر دوره به میزان 36/0 از اثر این شوک در مسیر بازگشت به تعادل بلندمدت کاسته شده و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران پس از حدود سه دوره به تعادل بلندمدت می­رسد.
 

کلیدواژه‌ها


 

بررسی اثر نوسانات قیمت نفت خام بر شاخص بازدهی

 بورس اوراق بهادار تهران

 

 

محمدعلی خطیب سمنانی

تاریخ دریافت: 16/7/1393              تاریخ پذیرش: 19/9/1393

[1]

معصومه شجاعی[2]

مسعود غیاثی خسروشاهی[3]

 

 

چکیده

در این مطالعه اثرات نوسانات قیمت نفت خام ایران بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار گرفته است، داده­های مورد استفاده در این پژوهش از نوع داده­های سری زمانی هفتگی طی دوره هفته اول 1380:2 الی هفته چهارم 1390:4 می­باشد. به همین منظور، ابتدا به مدل­سازی نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران با استفاده از مدل EGARCH پرداخته‌شده و سپس از طریق یک مدل VECM، اثرات کوتاه­مدت و بلندمدت نوسانات قیمت نفت خام ایران بر شاخص بازدهی بورس تهران بررسی خواهد شد.

نتایج به‌دست آمده از این پژوهش، از یک­ سو بیانگر عدم وجود مثبت و معنادار در بلندمدت و کوتاه­مدت میان متغیرهای نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران بوده و از سوی دیگر بر اساس نتایج مدل VECM، وجود رابطه بلندمدت و معکوس بین متغیرهای نامبرده می­باشد. در حقیقت با توجه به رابطه بلندمدت به‌دست آمده از مدل VECM، در بلندمدت با افزایش نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران، شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران کاهش می­یابد. همچنین کشش قیمتی شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران نسبت به نوسانات قیمت نفت خام، 54/9 درصد بوده، بنابراین اگر نوسانات قیمت نفت خام یک درصد افزایش یابد، آنگاه در بلندمدت شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران 54/9 درصد کاهش خواهد یافت. در نهایت اینکه، وجود همگرایی بین نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران مورد تأیید واقع‌شده و ضریب متغیر ECT(1)به‌دست آمده، نشان می­دهد که اگر در کوتاه­مدت شوکی از جانب قیمت نفت خام سنگین ایران به شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران وارد شود، در هر دوره به میزان 36/0 از اثر این شوک در مسیر بازگشت به تعادل بلندمدت کاسته شده و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران پس از حدود سه دوره به تعادل بلندمدت می­رسد.

 

واژه‌های کلیدی: قیمت نفت، شاخص بازدهی بورس، نوسانات، مدل VECM-EGARCH.

طبقه بندی JEL : E3 ,  M52

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1- مقدمه

امروزه، به دلیل استفاده روزافزون از انرژی و همچنین افزایش شدت انرژی در تولید محصول ملی، کالاهایی که در تولید آن ها بیشتر از سرمایه و نیروی کار استفاده می­شد، جای خود را به کالاهایی دادند که در تولید آن ها بیشتر از انرژی استفاده می­شود. نفت خام به عنوان یکی از حامل­های عمده انرژی و نیز عاملی تأثیرگذار جهت تولیدات کالاهای مختلف در سطح جهان (هم برای کشورهای توسعه­یافته و هم کشورهای در حال توسعه) از اهمیت بسزایی برخوردار است؛ بنابراین به علت وابستگی کشورهای صنعتی و به طور کلی­تر وابستگی عملکرد اقتصاد جهانی به نفت خام، تحولات تولید و قیمت این ماده تأثیر قابل توجهی بر نوسانات تولیدها و عرضه جهانی کالاها و به تبع تغییر بیکاری در کلیه کشورها خواهد داشت؛ و این امر سبب گشته تا این ماده نه تنها به عنوان یک کالای اقتصادی، بلکه به عنوان یک عنصر سیاسی نیز مورد توجه قرار گیرد.

این موضوع را در تحولات بازار نفت در سال های مختلف می­توان دریافت. دهه 1970 و تحریم اعراب، پیروزی انقلاب ایران در همین دهه، حمله عراق به کویت و تحریم عراق توسط سازمان ملل متحد در سال 1990، واقعه ۱۱ سپتامبر سال 2001 و حمله تروریستی به ایالات متحده و همچنین جایگاه نفت و نوسانات شدید قیمت این ماده در رکود جهانی اخیر در سال 2008، همه و همه نشان دهنده سیاسی بودن تحولات قیمت نفت در سطح جهان می­باشد. البته امروزه تا حدی از این تأثیر کاسته شده و این ماده به عنوان کالایی اقتصادی مورد توجه قرار گرفته است و تغییرات تولید و قیمت آن بیشتر وابسته به مسائل اقتصادی شده است تا مسائل سیاسی.

جایگاه نفت در اقتصاد ایران به عنوان یک اقتصاد تک محصولی و نیز وابستگی شدید تولید ناخالص ملی به درآمدهای حاصل از فروش جهانی این کالا از یک­سو و همچنین تأثیرپذیری قیمت نفت از نوسانات سیاسی و اقتصادی در سطح بین­الملل که اول درآمدهای نفتی را بی­ثبات ساخته ودوم موجب آسیب­پذیرشدن اقتصاد داخلی می­گردد، از سوی دیگر، بیانگر اهمیت بررسی نوسانات قیمت نفت بوده و همچنین نقش و کارکرد بازار سهام جهت هدایت سرمایه­های داخلی به فرآیند تولید و در نتیجه دستیابی به رشد اقتصادی بالاتر نیز مبین جایگاه حائز اهمیت بازار سهام می­باشد. از این­رو این پژوهش تلاشی در جهت بررسی این اثرات می­باشد.

این پژوهش تلاشی است در جهت آزمون این فرضیه که:

1)    آیا بی­ثباتی قیمت نفت خام سنگین ایران در کوتاه­مدت تأثیر مثبت و معناداری بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران دارد؟

2)    آیا بی­ثباتی قیمت نفت خام سنگین ایران در بلندمدت تأثیر مثبت و معناداری بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران دارد؟

3)    آیا نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران با یکدیگر همگرا (تعادل بلندمدت) هستند؟

جهت بررسی مبانی نظری تأثیرگذاری قیمت نفت خام بر شاخص بورس، ابتدا به تحلیل نموداری سری­های قیمت نفت خام ایران و سری شاخص بورس اوراق بهادار پرداخته و سپس به تشریح تحلیل نظری این رابطه پرداخته می‌شود.

 

۲- ارتباط قیمت نفت خام و شاخص بورس

مروری سطحی و گذرا بر نوسانات قیمت نفت خام در بازارهای جهانی، نشان می‌دهد که قیمت این محصول در دنیا همواره متأثر از دو عامل مهم می­باشد، یکی میزان و زمان استخراج نفت و دیگری مجموعه عواملی مانند متغیرهای سیاسی، اقتصادی و نیز نقش­آفرینی نهادهای بین­المللی مانند اوپک می­باشد. طی دو دهه اخیر قیمت نفت خام نوسانات قابل‌توجهی داشته است. در بین سال­های 2002 تا 2008 قیمت نفت با یک روند صعودی همراه با نوسانات اندک مواجه بوده است، دراین‌بین اگرچه شاهد یک روند صعودی در شاخص بورس اوراق بهادار تهران هستیم ولی در نیمه دوم سال 2004 همان­گونه که انتظار می­رفت وضعیت حباب­گونه بازار به همراه سیاست­های نادرست دولت موجب کاهش شاخص­های فعالیت بورس گردید. در سال 2008 با وقوع بحران مالی در آمریکا و سرایت آن به اقتصاد جهانی، شاهد کاهش چشمگیری در قیمت جهانی نفت بودیم به‌طوری که قیمت آن از حدود ۱۵۰ دلار به حدود ۴۰ دلار در هر بشکه رسید که بازتاب این بحران در بازار بورس تهران با حدود سه دوره وقفه[i] (بر اساس یافته­های این پژوهش) با شدت کمتری اثرگذار بوده است. در سال 2009 متوسط قیمت نفت به ۶۰ دلار می‌رسد و در سال‌های 2010 و 2011 میلادی افزایش قیمت نفت و عدم افزایش تولید ناخالص دنیا متناسب باقیمت نفت سبب شده تا شاخص هزینه نفت در سطوحی بالاتر از سال 2008 قرار گیرد. بورس اوراق بهادار از سال 2009 تا کنون شاهد روندی صعودی می­باشد که از جمله دلایل آن می­توان به افزایش سودآوری شرکت‌های بورسی، اجرای اصل ‌۴۴ قانون اساسی در بورس و بی‌رونق بودن بازارهای رقیب بورس در اقتصاد کشور اشاره کرد.[ii] بنابراین انتظار می­رود که نوسانات قیمت نفت تأثیر معناداری بر شاخص قیمت بورس تهران داشته باشد.

 

 

شکل ۱: نمودار روند قیمت نفت خام ایران طی سال­های 2002 الی 2011

منبع: سازمان مطالعات انرژی آمریکا (www.eia.gov)

 

شکل ۲: نمودار روند قیمت شاخص بورس اوراق بهادار تهران طی سال­های 2002 الی 2011

منبع: سایت رسمی سازمان بورس اوراق بهادار تهران (www.irbourse.ir)

 

۳- تحلیل نظری ارتباط قیمت نفت خام و شاخص بورس

به طور طبیعی عوامل زیادی در شکل­گیری اطلاعات و دیدگاه­های طرفین بازار و نهایتاً قیمت سهام شرکت­ها مؤثر هستند. بخشی از این عوامل داخلی (مانند عایدی هر سهم (EPS)[iii]، سود تقسیم هر سهم (DPS)[iv]، نسبت قیمت بر درآمد (P/E)[v]، افزایش سرمایه­ی تجزیه سهام و...) و بخشی نیز عوامل بیرونی[vi] می­باشند. (که خود به دو بخش عوامل سیاسی «مانند جنگ، صلح، قطع رابطه سیاسی» و عوامل اقتصادی تقسیم می­شوند). (کریم­زاده، ۱۳۸۵) از این­رو در ایران نوسانات قیمت نفت از جمله عوامل مهم خارجیِ تأثیرگذار بر شاخص بورس سهام می­باشد.[vii]

اگرچه شوک­های نفتی به دلیل نا اطمینانی که در بازارهای مالی ایجاد می­کنند، می­توانند اثری منفی بر بازار سهام داشته باشند، ولی این مسئله بستگی به طبیعت شوک (طرف تقاضا یا طرف عرضه) دارد. درصورتی‌که شوک وارده از سمت تقاضا باشد، بازارها می­توانند پاسخی مثبت به این شوک داشته باشند و نیز اگر شوک وارده از سمت عرضه باشد، پاسخ بازارها می­تواند منفی باشد. (فیلیس و همکاران[viii]، 2011) اما نوسانات شدید قیمت نفت آثار مخربی (موقتی) بر روی تولید کل خواهد داشت چرا که سبب افزایش بی‌اعتمادی و تحمیل هزینه­های اضافی در باز توزیع منابع می­گردد. (گو و کلیسن[ix]،2005)

به لحاظ نظری، شوک­های نفتی می­توانند از کـانال­های متفاوتی بر روی شاخص قیمت سهام اثر بگذارند؛ اما مهم‌ترین نگرانی مشاهده‌شده، تأثیرات نوسانات قیمت نفت بر روی متغیرهای کلان و فضای اقتصادی جامعه می­باشد[x]. تئوری­های اقتصادی حاکی از آن است که قیمت هر دارایی می­بایست بر اساس جریان نقدی تنزیل شده خودش تعیین شود. (فیشر، 1930 و ویلیامس، 1938) بنابراین، هر عاملی که بتواند موجب تغییر جریان نقدی تنزیل شده گردد، باید تأثیر چشمگیری بر قیمت این دارایی‌ها داشته باشد. در نتیجه هر افزایشی در قیمت نفت می­تواند منجر به افزایش هزینه‌ها، محدود کردن سود و در نمایی وسیع تر موجب کاهش در ارزش دارایی سهام­داران گردد؛ بنابراین انتظار می­رود با افزایش قیمت نفت، قیمت­های سهام دچار کاهش گردد؛ اما سؤال اساسی این است که این تأثیر بر روی کشورهای صادرکننده و کشورهای واردکننده نفت یکسان می‌باشد یا خیر؟

محققان بسیاری استدلال می‌کنند که قیمت نفت تأثیر غیرمستقیمی بر بازار سهام دارد و شاخص­های اقتصاد کلان این رابطه را تأیید می‌کنند. یورلاند (2009)[xi] و خیمنس و همکاران (2005)[xii] بر این باورند که یک افزایش در قیمت نفت به دلیل افزایش در درآمد کشورهای صادرکننده نفت تأثیر مثبتی بر عملکرد اقتصادی این کشورها داشته باشد. انتظار می­رود نتیجه افزایش درآمدها، افزایش در مخارج و سرمایه‌گذاری‌ها و در نتیجه تزریق منابع مالی به اقتصاد، باشد که به‌نوبه خود موجب افزایش تولید و کاهش بیکاری می­گردد. از این­رو بازارهای سهام نیز تمایل به واکنش مثبت به چنین حوادثی را دارا می­باشند.

برای کشورهای واردکننده نفت، هر افزایشی در قیمت این محصول، نتایج معکوسی را در بر خواهد داشت.[xiii] افزایش در قیمت نفت منجر به بالا رفتن هزینه­های تولید می­گردد، چرا که نفت یکی از مهم‌ترین عوامل تولید می‌باشد. (اروری و ناین[xiv]، 2010 و باکوس و کروچینی،[xv]2000) با انتقال هزینه‌ها به مصرف­کننده­گان به سبب افزایش قیمت­ها و نیز افزایش مخارج مصرف‌کنندگان، میزان تقاضا کاهش خواهد یافت. (برنانکه[xvi]، 2006) مصرف پایین‌تر منجر به کاهش تولید و در نتیجه افزایش بیکاری خواهد شد (لاردیک و میگونون[xvii]، 2006). پاسخ بازارهای سهام به چنین وضعیتی منفی خواهد بود، بدین‌صورت که با افزایش قیمت نفت خام، شاخص بورس اوراق بهادار در این کشورها، کاهش خواهد یافت. (سادورسکی[xviii]،1999)

شواهد تجربی نشان از رابطه منفی بین قیمت نفت و بازدهی بازار سهام، بر مبنای این حقیقت که قیمت نفت یک عامل ریسک برای بازار سهام محسوب می­شود، دارد. (جونز و کاول[xix]، 1996) محققین بسیاری نظیر فیلیس (2010)، چن (2009)[xx]، میلر و رتی (2009)[xxi] و پن، اونیل و ترل[xxii] (2008) در پژوهش‌های خود شواهدی را برای دستیابی به این رابطه منفی جمع­آوری نمودند؛ اما در خصوص کشورهای صادرکننده نفت شواهدی دال بر رابطه مستقیم بین شوک­های قیمتی نفت و کارایی بازار سهام وجود دارد. (آروری و راولت[xxiii]،2011)

 

۴- پیشینه تحقیق

در زمینه بررسی اثر نوسانات قیمت نفت بر بازار سهام مطالعه های متفاوتی انجام شده است که از جنبه‌های مختلف این اثر را مورد بررسی قرار داده‌اند. در این پژوهش مطالعه ها به دو دسته تقسیم شده است: یک دسته از مقالات که به لحاظ مدل‌سازی اقتصادسنجی به مقاله حاضر نزدیک هستند و دسته دوم نیز مقالاتی که از نظر نوع نگاه و پایه نظری به مقاله حاضر مرتبط می‌باشند، زیرا مشابه این موضوع با این نوع نگرش کم تر کار شده است.

پاکیزه (۱۳۹۰) به بررسی تلاطم­­ها و بازده بازار بورس اوراق بهادار تهران و مقایسه آن با بازار­های بورس بین­المللی با استفاده از دو مدل متقارن ARCH و GARCH و دو مدل نا­متقارن CGARCH و EGARCH پرداخته است. نتایج تحقیق بیانگر این است که نظریه­ی پرتفلیو در بورس تهران، بورس استانبول و بورس­های نزدیک صادق نیست، نتایج همچنین بیانگر رد شدن نظریه­های قیمت‌گذاری دارایی‌هاست که رابطه­ی مثبتی را بین تلاطم و بازده تبیین می­نمایند، این رابطه در غالب بورس‌ها منفی بوده و ضریب تعیین پایینی را نشان می­دهد. علیرغم پایین بودن ضریب تعیین در غالب بورس­های پیشرفته، فرضیه عدم تقارن یا اثر اهرمی در غالب آن ها تأیید شده است، بدین معنی که کاهش در سهام شرکت‌های عضو بورس­ها (بازده منفی) اهرم مالی شرکت‌ها را افزایش داده که موجب ریسکی­تر شدن سهام شرکت‌ها و در نتیجه افزایش تلاطم می­شود.

سعیدی و امیری (۱۳۸۹) به بررسی رابطه متغیرهای کلان اقتصادی از جمله نرخ ارز با شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران با داده­های فصلی در دوره زمانی ۱۳۸۶-۱۳۸۰ پرداخته­اند. نتایج این تحقیق نشان می­دهند که رابطه معنادار بین شاخص مصرف‌کننده و نرخ ارز بازار آزاد با شاخص کل بورس نبوده است؛ ولی قیمت نفت خام با شاخص کل بورس رابطه معنادار ولی معکوس رانشان می‌دهد.

بابایی و کشاورز حداد (۱۳۸۷) به بررسی و مدل‌سازی تلاطم­های بازار بورس تهران با استفاده از داده­های پانل و مدل GARCH پرداخته­اند. نتایج نشان می­دهند که نمی­توان ساختار تلاطمی مشابهی را برای سهم­های موجود در یک گروه صنعت و یا در سطحی بالاتر برای گروه­های صنعت نمونه انتخاب‌شده از بورس تهران، چه از لحاظ میانگین بازده سهام و چه از لحاظ یکسانی ساختار تلاطم بازده و یا یکسانی میانگین تلاطم بازده در نظر گرفت.

سجادی و فرازمند و صوفی (۱۳۸۶) در این تحقیق هدف تعیین رابطه‌ی بلندمدت بین نرخ رشد شاخص کل قیمت سهام و مجموعه‌ای از متغیر های کلان اقتصادی از قبیل نرخ تورم، نرخ رشد نقدینگی، نرخ ارز، نرخ سود واقعی بانکی و درآمد نفتی انجام گرفته است. در این تحقیق داده‌ها به‌صورت فصلی و برای دوره‌ی زمانی ۱۳۷۴-۱۳۸۶ و با استفاده از روش خود رگرسیون برداری با وقفه‌های توزیعی، مورد تجزیه‌وتحلیل قرارگرفته‌اند.

رضا نجار زاده و مهدی زیودار در سال ۱۳۸۵ تحلیل تجربی بین حجم معامله ها و نوسانات بازده سهام در بازار بورس اوراق بهادار تهران بررسی و حجم معامله ها و نوسانات شرطی را در قالب مدل GARCH آزموده شده است. برخلاف نتایج مطالعه- های لامورکس و لاستراپس (1990)، یافته‌های این تحقیق، کاهش معنی‌داری را در اندازه ضرایب معادله واریانس شرطی، هنگامی که حجم معامله ها به‌عنوان یک متغیر برون زا وارد مدل شده نشان نداده و نیز بر خلاف مطالعه های انجام‌شده در بازار های توسعه‌یافته، نوسانات بازده هنگامی که حجم معاملات به‌عنوان جایگزینی برای ورود اطلاعات در نظر گرفته می‌شود و علت این موضوع عدم ورود همزمان اطلاعات به بازار است. (در مقاله حاضر متغیر برون زا قیمت نفت می‌باشد.)

صمدی، شیرانی فخر، داور زاده (۱۳۸۵) در این تحقیق تأثیر شاخص قیمت جهانی طلا و شاخص قیمت جهانی نفت بر شاخص قیمت سهام بورس اوراق بهادار تهران (مدل‌سازی و پیش‌بینی) بررسی شده است. در این تحلیل از روش‌شناسی GARCH با کاربرد زیاد در توصیف پدیده مالی با تناوب بالا استفاده شده است. نتایج تحقیق نشان‌دهنده‌ی تأثیر بیشتر شاخص قیمت جهانی طلا نسبت به شاخص قیمت نفت بر شاخص بورس تهران در دوره‌ی مورد بررسی (داده‌های ماهانه دوره‌ای 2006-1997) بوده است.

صمدی و همکاران (۱۳۸۵) رابطه بلندمدت و کوتاه­مدت متغیر های کلان اقتصادی با شاخص قیمت سهام بورس اوراق بهادار ایران را بررسی کرد. در این تحقیق از متغیر های تولید ناخالص داخلی، حجم پول، شاخص قیمت مصرف‌کننده، نرخ ارز و درآمد حاصل از صادرات نفت و الگوی خود رگرسیون برداری (VAR) طی دوره‌ی 83-1369 استفاده شده است. نتایج تحقیق نشان‌دهنده وجود ارتباط معنی‌دار بین اکثر متغیر های اقتصاد کلان با شاخص قیمت سهام بوده است. این ارتباط در بلندمدت، با تولید ناخالص داخلی، مثبت، با حجم پول، منفی و با نرخ ارز و درآمد های نفتی نیز مثبت بوده است. شاخص قیمت سهام با مقادیر دور ای قبل خود، دارای ارتباط مثبت معنی‌دار بوده است. همچنین، تأثیر انحراف های کوتاه‌مدت متغیرها روی شاخص قیمت سهام قابل‌توجه نبوده است.

همچنین از جمله مهم‌ترین مقاله هایی که در زمینه ارتباط بین شاخص قیمت سهام و متغیر های کلان اقتصادی مطرح شده است مقاله واکنش بازار سرمایه نسبت به متغیر های کلان اقتصادی است که توسط تقوی مهدی، محمد زاده امیر در سال ۱۳۸۰ نوشته شده است که منظور اصلی از آن تحقیق کامل کردن ادبیات موجود در ارتباط با بازار سهام و متغیرهای اقتصادی از جنبه‌های مختلف و تعیین این مطلب است که آیا قیمت سهام تحت تأثیر متغیر های فعالیت های اقتصادی واقعی است؟ برخی از متخصصین معتقدند که بهبود عملکرد بازار سهام منجر به بهبود اقتصادی می‌شود و می‌توان آن را از طریق اندازه­گیری رشد مثبت در تولید ناخالص ملی نشان داد. در این تحقیق متغیر های اقتصادی عبارت‌اند از: نرخ ارز، حجم پول در جریان، نرخ تورم، قیمت جهانی نفت، سرمایه‌گذاری دولت و متوسط قیمت مسکن در شهر تهران می‌باشد که به این نتیجه رسیده است که بین شاخص سهام و قیمت جهانی نفت رابطه مثبت وجود دارد.

فیلیس[xxiv]، دگیاناکسی و فلروس (2011) در مقاله‌ای تحت عنوان رابطه‌ای پویا بین بازار سهام و قیمت نفت برای کشور های صادرکننده و واردکننده نفت[xxv] و با استفاده از مدل ADCC-GARCG-GJR و برای کشور های مکزیک، برزیل، کانادا (به‌عنوان صادرکننده) و آمریکا، آلمان و هلند به‌عنوان واردکننده به این نتایج رسیده است. رابطه افزایش مثبت دارد در پاسخ به تجمیع مهم بخش تقاضا شوک قیمت نفت که این به این خاطر می‌باشد که به علت نوسانات سیکل های تجاری جهانی است یعنی شوک های طرف عرضه قیمت نفت بر این رابطه بی تأثیر است.

آروری و نگوین[xxvi] (2011) در مقاله­ای به بررسی انتقال بازدهی و نوسانات بین قیمت جهانی نفت و بازارهای سهام کشورهای عضو شورای همکاری خلیج‌فارس ([xxvii]GCC) طی سال های 2005 الی 2010 بر اساس متدولوژی VAR-GARCHپرداختند. نتایج پژوهش آنان حاکی از وجود اثرات سرریز قابل‌توجه بازدهی و نوسانات بین قیمت جهانی نفت و بازار سهام کشورهای عضو شورای همکاری خلیج‌فارس می­باشد. آن ها همچنین تأکید می­کنند که برای مدیریت هرچه بهتر سبدهای سرمایه­گذاری بین­المللی توجه به ریسک ناشی از نوسانات قیمت نفت غیرقابل اغماض است.

و[xxviii] (2011) در مقاله­ی خود با عنوان «نوسانات نفت و بازار سهام، رویکرد نوسانات تصادفی چند متغیره»، سعی در مدل کردن نوسانات بازار سهام و بازار سلف نفت باهدف استخراج اطلاعات درهم‌تنیده‌ی این بازارها جهت پیش­بینی خطر داشته است. این پژوهش چهار یافته عمده داشته است که عبارت‌اند از:

1)    قیمت­های آتی نفت و سهام به هم وابسته بوده و هنگامی که بازار بی­ثبات­تر می­شود، تمایل به افزایش دارند.

2)    بی‌ثباتی در هر بازار، بسیار پایدار (و نیز مشروط بر اطلاعات گذشته) می­باشد.

3)    شرایط داخلی هر بازار می­تواند منجر به افزایش نوسانات در بازارهای دیگر شود، برای مثال وجود نوآوری در یکی از بازارها می­تواند موجب ایجاد بی­ثباتی در بازارهای دیگر گردد.

4)    بر اساس معیارهای رایج در بازارهای مالی، از مدل دقیق­تری جهت محاسبه ارزش در معرض خطر استفاده شده است.

فییاد و دالی (2010) در این تحقیق یک بررسی تجربی بر روی ارتباط بین قیمت نفت و بازده بازار سهام برای ۷ کشور کویت، عمان، امارات متحده عربی، بحرین، قطر (GCC)، انگلیس و آمریکا با استفاده از روش VAR مورد بررسی قرار گرفته است. در این تحقیق دوره‌ی زمانی 2005 تا 2010 در نظر گرفته شده است. نتایج طبق بررسی های تجربی سه چیز را پیشنهاد می‌کند.

1)    قدرت پیش‌بینی نفت بر روی بازده سهام با افزایش قیمت نفت در طول بحران اقتصادی افزایش پیدا می‌کند.

2)    در طول بحران اقتصادی جهان یک شوک افزایش نفت پاسخ آنی پیدا می‌کند.

3)    قطر و امارات متحده در بین کشور های GCC و انگلیس در بین کشور های پیشرفته حساسیت بیشتری نسبت به شوک نفت در مقایسه با سایر بازار های مورد مطالعه در این تحقیق داشتند.

 

چیوو و لی[xxix] (2009) در مقاله‌ای با عنوان جهش های پویا و نوسانات نفت و بازار سهام[xxx] که با استفاده از برنامه‌ریزی پویا[xxxi] که نشان داده اثر نفت بر بازار سهام نامتقارن می‌باشد و به این معنی که اثر منفی بیشتر از اثر مثبت است و این به خاطر دخالت دولت‌ها است.

میلر و راتتی[xxxii](2009) در این تحقیق آن ها آنالیز کرده­اند رابطه بین قیمت جهانی نفت خام و بازار بین‌المللی سهام اپرا از سال 1971 تا 2008 با استفاده از مدل تصحیح خطا با رگرسیون های اضافی با لحاظ کردن اندر کنش های داخلی که به ماتریس های تصحیح خطا و مجموع تقسیم می‌شوند. نتایج نشان می‌دهد که رابطه درازمدت و واضحی بین این سری از شش کشور OECD برای سال های 1971 تا 1985 و 1988 تا 1999 وجود دارد که پیشنهاد می‌کند بازار بورس به طور معکوس یا وارونه وار به قیمت نفت در درازمدت واکنش نشان می‌دهد.

آمه لی و دارن[xxxiii] در سال 2009 در مقاله‌ای تحت عنوان کارایی در بازار نفت خام با استفاده از تست نسبت واریانس ها فرضیه گام تصادفی در بازارهای نفتی و کارایی در این بازارها را با توجه به داده­های روزانه طی دوره زمانی 2008-1982 تحت مطالعه قرار داده‌اند. آنها فرضیه کارایی ضعیف بازارها را بر روی دو شاخص قیمت نفت برنت و وست تگزاس اینترمدیت، بر اساس آزمون نسبت واریانس ناپارامتریک پرداختند.

مگنوس و فوسو[xxxiv] (2006) نوسانات (واریانس شرطی) مبادله های بورس غنا را با استفاده از مدل خطی گام تصادفی، مدل تقارن نا همسانی شرطی خود توضیحی تعمیم‌یافته (۱و۱) GARCH، مدل های نامتقارن ناهمسانی شرطی خود توضیحی توانی (۱و۱)EGARCH و مدل ناهمسانی شرطی خود توضیحی­ آستانه (۱و۱) TGARCH مدل سازی و پیش‌بینی کردند. آن ها از بانک داده­های شاخص قیمت سهام (DSI) برای مطالعه پویایی نوسانات بازار بورس غنا در یک دوره‌ی ده ساله استفاده کردند. بر اساس نتایج این تحقیق، دسته‌بندی نوع نوسانات و اثرات نامتقارن، همراه با بازدهی بازار بورس بر بازده‌ی بازار بورس بزرگ‌تر تأثیرگذار است.

 

۵- روش تحقیق و تجزیه‌وتحلیل داده­ها

با توجه به اینکه، آنچه در این پژوهش مورد بررسی قرار می­گیرد، اثرات بی­ثباتی قیمت نفت خام سنگین ایران بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران می­باشد، ابتدا از طریق مدل EGARCH به استخراج سری بی­ثباتی قیمت نفت پرداخته و سپس از طریق یک مدل VECM به بررسی رابطه کوتاه­مدت و بلندمدت این سری بی­ثباتی و شاخص بازدهی بورس و نیز تحلیل عکس­العملی آن ها پرداخته می‌شود. گفتنی است که تجزیه‌وتحلیل داده‌ها با بهره­گیری از نرم‌افزارهای Eviews، Excel صورت خواهد پذیرفت.

همچنین علائم اختصاری متغیرهای به‌کاربرده شده در این پژوهش عبارت‌اند از:

Loil: بیانگر لگاریتم قیمت نفت خام سنگین ایران.

Ltepix: بیانگر لگاریتم شاخص کل قیمت بورس اوراق بهادار تهران.

dloil=ROIL: نرخ رشد لگاریتم قیمت نفت خام سنگین ایران.

dltepix: نرخ رشد (بازدهی) لگاریتم شاخص کل قیمت بورس تهران.

: سری بی­ثباتی قیمت نفت خام ایران.

 

بررسی مانایی متغیرها

با توجه به اینکه در اکثر مطالعه ها اقتصادی بررسی مانایی متغیرها، از طریق آزمون ریشه واحد دیکی- فولر تعمیم‌یافته (ADF) انجام می­شود، در این تحقیق نیز از همین آزمون جهت بررسی مانایی متغیرها استفاده خواهد شد. نتایج آزمون ریشه واحد دیکی- فولر تعمیم‌یافته بیانگر نامانا بودن تمامی متغیر­های مورد استفاده در این تحقیق می­باشد.

 

 

 

جدول ۱: خلاصه‌ینتیجه آزمون (ADF) برای متغیرهای مدل

نام متغیّر

مقدار آماره

سطح اهمیت1%

سطح اهمیت5%

سطح اهمیت10%

مقدار احتمال

نتیجه آزمون

Loil

450/17-

5697/2-

9414/1-

6162/1-

0

I(1)

Ltepix

399/8-

5697/2-

9414/1-

6162/1-

0

I(1)

 

848/20-

5697/2-

9414/1-

6162/1-

0

I(1)

منبع: یافته­های محقق

 

تخمین مدل

این بخش شامل دو زیر بخش می­باشد که به شرح ذیل می­باشد:

  • در قسمت اول به مدل­سازی نوسانات قیمت نفت خام با استفاده از خانواده مدل­های GARCH می­پردازیم و پس از انتخاب بهترین مدل بر اساس معیارهای اطلاعات (آکائیک، هنان- کوئین و شوارتز)، سری نوسانات آن را استخراج می­نماییم.
  • در قسمت بعد به بررسی اثرگذاری کوتاه­مدت و بلندمدت نوسانات قیمت نفت خام بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از الگوی پویای VECM خواهیم پرداخت.

 

 

الگوسازی نوسانات قیمت نفت خام

با توجه به نامانا بودن لگاریتم قیمت نفت خام سنگین ایران، ابتدا از طریق تفاضل­گیری از متغیر مذکور، آن را مانا می­نماییم. سری تفاضل لگاریتم قیمت نفت خام در واقع همان بازده قیمت نفت خام ( ) می­باشد.

 

آزمون­های پیش­نیاز مدل­سازی نوسانات

  • در گام بعدی به بررسی وجود خودهمبستگی بین جملات سری بازدهی قیمت نفت از طریق آزمون لیانگ- باکس ( ) می­پردازیم.

با استفاده از این آزمون وجود خودهمبستگی در سری بازدهی قیمت نفت مورد بررسی قرار گرفت. نتایج این آزمون نیز در جدول ۲ آمده است. مقادیر احتمال برای تأخیرهای ۵، ۱۰ و ۲۰ منجر به رد فرض صفر، عدم حضور خودهمبستگی در سری بازده­ها گردید.

 

 

 

جدول ۲ نتایج آزمون لیانگ- باکسبرای سری بازدهی قیمت نفت

مرتبه تأخیری

آماره آزمون

مقدار بحرانی

مقدار احتمال

5

665/33

0705/8

000/0

10

083/40

307/18

000/0

20

014/48

4104/31

000/0

منبع: یافته‌های محقق

 

گام نهایی در سلسله آزمون­های پیش­نیاز الگوسازی نوسانات، انجام آزمون آرچانگل جهت بررسی وجود ناهمسانی واریانس می­باشد. در این آزمون پس از انتخاب بهترین مدل برای معادله میانگین سری بازدهی قیمت نفت و تخمین آن (همان طور که بعداً مشخص خواهد شد، بهترین تصریح برای معادله میانگین مذکور  است.) حال به بررسی وجود واریانس­ناهمسانی در جملات پسماند (منظور پسماندهای معادله میانگین می­باشد) می­پردازیم. در این آزمون، فرضیه صفر بیانگر عدم وجود ناهمسانی واریانس در سری جملات پسماند می­باشد. تحت فرضیه صفر، آماره دارای توزیع کای اسکور با درجه‌ی آزادی ( تعداد مربعات پسماند‌ه می­باشد) خواهد بود. نتایج آزمون در جدول ۳ آورده شده است. مقدار احتمال صفر مربوط به آماره منجر به رد فرضیه صفر مبنی بر عدم وجود ناهمسانی واریانس شده، بنابراین سری بازدهی قیمت نفت‌دارای ناهمسانی واریانس می‌باشد.

 

جدول ۳-نتایج آزمون آرچ برای بازدهی قیمت نفت

آماره آزمون

مقدار بحرانی

مقدار احتمال

15736/11

9914/5

000/0

منبع: یافته‌های محقق

 

معیارهای انتخاب مدل

سؤالی که به طور طبیعی پس از تخمین هر مدل مطرح می‌شود آن است که چه مقدار تخمین ضرایب بر داده‌های واقعی منطبق است. اضافه کردن و یا به یک مدل موجب کاهش مجموع مجذور پسماندهای تخمین می‌شود، اما به طور هم‌زمان موجب تخمین ضرایب اضافی و لذا کاهش درجه اطمینان خواهد شد. مضاف بر این که ضریب های اضافی در مدل قدرت پیش‌بینی را نیز کاهش خواهد داد. معیارهای متعددی برای انتخاب مدل مناسب وجود دارد. دو معیار انتخاب مدل که به صورت عمومی استفاده می‌شوند، عبارت انداز معیارآکائیک ( ) و معیار شوارتز ( ). راه‌های مختلفی برای محاسبه‌ی این دو معیار وجود دارد، اما نحوه‌ی محاسبه تأثیری بر انتخاب مدل نخواهد گذاشت. گفتنی است که هرچه مقادیر AIC و SCکوچک‌تر باشند، مدل بهتراست.

تصریح مدل

همان طور که در قسمت قبل نشان داده شد، بازدهی قیمت نفت خام دارای واریانس‌هایی (نوسانات) هستند که باگذشت زمان در حال تغییر هستند، بنابراین در این قسمت لازم است که با استفاده از خانواده مدل‌های جهت مدل‌سازی این نوسانات استفاده نماییم. صورت کلی برآورد معادلات میانگین و واریانس شرطی مدل به شرح ذیل می­باشد:

 

 

نتایج حاصل از برآوردنشان می‌دهد کلیه ضرایب در سطح اهمیت 05/0 معنی‌دار بوده و نیز آماره  بیانگر بالا بودن دقت معادلات فوق می‌باشد.

 

جدول ۴ پارامترهای برآورد شده برای مدل

مقدار احتمال

مقدار آماره Z

انحراف استاندارد

ضریب

پارامتر

029/0

185/2

003/0

01/0

C

000/0

604/4-

103/0

473/0-

AR

000/0

439/9

079/0

735/0

MA

0271/0

211/2-

192/0

425/0-

 

0397/0

057/2

067/0

138/0

 

0309/0

159/2-

036/0

079/0-

 

000/0

181/38

025/0

952/0

 

منبع: یافته‌های محقق

 

آزمون‌های تشخیص دقت مدل

مدل برآورد شده نه تنها می‌بایست دارای برازش خوبی باشد، بلکه لازم است تمامی جنبه‌های پویای مرتبط با مدل میانگین و واریانس شرطی را نیز داشته باشد. پسماندهای برآورد شده نباید دارای همبستگی پیاپی باشند و نمی‌بایست هیچ‌گونه رفتاری ناظر به وجود نوسانات شرطی از خود بروز دهند (اندرس، 2004: 252).

نخست برای بررسی اینکه مشکل خودهمبستگی مدل فوق مرتفع شده است یا خیر، می­بایست آزمون لیانگ- باکس را مجدداً انجام دهیم. نتایج این آزمون در مورد پسماندهای مدل  در جدول ۵ ذکر شده است.

 

جدول ۵ نتایج آزمون لیانگ- باکس برای سری پسماندهای مدل برآورد شده

مرتبه تأخیری

آماره آزمون

مقدار بحرانی

مقدار احتمال

5

8714/0

0705/8

929/0

10

28/2

307/18

986/0

20

4796/7

4104/31

991/0

منبع: یافته‌های محقق

 

نتایج این آزمون عدم وجود خودهمبستگی در سری پسماندهای مدل را نشان می­دهد. ازآنجاکه مقادیر احتمال برای تأخیرهای ۵، ۱۰ و ۲۰ بیشتر از 05/0 می­باشند، فرضیه صفر، مبنی بر عدم وجود خودهمبستگی در سری پسماندهای مدل فوق پذیرفته می­شود.

در گام بعد جهت آزمون عدم وجود واریانس ناهمسانی در پسماندهای مدل، از آزمون آرچ- انگل استفاده شده است که نتایج حاصل در جدول ۶ نشان داده شده است.

 

جدول ۶ نتایج آزمون آرچ برای پسماندهای مدل

مقدار احتمال

مقدار بحرانی

آماره آزمون

8247/0

9914/5

0490/0

منبع: یافته­های محقق

 

با توجه به اینکه کلیه ضرایب مدل فوق معنادار می­باشند، حال می­بایست به بررسی شروط مبتنی بر تئوری در مدل برآورد شده پرداخت. بر این اساس نخستین شرط، مانا بودن مدل فوق است که با توجه به اینکه مجموع ضرایب مدل فوق کوچک‌تر از واحد است، این شرط تأمین‌شده و در نتیجه شوک­های وارده بر اجزای اخلال پایدار نخواهند بود؛ و با توجه به اینکه مدل مذکور می­باشد شرط مثبت بودن عرض از مبدأ و ضرایب واریانس شرطی اجزای اخلال دیگر مطرح نمی­باشد. از طرف دیگر معنادار بودن ضریب بیانگر وجود اثرات اهرمی در بازار نفت خام می­باشد و لذا اخبار بد منجر به نوسان آتی بیشتری نسبت به اخبار خوب در قیمت نفت خام خواهند گشت.

بنابراین انجام آزمون­های فوق مهر تأییدی بر بهینه بودن مدل جهت توضیح نوسانات بازده قیمت نفت خام ایران می­باشد در واقع مدل مذکور تمامی مشکلات موجود در سری بازدهی قیمت نفت و معادله برآورد شده جهت توضیح معادله میانگین آن را با مدل­سازی نوسانات این متغیر برطرف نموده است. از طرف دیگر با توجه به اینکه هدف اصلی این پژوهش بررسی اثرات نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران بوده است، استخراج خروجی این مدل (سری واریانس شرطی تخمین زده‌شده) ما را در بررسی اثرگذاری کوتاه­مدت و بلندمدت نوسانات قیمت نفت خام بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از الگوی پویای VECMیاری خواهد نمود.

 

تخمین مدل VECM

به طور کلی هدف از این پژوهش بررسی اثرگذاری کوتاه­مدت و بلندمدت نوسانات قیمت نفت خام بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از الگوی پویای VECM بوده است، در همین راستا در بخش قبل به تخمین سری واریانس شرطی پرداخته و در این بخش به بررسی اثرات پویای این واریانس شرطی تخمین زده‌شده (نوسانات قیمت نفت خام) بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران می‌پردازیم.

متغیرهای مورد استفاده در مدل VECM می‌بایست هم جمع از مرتبه اول باشند چرا که یکی از ویژگی­های این مدل تفاضل­گیری از متغیرهای درون زا می­باشد و همچنین در این مدل رابطه بلندمدت بین متغیرهای درون زا به‌عنوان بخشی از مدل برآورد می­شود. این مدل علاوه بر برآورد رابطه بلندمدت بین متغیرهای درون زا به بررسی رابطه کوتاه­مدت بین این متغیرها و همچنین اثر تغییرهای کوتاه­مدت متغیرها در حرکت به سمت تعادل بلندمدت (در اثر ایجاد یک تکانه در کوتاه­مدت) نشان می­دهد.

پیش از تخمین مدل VECM می­بایست طول وقفه بهینه تعیین گردد که این امر بر مبنای معیارهای آکائیک و شوارتز امکان‌پذیر است. طول وقفه بهینه بین متغیرهای شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران، قیمت نفت خام سنگین ایران و نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران بر اساس معیار شوارتز چهار می­باشد. سپس بر اساس روش یوهانسون، تعداد بردارهای همگرایی مدل را تعیین می­کنیم. نتیجه این روش بر اساس هر دو معیارهای «اثر[xxxv]» و «حداکثر مقدار ویژه[xxxvi]» مؤید وجود یک بردار همگرایی می­باشد.

نتایج حاصل از تخمین مدل VECM بین متغیرهای شاخص بورس اوراق بهادار تهران، قیمت نفت خام سنگین ایران و نوسانات قیمت نفت خام در جدول هفت ذکرشده‌اند.

آنچه از رابطه بلندمدت بین متغیرهای شاخص بورس اوراق بهادار تهران و نوسانات قیمت نفت خام برمی­آید آن است که اول رابطه بین این دو متغیر منفی (و معنادار) بوده و دوم با توجه به اینکه از لگاریتم نوسانات قیمت نفت خام در رابطه بلندمدت استفاده شده است، ضریب این متغیر در رابطه بلندمدت بیانگر کشش قیمتی بین متغیر وابسته نسبت به متغیر مستقل می­باشد و با توجه به 54/9- بودن مقدار عددی این کشش، تفسیر آن به این صورت است که به ازای یک درصد افزایش نوسانات قیمت نفت، شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار به میزان 54/9 درصد در بلندمدت کاهش خواهد یافت.

 

 

 

جدول 7- نتایج تخمین مدل VECM

Ltepix (-1)= -53/01– 9/54 GARCH0،T: ( -3/563)

معادله رابطه بلندمدت

D(GARCH01)

D(Ltepix)

نام متغیر

t آماره

ضریب

t آماره

ضریب

-0.583

-0.003

2.355

0.002

C

-1.257

-0.411

10.085

0.464

D(Ltepix (-1))

0.851

0.305

3.026

0.153

D(Ltepix (-2))

1.504

0.494

-0.025

-0.001

D(Ltepix (-3))

1.271

0.058

0.035

0.0002

D(GARCH01 (-1))

1.963

0.089

0.089

0.007

D(GARCH01 (-2))

-0.409

-0.019

-0.591

-0.004

D(GARCH01 (-3))

-3.024

-0.153

-3.284

-0.364

ECT(-1)

603.2651

Skewness

1765.457

Log likelihood

4184.522

Kurtosis

-7.296272

Akaike information criteria

4787.787

Normality

-7.139506

Schwarz criteria

116.5549

White test

34.99451

Portmanteau test (up to lags)

منبع: یافته‌های محقق

 

همان طور که در جدول ۷ مشاهده می­شود، در کوتاه­مدت نوسانات قیمت نفت خام ایران بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران اثر معناداری ندارد. همچنین نتایج حاصل از الگوی تصحیح خطای کوتاه­مدت بر اساس نتایج ارائه‌شده، ضریب جمله تصحیح خطا است که بیانگر سرعت تعدیل به سمت تعادل بلندمدت می­باشد. به عبارتی اگر در یک دوره مقدار شاخص بازدهی بورس از مقدار تعادلی آن در بلندمدت فاصله بگیرد، این عدم تعادل پس از تقریباً سه دوره (هفته) تصحیح‌شده و شاخص بازدهی بورس به‌تدریج به مقدار تعادلی آن در بلندمدت خواهد رسید. علاوه بر آن، این نکته حائز اهمیت است که نوسانات قیمت نفت خام در بلندمدت بر شاخص بازدهی بورس اثر منفی و معناداری دارد.

 

6- نتایج تحقیق

با توجه به نتایج به‌دست آمده از این پژوهش، وجود رابطه کوتاه­مدت مثبت و معنادار میان متغیرهای نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران، رد می­شود. همان طور که جدول ۷ مشاهده می­شود، هیچ یک از ضرایب متغیر نوسانات قیمت نفت (منظور وقفه­های ۱ تا ۳ این متغیر می­باشد.) در معادله­ی برآورد DLtepix و همچنین ضرایب متغیر شاخص بازدهی بورس در معادله­ی برآورد DLGARCH معنادار نشده، این امر به معنای عدم وجود رابطه کوتاه­مدت میان متغیرهای مذکور می­باشد.

علاوه بر این نتایج به‌دست آمده از این تحقیق، وجود رابطه بلندمدت مثبت و معنادار بین متغیرهای نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران را نیز رد می­کنند. نتایج مدل VECM، بیانگر وجود رابطه بلندمدت بین متغیرهای نامبرده می­باشد ولی این رابطه از نوع مثبت نمی­باشد. در حقیقت با توجه به رابطه بلندمدت به‌دست آمده از مدل VECM، در بلندمدت با افزایش نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران، شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران کاهش می­یابد. همچنین کشش قیمتی شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران نسبت به نوسانات قیمت نفت خام، 54/9 درصد بوده، بنابراین اگر نوسانات قیمت نفت خام یک درصد افزایش یابد، آنگاه در بلندمدت شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران 54/9 درصد کاهش خواهد یافت.

در نهایت فرضیه سوم به‌دست آمده از این مطالعه، مبنی بر وجود همگرایی بین نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته می­شود. ضریب متغیر ECT(1)، نشان می‌دهد که اگر در کوتاه­مدت شوکی از جانب قیمت نفت خام سنگین ایران به شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران وارد شود، در هر دوره به میزان 36/0 از اثر این شوک در مسیر بازگشت به تعادل بلندمدت کاسته شده و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران پس از حدود سه دوره به تعادل بلندمدت می­رسد؛ بنابراین متغیرهای نوسانات قیمت نفت خام سنگین ایران و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران دارای همگرایی و تعادل بلندمدت می­باشند.

نتایج این تحقیق تا حدودی با نتایج سایر مطالعه های قبلی انجام‌شده متفاوت می­باشد. نتایج پژوهش­های قبلی بیانگر این مطلب هستند که نوسانات قیمت نفت در کشورهای صادر­کننده­ی این کالا بر شاخص بازدهی بورس اثر مثبت و معناداری دارند، درحالی‌که در این پژوهش عکس این مطلب حاصل شده است. علت این امر متفاوت بودن شرایط اقتصادی و زیرساخت‌های تولیدی کشور ایران با دیگر کشورهای صادر­کننده­ی نفت می­باشد. ازآنجاکه، درآمدهای نفتی (فروش نفت خام)، بخش اعظمی از تولید ناخالص ملی ایران را تشکیل می­دهد، با افزایش قیمت این کالا، تولید ناخالص ملی افزایش‌یافته و در نتیجه موجب افزایش سطح تقاضای کل کشور می­گردد که این امر به علت ضعف ساختار تولیدی جامعه و نیز عدم وجود زیرساخت­های مناسب تولیدی، با پاسخ مناسب تولیدکنندگان داخلی همراه نبوده و منجر به ایجاد مازاد تقاضا و در نتیجه افزایش سطح قیمت­ها می­گردد؛ بنابراین هر افزایشی در قیمت نفت و در نتیجه افزایش قیمت­ها می­تواند منجر به افزایش هزینه‌ها، محدود کردن سود و در نتیجه تغییر در جریان نقدی تنزیل شده­ی دارایی­­ها می­شود و نیز با توجه به اینکه، طبق تئوری­های اقتصادی، قیمت هر دارایی بر اساس جریان نقدی تنزیل شده خودش تعیین می­شود، (فیشر، 1930 و ویلیامس، 1938) بنابراین تغییر جریان نقدی تنزیل شده، تأثیر چشمگیری بر قیمت این دارایی­ها خواهد داشت. در نتیجه با افزایش قیمت نفت، قیمت­های سهام دچار کاهش خواهد شد؛ اما نکته اساسی اینجاست که این فرآیند در کشورهای واردکننده نفت مشهودتر است.

همچنین، اگرچه در کشورهای صادرکننده نفت، انتظار بر آن است که با افزایش قیمت نفت و پمپاژ ارز و منابع پولی به داخل این کشورها رونق اقتصادی و نیز افزایش بازدهی فعالیت­های سرمایه­گذاری (از جمله بازدهی بورس) در این کشورها ایجاد شود، ولی همان طور که نتایج این تحقیق نشان می­دهد، این رابطه کاملاً معکوس است. چرا که در اثر افزایش قیمت نفت و افزایش عرضه ارز و در نتیجه کاهش نرخ ارز، نه تنها این منابع به مسیر درست خود (گسترش سرمایه­گذاری­ها و ترغیب فعالیت­های تولیدی) هدایت نشده، بلکه به طور کامل از این مسیر جدا گشته و با روی آوردن به وارداتِ کالاهای مصرفی و تجملی، سبب افزایش تورم می­شود. از آذرینت که کشورهای صادرکننده نفت به‌جای آنکه از افزایش قیمت نفت خرسند گردند، از آثار و پیامدهایی که بر کل اقتصاد خواهد داشت، نگران­تر خواهند شد.

لازم به ذکر است پژوهش­های انجام‌شده قبلی در زمینه ارتباط قیمت نفت و شاخص بورس اوراق بهادار تهران، نتایج واحد و مشخصی نداشته­اند زیرا برخی از آنها به رابطه مثبت بین این دو متغیر اذعان داشته­اند (مانند مطالعه­ی صمدی و همکاران «1387» و مطالعه­ی ملوییان و زارع «1384») و برخی دیگر نیز مانند این پژوهش به نتایجی دال بر رابطه منفی بین قیمت نفت و شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار دست‌یافته‌اند (همانند مطالعه­ی سجادی و همکاران «1387» و مطالعه­ی سعیدی و امیری «1389»).[xxxvii]

با توجه به اینکه موضوع این پژوهش هم مورد توجه بخش دولتی بوده و هم مورد توجه سرمایه­گذاران بخش خصوصی می­باشد، در این بخش پیشنهاد‌هایی که منتج از کار این پژوهش است را به دو زیر بخش «پیشنهادهای سیاستی» و «پیشنهاد‌ها به سایر محققین» تقسیم می­نماییم.

 

۷- پیشنهادهای سیاستی

در این بخش از دو منظر به ارائه پیشنهادهای سیاستی می­پردازیم، نخست به ارائه پیشنهاد‌هایی در بخش نفت پرداخته و سپس با توجه به اینکه از جمله مهم‌ترین اهداف شکل­گیری بورس اوراق بهادار در هر کشوری گسترش سرمایه‌گذاری‌ها در بخش­های تولیدی می­باشد، توصیه­های سیاستی مربوط به این بخش ارائه خواهد شد.

امروزه اکثر اندیشمندان اقتصادی و سیاسی هم عقیده دارند که فرآیند توسعه‌یافتگی سیاسی و اقتصادی و امنیت ملی کشورهای صادرکننده نفت تحت تأثیر اقتصاد و درآمدهای نفتی این کشورها قرار دارد. همچنین از یک سو با توجه به‌ویژگی‌های صنعت نفت از قبیل وابستگی به فراز و نشیب­های تقاضا و مصرف در بیرون از مرزهای ملی، وابستگی صنعت نفت به تکنولوژی های پیچیده کشورهای صنعتی شرکت‌های چندملیتی، وابستگی به سرمایه­گذاری کلان برای اکتشاف و استخراج، کنترل قیمت نفت به‌وسیله نیروهای بین‌المللی و از سوی دیگر با توجه به این که نوسانات موجود در بازار نفت ناشی از نوسانات بخش عرضه نفت نبوده، بلکه بیشتر ناشی از تغییرهای قیمت این محصول می­باشد که خود متأثر از عوامل زیادی همچون متغیرهای سیاسی، اقتصادی و حتی متغیرهای فرهنگی نیز می­باشد. پیامد وابستگی به چنین شرایطی موجب ناپایداری درآمدی دولت­ها شده و زمینه را برای مبادرت دولت‌ها به‌سوی به‌کارگیری سیاست‌های نامناسب پولی، استقراض از بانک مرکزی یا حتی از بانک‌های تجاری، جهت تأمین هزینه‌های خود آماده می­نماید. استقراض از بانک مرکزی نیز ممکن است ضمن ایجاد تورم، میدان را برای فعالیت بخش خصوصی تنگ ‌تر نماید؛ بنابراین اگرچه این مفاهیم در حیطه این پژوهش نبوده است ولی با توجه به اینکه اقتصاد ایران یک اقتصاد متکی به نفت می­باشد، قیمت نفت از طریق کانال­های متفاوتی بر متغیرهای کلان اقتصادی اثرگذار می­باشد؛ بنابراین جهت جلوگیری از اثرات نامطلوب نوسانات قیمت نفت راهکارهای متفاوتی وجود دارد که از جمله آن ها می­توان به کاهش وابستگی اقتصاد ایران به نفت، اتکای بیشتر به صادرات غیر نفتی و نیز تأمین مالی هزینه­های دولت از طریق مالیات (در نتیجه پاسخگو بودن بیشتر دولت­ها به مردم) و همچنین بهبود عملکرد و نیز پایبندی بیشتر به اهداف صندوق ذخایر ارزی که در سال ۱۳۷۹ راه‌اندازی شده است[xxxviii]، می­تواند از شدت آثار مخرب نوسانات شدید قیمت نفت بکاهد و به تبع آن بورس اوراق بهادار نیز کمتر متحمل این پیامدها می­شود.

از سوی دیگر با گسترش فرهنگ تولید و توجه بیشتر به زیرساخت­های بخش تولید، کاهش برنامه‌ریزی‌شده تورم (جهت جلوگیری از انگیزه­های سفته­بازی) علاوه بر اینکه می­توان از مزایای رشد اقتصادی بیشتر بهره ببرد، در نتیجه کلیه بنگاه­های اقتصادی (از جمله بنگاه­های اقتصادی فعال در بازار بورس اوراق بهادار) نیز با سودآوری بیشتر و رونق اقتصادی همراه خواهند بود.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



1- استادیار گروه اقتصاد، دانشگاه آزاد اسلامی، واحدتهران مرکزی.تهران،ایران

2- استادیار گروه مهندسی محیط زیست،دانشگاه آزاد اسلامی، واحدپرند،تهران،ایران (نویسنده مسئول).shojaee_75@yahoo.com  

2- دانش آموخته کارشناسی ارشد اقتصاد ، دانشگاه آزاد اسلامی، واحدتهران مرکزی.  تهران،ایران   masoud_ghiasi.khosroshahi@yahoo.com



[i]. داده­های بکارگرفته شده در این پژوهش هفتگی می­باشد.

[ii]. گزارش عملکرد بورس اوراق بهادار تهران از سال 81 تا 89

[iii]. Earnings Per Share

[iv]. Dividends Per Share

[v]. Price/Earnings per share

[vi]. عوامل بیرونی شامل عوامل خارج از اختیارات مدیریت شرکت (حوادث و تصمیمات خارج از شرکت) است که به گونه­ای فعالیت شرکت را تحت تأثیر قرار می­دهند.

[vii]. باتوجه به اینکه ایران یکی از مهمترین کشورهای صادرکننده نفت می­باشد که میزان صادراتش تأثیر قابل ملاحظه­ای بر قیمت جهانی نفت دارد، به تبع آن اقتصاد ایران تأثیر قابل ملاحظه­ای نیز از نوسانات قیمت نفت می­پذیرد.

[viii]. George Filis , Stavros Degiannakis, Christos Floros

[ix]. Guo, H. &Kliesen, L

[x]. منظور همان عامل برونزای اثرگذار بر شاخص قیمت سهام می­باشد.

[xi]. Bjornland

[xii]. Jimenez&Rodriguez&Sanchez

[xiii]. برای مطالعه بیشتر بهleblamc&chin(2004) و hooker(2002)مراجعه شود.

[xiv]. Arouri&nguyen

[xv]. Backus&crucini

[xvi]. Bernanke, S. B.

[xvii]. Lardic, S., & Mignon, V.

[xviii]. Sadorsky, P.

[xix]. Jones, M. C., &Kaul, G.

[xx]. Chen, S. S.

[xxi]. Miller, J. I. &Ratti, R. A.

[xxii]. O'Neill, J. T., Penm, J., & Terrell, D. R.

[xxiii]. Arouri, M. E. H., &Rault, C

[xxiv]. Filis, Degiannakis&Floros

[xxv]. Dynamic correlation between stock market and oil prices: The case of oil-importing

[xxvi]. Arouri, M. E. H., & Nguyen, D. K.

[xxvii]. Gulf Cooperation Council

[xxviii]. Vo, Minh

[xxix]. Chiou, Jer-Shiou& Lee, Yen-Hsien

[xxx]. Jump dynamics and volatility: Oil and the stock markets

[xxxi]. dynamic programming

[xxxii]. Miller, J. I., &Ratti, R. A.

[xxxiii]. Ame´ lie, Charles &Darne,Olivier

[xxxiv]. Magnus, F.J. and Fosu, O.E.

[xxxv]. Trace

[xxxvi]. Maximum Eigen value

[xxxvii]. گفتنی است در این پژوهش به بررسی اثرات نوسانات قیمت نفت بر شاخص بازدهی بورس اوراق بهادار تهران پرداخته شده است.

[xxxviii]. حساب ذخیره ارزی اهدافی نظیر ایجاد ثبات در میزان درآمدهای حاصل از فروش نفت خام، تبدیل دارایی‌های حاصل از فروش نفت خام به دیگر انواع ذخایر و توسعه فعالیت‌های تولیدی و سرمایه‌گذاری و تامین بخشی از اعتبار موردنیاز طرح‌های تولیدی و کارآفرینی بخش غیر دولتی و فراهم کردن امکان تحقق فعالیت‌های پیش‌بینی شده در برنامه­های توسعه داشته است.

فهرست منابع
1)    آذر، عادل و افسر، امیر (۱۳۸۵)، «مدل­سازی پیش­بینی قیمت سهام با رویکرد شبکه­های عصبی فازی»، فصلنامه پژوهش­های بازرگانی شماره ۴۰.
2)    آرمان، بهمن و پوریان، حیدر (۱۳۷۹)، «نقش بورس اوراق بهادار در برنامه پنج ساله دوم توسعه اقتصادی، اجتماعی، فرهنگی در ایران»، چاپ دوم، انتشارات مؤسسه تحقیقات پولی و بانکی، بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران.
3)    ابریشمی، حمید و مهر آرا، محسن و آریانا، یاسمین (۱۳۸۶)، «ارزیابی عملکرد مدل­های پیش­بینی بی­ثباتی قیمت نفت»، مجله تحقیقات اقتصادی، شماره ۷۸.
4)    ابو نوری، اسماعیل و خانعلی پور، امیر و عباسی، جعفر (۱۳۸۸)، «اثر اخبار بر نوسانات نرخ ارز در ایران: کاربردی از خانواده ARCH»، فصلنامه پژوهشنامه بازرگانی، شماره ۵۰، بهار.
5)    احمدیان، مجید (۱۳۷۲)، «اقتصاد نظری و کاربردی نفت» انتشارات دانشگاه تربیت مدرس، پژوهشکده­ی اقتصاد.
6)    احمدیان، مجید (۱۳۷۸)، «نظریه قیمت در اقتصاد منابع پایان­پذیر انرژی و مواد»انتشارات دانشگاه تهران، محل انتشار تهران، چاپ دوم.
7)    اصفهانیان، مجید و امین ناصری، محمدرضا (۱۳۸۷)، نشریه بین‌الملل علوم مهندسی دانشگاه علم و صنعت ایران، جلد ۱۹، شماره­ی ۱.
8)    امینی، علیرضا (۱۳۸۵)، «نفت، سیاست و اقتصاد»، انتشارات خط سوم.
9)    اندرس، والتر (2004)، «اقتصادسنجی سری زمانی با رویکرد کاربردی»، ترجمه: سعید شوال پور و مهدی صادقی، جلد یکم.
10)   بابایی، آرش و کشاورز حداد، غلامرضا (۱۳۸۷)، «بررسی تلاطم بازده سهام در بورس تهران با استفاده از داده­های پانل و مدل GARCH»، پایان­نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه صنعتی شریف، مهندسی سیستم­های اقتصادی و اجتماعی.
11)   بهروزی­ایزدموسی، وحید، «محاسبه­ی بازده بدون ریسک بازارهای مالی ایران به روش کالمن فیلتر»، پایان­نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه تهران، ۱۳۸۸.
12)   پاکیزه، کامران (۱۳۹۰)، « تلاطم و بازده شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران و بورس­های بین‌الملل»، فصلنامه تحقیقات مدل‌سازی اقتصادی، شماره ۲.
13)   پور کاظمی، محمدحسین و افسر، امیر و نهاوندی، بیژن (۱۳۸۴)، «مطالعه تطبیقی روش­های خطی ARIMA و غیرخطی شبکه­های عصبی فازی در پیش­بینی تقاضای اشتراک گاز شهری»، مجله تحقیقات اقتصادی، شماره ۷۱.
14)   ترازنامه انرژی سال ۱۳۸۷، تهیه و تدوین دفتر برنامه‌ریزی کلان برق و انرژی، تهران، وزارت نیرو، معاونت امور برق و انرژی.
15)   تقوی، مهدی (۱۳۸۲)، «اثرات» تغییر نرخ ارز بازار آزاد و جریان نقد آتی بر ارزش سهام شرکت‌های سهامی عام پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران، «فصلنامه پژوهشنامه اقتصادی»، شماره ۱۰.
16)   تقوی، مهدی و بیابانی، شاعر (۱۳۸۲)، «اثرات تغییر نرخ ارز بازار آزاد و جریان نقد آتی بر ارزش سهام شرکت های سهامی عام پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران»پژوهشنامه اقتصادی، شماره ۱۰ و ۱۱.
17)   تقوی، مهدی محمد زاده، امیر (۱۳۸۱)، «واکنش بازار سرمایه نسبت به متغیرهای کلان اقتصادی»، پژوهشنامه اقتصادی، شماره٤.
18)   تو کلی، احمد (1376)«تحلیل سری های زمانی»، مؤسسه مطالعات و پژوهش‌های بازرگانی، چاپ اول.
19)   تهرانی، رضا و پور ابراهیمی، محمدرضا (۱۳۸۸)، «مقایسه عملکرد مد­های مختلف در خصوص پیش­بینی نوسان بازده بورس اوراق بهادار تهران و تحلیل تأثیر برخی عوامل بر رفتار نوسان بازده»، فصلنامه پژوهش­های اقتصادی ایران، شماره ۴۰.
20)   جعفری­صمیمی، احمد علیمرادی، محمد و بیات، ندا و علمی، سیامک (۱۳۸۹)، «هزینه­های مبادله و تعدیل غیرخطی نرخ ارز حقیقی با استفاده از الگوی Star: مطالعه موردی ایران»، فصلنامه پژوهش­ها و سیاست‌های اقتصادی، شماره ۵۳.
21)   حافظ نیا، محمدرضا (۱۳۸۶) «مقدمه‌ای بر روش تحقیق در علوم آنسانی»، انتشارات سمت.
22)   حیدری­زارع، بهزاد و کردلوئی، حمیدرضا (۱۳۸۹)، «پیش­بینی قیمت سهام با استفاده از شبکه عصبی مصنوعی»، فصلنامه مدیریت، شماره ۱۷.
23)   خاکی صدیق، علی (۱۳۸۳)، «ارزیابی روش­های پیش­بینی قیمت سهام و ارائه مدل بهینه»، انتشارات مؤسسه تحقیقات پولی و بانکی، بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران.
24)   ختایی، محمود (۱۳۷۸)، «گسترش بازارهای مالی و رشد اقتصادی»، انتشارات مؤسسه تحقیقات پولی و بانکی، بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران.
25)   رحمتی، زینب و دلاوری، مجید (۱۳۸۷)، «بررسی عوامل قیمتی مؤثر بر قیمت طلا در ایران با توجه به مدل های ARCH»، پایان‌نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات خوزستان.
26)   سجادی، سید حسین و فرازمند، حسن و صوفی، هاشم­علی (۱۳۸۹)، «بررسی رابطه­ی متغیرهای کلان اقتصادی و شاخص بازده نقدی سهام در بورس اوراق بهادار تهران»، پژوهشنامه علوم اقتصادی، سال دهم، شماره ۲.
27)   سرمد، زهره و بازرگان، عباس و حجازی، الهه (۱۳۸۳) «روش های تحقیق در علوم رفتاری»، انتشارات آگاه.
28)   سعیدی، پرویز و امیری، عبدالله (۱۳۸۹)، « بررسی رابطه متغیرهای کلان اقتصادی با شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران»، فصلنامه مدل‌سازی اقتصادی، سال دوم، شماره ۲.
29)   صمدی، سعید و شیرانی فخر، زهره و داور زاده، مهتاب (۱۳۸۶)، «بررسی میزان اثرپذیری شاخص قیمت سهام بورس اوراق بهادار تهران از قیمت جهانی نفت و طلا (مدل‌سازی و پیش‌بینی)»، فصلنامه بررسی های اقتصادی، دوره ۴، شماره ۲.
30)   علی­ابراهیمی. محسن (۱۳۸۸)، «اقتصاد منابع طبیعی و محیط‌زیست»، نشر نور علم، محل انتشار همدان، چاپ پنجم.
31)   فلاح­شمس، میر فیض و دلنواز اصغری، بیتا (۱۳۸۸)، «پیش­بینی شاخص بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از شبکه­های عصبی»، مجله فراسوی مدیریت، سال سوم، شماره ۹.
32)   کریم­زاده، مصطفی، «بررسی رابطه بلندمدت شاخص قیمت سهام بورس با متغیرهای کلان پولی با استفاده از روش هم جمعی در اقتصاد ایران» فصلنامه پژوهش­های اقتصادی ایران، شماره ۲۶، ۱۳۸۵.
33)   کشاورز حداد، غلامرضا و صمدی، باقر (۱۳۸۸)، «برآورد و پیش­بینی تلاطم بازدهی در بازار سهام تهران و مقایسه دقت روش­ها در تخمین ارزش در معرض خطر: کاربردی از مدل­های خانواده FIGARCH»، مجله تحقیقات اقتصادی، شماره ۸۶.
34)   متولی­زاده اردکانی، امید (۱۳۸۸)، «قیمت سایه­ای نفت خام ایران و سایر اعضاء اوپک»، پایان­نامه کارشناسی ارشد، دانشکده اقتصاد دانشگاه تهران.
35)   مشیری، سعید (۱۳۸۰)، «پیش­بینی تورم ایران با استفاده از مدل­های ساختاری، سری­های زمانی و شبکه­های عصبی»، مجله تحقیقات اقتصادی، شماره ۵۸
36)   مشیری، سعید و مروت، حبیب (۱۳۸۴). «بررسی وجود فرآیند آشوبی در شاخص بازدهی کل قیمت سهام بازار بورس تهران»، فصلنامه پژوهش­های اقتصادی ایران، سال هفتم، شماره ۲۵، صفحات ۴۷-۶۴.
37)   مبینی دهکردی، علی و پاشنگ، محمد (۱۳۸۸)، «شناسایی عوامل مؤثر بر عرضه و تقاضای جهانی نفت و گاز با استفاده از تکنیک»، فصلنامه­ی مطالعات اقتصاد انرژی، سال ششم، شماره­ی ۲۰.
38)   موالی زاده، احمد و دلاوری، مجید (۱۳۸۸)، «بررسی عوامل مؤثر بر بی‌ثباتی آلومینیوم و مس»، پایان‌نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات خوزستان.
39)   مهر آرا، محسن و نیکی اسکویی، کریم (۱۳۸۵)، «تکانه­های نفتی و اثرات پویای آن بر متغیرهای کلان اقتصادی»، فصلنامه­ی پژوهش‌های بازرگانی، شماره ۴۰.
40)   مهرزاد، صادق، «گسترش بازارهای مالی و نقش آن بر بخش صنعت کشور»، پایان­نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه تهران، ۱۳۸۱.
41)   نجار زاده، رضا و زیودار، مهدی (۱۳۸۵)، «بررسی ارتباط تجربی بین حجم معاملات و نوسانات بازده سهام، در بورس اوراق بهادار تهران»، مجله تحقیقات اقتصادی، شماره ۷۴.
42)   نوروزی، علیرضا (۱۳۷۶)، «بی‌ثباتی صادرات و اثرات آن برم تغییر های کلان اقتصادی»؛ پایان‌نامه کارشناسی ارشد دانشگاه شیراز.
43)   نوفرستی، محمد (۱۳۸۷)، «ریشه واحد و هم جمعی در اقتصادسنجی»، انتشارات مؤسسه خدمات فرهنگی رسا.
44)   هادیان، ابراهیم و پارسا، حجت (۱۳۸۵). «بررسی تأثیر نوسانات قیمت نفت بر عملکرد اقتصاد کلان در ایران»، پژوهش‌نامه علوم انسانی و اجتماعی، پاییز ۱۳۸۵، شماره ۲۲ صفحات ۱۱۱-۱۳۲.
45)   همتی، عبدالناصر (۱۳۸۴)، «اقتصاد نفت»، انتشارات سروش، محل نشر تهران، چاپ دوم.
46)   Ame´ lie, Charles &Darne,Olivier (2009),” The efficiency of the crude oil markets: Evidence from variance ratio tests”, Energy Policy, pp 4267–4272.
47)   Arouri, Mohamed El Hedi & Lahiani, Amine & Nguyen, Duc Khuong (2011),” Return and volatility transmission between world oil prices and stock markets of the GCC countries”, Economic Modelling, pp 1-12.
48)   Arouri, M. E. H., & Nguyen, D. K. (2010). “Oil prices, stock markets and portfolio investment: evidence from sector analysis in Europe over the last decade”. Energy Policy, No.38, pages 4528− 4539.
49)   Bau Lin, Jeng & chia liang, chin & liang yeh, ming (2011),”examining nonlinear dynamics of exchange rate and forecasting performance based on the exchange rate parity of four Asian economies”, Japan and the world economy, Vol. 23, Issue 2.
50)   Balaban. Ercan, Bayar. Asil, Faff. Robert. 2002. Forecasting Stock Market Volatility: Evidence from Fourteen Countries. University of Edinburgh. Center for Financial Markets Research. Working Paper 02. 04.
51)   Bildirici, Melike & Ömer Ersin, Özgür,”Improving forecasts of GARCH family models with the artificial neural networks:An application to the daily returns in Istanbul Stock Exchange”,Expert Systems with Applications, No. 36.
52)   Bollerslev, T; 1986; "Generalized Autoregressive Conditional Hetero scedasticity, Journal of Econometrics"; 31(3), pp. 307-327.
53)   Boutahar, Mohamed & Mootamri, Imène & Péguin-Feissolle, Anne (2009),”A fractionally integrated exponential STAR model applied to the US real effective exchange rate”, Economic Modeling, Vol. 26.
54)   Cadenas, Erasmo & Rivera, Wilfrido (2010),”Wind speed forecasting in three different regions of Mexico, using a hybridarima-Ann model”, Renewable Energy, No. 35.
55)   Campbell, John Y., Lo, Andrew W.  and  Mackinlay, A. Craig, 1996, The Econometrics of Financial Markets, Princeton University Press.
56)   Chen, S. S. (2009). “Do higher oil prices push the stock market into bear territory?” Energy Economics, No. 32(2), pages 490− 495.
57)   Chiou, Jer-Shiou & Lee, Yen-Hsien (2009),” Jump dynamics and volatility: Oil and the stock markets”, Energy. pp 788-796.
58)   Chortareas, Georgios & Jiang, Ying & Nankervis, C. John (2011),”Forecasting exchange rate volatility using high-frequency data: Isthe euro different?”International Journal of Forecasting.
59)   Dickey, D. A., and W. A. Fuller, 1979, "Distribution of the Estimation for Autoregressive Time Series with a Unite Root", Journal of the American Statistical Society, No 75, pp 427-431.
60)   Ding, Z., Granger, C. W. J. and Engle, R. F. (1993); “A Long Memory Property of Stock Market Returns and a New Model”, Journal of Empirical Finance, Vol 1, pp. 83 – 106.
61)   Engel, R. F (2001),’financial econometrics-a new discipline with new methods’, journal of econometric perspectives, VOL. 15, No.4, pp.157-168
62)   Engle, R. F (1982); "Autoregressive conditional Heteroscedadticity with Estimates of The variance of UK Inflation, Econometrica"; 50 (4), pp. 987-1008.
63)   Filis, G. (2010). “Macro economy, stock market and oil prices: Do meaningful relationships exist among their cyclical fluctuations? Energy Economics, No.32 (4), pages 877− 886.
64)   Filis, George & Stavros, Degiannakis& Christos, Floros (2011).” Dynamic correlation between stock market and oil prices: The case of oil-importing and oil-exporting countries”, International Review of Financial Analysis, No.20, pages152–164.
65)   Glosten, L. R. Jagannathan, R. and Runkle, D. E. (1993); “On the relation between the expected value and the volatility of the nominal excess return on stocks”, Journal of Finance, Vol 48, pp. 1779 - 1801.
66)   Granger, C.W.J & Timmermann, A," Efficient market hypothesis and forecasting", International Journal of Forecasting 20(2004) pages, pp15–27.
67)   Guo, H. & Kliesen, L. (2005). “Oil price volatility and US macroeconomic activity”. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 87, pp. 669 –683.
68)   Guresen, Erkam & Kayakutlu, Gulgun & Daim, u. Tugrul (2011),” Using artificial neural network models in stock market index prediction”, Expert Systems with Applications.
69)   Higgins, M. L. and Bera, A. K. (1992); “A Class of Nonlinear ARCH Models”, International Economic Review, Vol 33, pp. 137 - 158.
70)   Jones, C., & Kaul, G. (1996). "Oil and stock markets". Journal of Finance, No.51, pp 463 – 491.
71)   Kumar, Ujjwal& Jain,V. K (2010),” Arima forecasting of ambient air pollutants(O3, NO, NO2 and CO)”, publisher: Springer.
72)   Lamourex, C. G. and W. D. Lastrapes. 1990. “Heteroskedasticity in stock returns data: Volume versus Garch effects.” Journal of Finance, No. 45, 221-229.
73)   Laurent. Sebastien, Peters. Jean-Philippe; 2002; "A Tutorial for G@RCH 2. 3, a Complete Ox Package for Estimating and Forecasting ARCH models; aprile 26.
74)   Magnus, F.J. and Fosu, O.E., “Modeling and Forecasting Volatility of Returns on the Ghana Stock Exchange Using GARCH Models”, Mpra Paper, No. 593, posted 07, 2006.
75)   Malik, Frooq & Hammoudeh, Shawkat. (2007),” Shock and volatility transmission in the oil, US and Gulf equity markets”, International Review of Economics and Finance, No.16, pages 357 – 368.
76)   Mandelbrot, B., TheVariation of Certain Speculative Prices, Journal of Business, 36, pp.394-419, 1963.
77)   McMillan, David G.(2009),”Revisiting dividend yield dynamics and returns predictability: Evidence from a Time-varying ESTAR model”, The quarterly review of Economics and Finance, Vol. 49, Issue. 3.
78)   Miller, J. I., & Ratti, R. A. (2009). “Crude oil and stock markets: stability, instability, and bubbles”. Energy Economics, No.31 (4), pages 559−568.
79)   Mohammadi, Hassan & Su, Lixian (2010),”International evidence on crude oil price dynamics: Applications ofArima-Garchmodels”,Energy Economics, No. 32.
80)   O'Neill, J. T., Penm, J., & Terrell, D. R. (2008).”The role of higher oil prices: a case of major developed countries”. Research in Finance, No.24, pages 287−299.
81)   Rescher, N. (1998),” Predicting the future: An introduction to the theory of forecasting”, State University of New York Press.
82)   Robinson, c., 1975, Energy Depletion Economics of OPEC, The Henley Center of Forecasting, March.
83)   Schwert, G. W., (1989); “Why Does Market Volatility Change over Time”, Journal of Finance, Vol 5, pp. 1115 - 1153.
84)   Taylor, S. (1986); “Modeling Financial Time Series”, John Wiley and Sons, New York.
85)   Turchin, P. (2007),” Scientific Prediction in Historical Sociology”, History&Mathematics: Historical Dynamics and Development of Complex Societies. KomKniga.
86)   Vo, Minh (2011).” Oil and stock market volatility: A multivariate stochastic volatility perspective” journal of Energy Economics, N0. 2078.
87)   Zakoian, J-M. (1991); “Threshold Heteroskedastic Models”, Unpublished paper Institute National de la Statistique ET des Etudes Economiques, Paris.
88)   Hentschel, L. (1995); “All in the Family: Nesting Symmetric and Asymmetric GARCH Models”, Journal of Financial Economics, Vol 39, pp. 71 - 104.
 
ی