واکنش شرکت‌های فعال بورسی به تغییرات پولی و ارزی ( مطالعه موردی صنعت پتروشیمی)

نوع مقاله: علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار اقتصاد، دانشکده اقتصاد و حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی

2 استادیار اقتصاد، دانشکده اقتصاد و حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی

3 کارشناس ارشد اقتصاد انرژی دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی

چکیده

 
شناسایی میزان اثرگذاری عوامل اقتصادی بر بازدهی شرکت‌های بورسی در ثبات بخشیدن به روند بازارهای مالی اهمیت ویژه­ای دارد. در پژوهش حاضر آثار متغیرهای کلان  اقتصادی در قالب حجم نقدینگی، تورم، نرخ ارز و قیمت حامل‌های انرژی و شاخص‌های خرد درون بنگاهی شامل بدهی شرکت‌ها، وضعیت دارایی و سرمایه آن‌ها بر نرخ رشد بازدهی سهام در صنعت پتروشیمی با استفاده از الگوی داده‌های تلفیقی پنل طی سال‌های 2002 الی 2012آزمون شده است. یافته‌ها نشان می‌دهد اثرگذاری متغیرهای کلان در صنعت پتروشیمی معنادار است. اثر پذیری بازدهی شرکت‌ها از عوامل درون بنگاهی و عوامل بیرونی ناشی از کشش محصولات در این صنعت است. بر اساس یافته‌ها، تأثیر متغیرهای کلان اقتصادی بر بازدهی سهام شرکت‌های فعال در صنعت پتروشیمی تاثیری به مراتب بیشتر از عوامل درون بنگاهی دارد. این امر گویای اثر پذیری شدید شرکت‌های پتروشیمی فعال در بازار بورس از فضای کسب و کار موجود و شرایط متغیرهای کلان اقتصادی است. بازدهی این شرکت‌ها از متغیر تحریم، افزایش نرخ ارز، نهاده‌های وارداتی ، محدودیت­های صادراتی و هزینه تولید بالاتر پتروشیمی در مقایسه با کشورهای رقیب، تنوع کم محصولات و صادرات آن‌ها به شکل خام فروشی اثر پذیرفته است.
 

کلیدواژه‌ها


واکنش  شرکت‌های فعال بورسی به تغییرات پولی  و ارزی

(مطالعه موردی صنعت پتروشیمی)

 

 

بیژن باصری

تاریخ دریافت: 30/1/1395             تاریخ پذیرش: 31/3/1395

[1]

غلامرضا عباسی[2]

محمدرضا مرکباتی[3]

 

چکیده

شناسایی میزان اثرگذاری عوامل اقتصادی بر بازدهی شرکت‌های بورسی در ثبات بخشیدن به روند بازارهای مالی اهمیت ویژه­ای دارد. در پژوهش حاضر آثار متغیرهای کلان  اقتصادی در قالب حجم نقدینگی، تورم، نرخ ارز و قیمت حامل‌های انرژی و شاخص‌های خرد درون بنگاهی شامل بدهی شرکت‌ها، وضعیت دارایی و سرمایه آن‌ها بر نرخ رشد بازدهی سهام در صنعت پتروشیمی با استفاده از الگوی داده‌های تلفیقی پنل طی سال‌های 2002 الی 2012آزمون شده است. یافته‌ها نشان می‌دهد اثرگذاری متغیرهای کلان در صنعت پتروشیمی معنادار است. اثر پذیری بازدهی شرکت‌ها از عوامل درون بنگاهی و عوامل بیرونی ناشی از کشش محصولات در این صنعت است. بر اساس یافته‌ها، تأثیر متغیرهای کلان اقتصادی بر بازدهی سهام شرکت‌های فعال در صنعت پتروشیمی تاثیری به مراتب بیشتر از عوامل درون بنگاهی دارد. این امر گویای اثر پذیری شدید شرکت‌های پتروشیمی فعال در بازار بورس از فضای کسب و کار موجود و شرایط متغیرهای کلان اقتصادی است. بازدهی این شرکت‌ها از متغیر تحریم، افزایش نرخ ارز، نهاده‌های وارداتی ، محدودیت­های صادراتی و هزینه تولید بالاتر پتروشیمی در مقایسه با کشورهای رقیب، تنوع کم محصولات و صادرات آن‌ها به شکل خام فروشی اثر پذیرفته است.

 

واژه‌های کلیدی: عوامل موثر پولی،شاخص سهام،  صنعت پتروشیمی.

طبقه بندی JEL : C68, D12, D21, D58, Q41

1- مقدمه

امروزه شناسایی عوامل موثر اقتصادی بر بازدهی سرمایه گذاری در بازارهای مالی موضوعی تأمل برانگیز و پر مناقشه است. پیچیدگی این بازارها و اثر پذیری از شرایط کلان اقتصادی و بروز شوک­های متنوع، فعالیت در این بازارها را دشوار نموده است. ماهیت و نحوه اثرپذیری متغیرها در بازارهای مالی نشان می‌دهند که آنها دارای منشأهای متفاوتی هستند. برخی صاحب‌نظران اقتصادی کلارک (1990)، جانستون (2000)، فریدمن (2001)، مک کینون (2002)، فیشر (2011)  عامل تورم را منشأ بی‌ثباتی متغیرهای کلان در بازارهای مالی می‌دانند. در حالی که برخی دیگر منشأ بی‌ثباتی  بازارهای مالی را تغییرات نرخ ارز،  نوسان در قیمت‌ حامل‌های انرژی، شوک‌های پیش‌بینی نشده در تولید و ریسک‌های نهفته در بازارهای پولی و مالی می‌دانند. فاما و شورت[i](1977)، گلتکین و سلنیک[ii] (1983)، آپوستولوس سرلتیس[iii] (1993)، مایاسمای و که[iv](2000)، جاکوب مدسن[v](2002) واندرس هامپ و پیترمک میلیان[vi] (2004)، کریستوفرگان و همکاران[vii](2006) ایجاد شوک در متغیرهای کلان اقتصادی را عموماً ناشی از تغییر در سیاست‌های پولی تلقی می‌کنند.

این پژوهش آثار متغیرهای پولی بر بازدهی شرکت‌های بورسی فعال در صنعت پتروشیمی را بررسی می­کند. در این مطالعه صنایع شیمیایی طیف وسیعتری از محصولات و صنایع پتروشیمی محصولات خاص‌تری نسبت به صنایع شیمیایی هستند. همچنین صنایع شیمیایی، مواد شیمیایی مورد نیاز دیگر صنایع را از طریق تبدیل مواد خام به محصولات مورد نیاز برای ساخت تامین می‌کند. ابتدا تاثیر عوامل کلان بر بازدهی این شرکت­ها  و سپس عوامل درون بنگاهی در قالب الگوی مناسب اقتصاد سنجی آزمون می‌شود.

 

2- مبانی نظری پژوهش

 در چند دهه اخیر  بازارهای مالی به عنوان مرکز ثقل مبادلات تجاری و اقتصادی تعامل گسترده­ای را در نظام مالی جهانی شکل داده­اند. این تعامل گسترده با پیچیدگی­های روزافزون آن به شدت از شوک­های پولی و مالی اثر پذیرفته است. این شوک ها نه تنها بازارهای نوظهور آسیا بلکه تمامی بازارهای مالی در کشورهای پیشرفته را نیز تحت الشعاع خود قرار داده است. همین ویژگی بازارهای مالی است که خیل کثیری از سرمایه­گذاران جهانی دار و ندارشان را در بازارهای مالی جهانی از دست داده­اند. بی اطلاعی از شوک­های غیرمترقبه در اقتصاد جهانی، اطلاعات پنهان در شرکتها و تغییر ات سریع رفتار افراد  چنین پدیده­ای به موضوع رایجی تبدیل شده است. تحقیقات مختلف نشان دهنده این است که متغیرهای مختلف اقتصادی و سیاسی بر جریان‌های نقدی آینده و بر نرخ بازده‌های مورد انتظار در بازارهای مالی اثر گذار هستند (التن و گرابر، 1991). متغیرهای اقتصادی اثر گذار بر بازار مالی متعددند. نوسانات در حجم نقدینگی، تورم پیش بینی نشده، بروز شوک‌های نفتی، تغییرات نرخ ارز به عنوان شوک‌های بیرونی، وضعیت سودآوری شرکت‌ها،شرایط سرمایه‌گذاری، میزان بدهی و وضعیت منابع انسانی و مدیریت از جمله عوامل درونی اثرگذار بر موضوع هستند. این عوامل به تناسب  سطح ریسک و بازده فعالیت‌های اقتصادی بازارهای مالی را متاثر می‌سازند.

 در بین این متغیرها، نقدینگی به شکل متمایزتری بر بازدهی سهام تأثیر دارد.  نقدینگی یعنی قابلیت وام گرفتن و فروش دارایی در شرایط متلاطم اقتصادی با کمیابی مواجه می شود و در داد و ستدهای مالی در داخل یک کشور و در نظام بین­الملل اختلال ایجاد می­کند. شوک­های ناشی از نقدینگی در رفتار بازارهای مالی نقش تعیین کننده­ای دارد. بخشی از  افزایش تقاضای نقدینگی خانوارها ، بنگاه‌ها و مبادلات در بازارهای مختلف دارایی­ها  از جمله بازار سهام رخ می‌دهد. بخشی از این اثرگذاری به صورت غیر مستقیم  و به شکل افزایش قدرت خرید خانوارها، رونق فعالیت بنگاه‌ها و ازدیاد حجم سرمایه‌گذاری و مبادلات اقتصادی و تقویت رشد اقتصادی انجام می­شود.

در پژوهش­های گسترده رابطه‌ی بین بازدهی سهام و متغیرهای کلان اقتصادی آزمون شده است. مدسن[viii] (2002) در بررسی بازدهی سهام با نرخ تورم به وجود رابطه­ای معکوس میان این دو  در کشورهای عضو سازمان همکاری‌های اقتصادی(OECD پی برد. هامپ و مک میلیان[ix]، (2004)، در بازار مالی آمریکا و ژاپن به وجود رابطه‌ی بلندمدت میان تولیدات صنعتی، شاخص قیمت مصرف‌کننده، عرضه‌ی پول، نرخ‌ بهره و قیمت‌های سهام دست یافتند. در بازار مالی ژاپن تولیدات صنعتی ضریب مثبت کوچک‌تری در مقایسه با آمریکا داشت در حالی که کارآمدی ضریب شاخص قیمت مصرف‌کننده در ژاپن بالاتر از مقدار آن در آمریکا بود. طبق یافته‌های آنان تغییرات در بازده تولیدات بر جریانات نقدی جاری و آینده شرکت‌ها مثبت ارزیابی گردید. کریستوفرگان و همکاران[x] (2006) نیز به روش مشابه اثرات متقابل بین شاخص سهام در کشور نیوزلند و مجموعه‌ی از متغیرهای کلان اقتصادی  شامل رشد نقدینگی،نرخ ارز و تورم در دوره 1990 لغایت 2003، را مورد آزمون قرار دادند. در پژوهش آنان رابطه‌ا‌ی بلندمدت میان متغیرهای نتیجه رسیدند که سهام عادی نسبت به سهام ممتاز سپر ضعیف‌تری در برابر تورم بوده و تغییرات قیمت سهام با نرخ تورم رابطه‌ی منفی دارد[xi]. از طرفی تأثیر تورم بر بازدهی سهام در کوتاه مدت نسبت به بلند مدت چندان معنادارتر نمی‌باشد. در این زمینه، چتزی آنتونیو و همکاران[xii] (2013) در بررسی اثرات سیاست پولی و مالی بر عملکرد بازار سهام در آلمان، انگلستان و ایالات متحده دریافتند که چنین سیاست‌هایی، به طور مستقیم و غیرمستقیم، بر بازار سهام مؤثر هستند.

 بازدهی شرکت‌های فعال در بورس از نرخ تورم نیز اثر می‌پذیرد. تورم به معنای افزایش مداوم و نامتناسبسطح عمومی قیمت‌ها است که در کوتاه مدت و در بلند مدت بر بازدهی سهام تأثیرگذار است. تورم از طریق افزایش قیمت محصولات و ارزش اسمی دارایی‌ شرکت­ها موجب افزایش ارزش سهام بنگاه‌ها می‌شود. همچنین تورم موجب افزایش قیمت محصولات تولیدی بنگاه­ها می­شود.  زمانی که سیاست پولی به صورت پیش‌بینی نشده اجرا گردد  مفید بودن آن بر بازدهی سهام بیشتر خواهد بود.

بازدهی سهام از شوک های انرژی نیز اثر می­پذیرد. آلوی و جمازی (2009) در بررسی تغییر قیمت نفت بر بازدهی بازار سهام در رژیم‌های مختلف اقتصادی در آمریکا دریافتند تأثیر شوک‌های قیمت نفت در شرایط رکودی نسبت به شرایط رونق اقتصادی بر بازدهی سهام کمتر است.

در مطالعات داخلی پاشایی فام و امیدی پور (1388) در بررسی تأثیر نرخ تورم بر بازده واقعی سهام رابطه بلندمدتی را میان نوسانات نرخ ارز با رشد شاخص بازده نقدی سهام بدست آورده اند. طبق نظریه‌های اقتصادی تغییر در قیمت نفت خام بر عرضه و تقاضای آن اثر می‌گذارد. در طرف عرضه، نفت بعنوان ماده اولیه و نهاده مورد نیاز بسیاری از تولیدات صنعتی در طیف وسیعی بکار گرفته می‌شود. بنابراین تغییر در قیمت نفت بر تقاضای آن اثر گذار است. تقاضای نفت عمدتاً تابع رشد تولیدات در بخش‌های کشاورزی، صنعتی و تقاضای مصرف خانوارها می‌باشد. در این راستا کمیجانی (1391) در بررسی نحوه اثرگذاری  قیمت نفت بر بازار سهام ایران دریافت که افزایش قیمت نفت در کوتاه مدت مثبت و در بلند مدت تأثیر منفی بر بازدهی سهام شرکت­ها دارد. همچنین رسولی (1392) در بررسی اثرگذاری نرخ ارز و قیمت نفت بر بازدهی بازار سرمایه کشور دریافت که تأثیر قیمت نفت و نرخ ارز بر بازدهی بازار سرمایه هر دو مثبت بوده با این تفاوت که تأثیر تغییرات قیمت نفت بر بازدهی سهام کمتر از تأثیرات نرخ ارز است.

تغییرات نرخ ارز بر بازدهی شرکت‌های بورسی تأثیر بسزایی دارند. معمولاً بر اثر افزایش نرخ ارز آن دسته از بنگاه‌هایی که درآمدهای صادراتی دارند تلاش می‌کنند ظرفیت تولیدات خود را افزایش دهند. علاوه بر این بنگاه‌هایی که از نهاده‌های وارداتی استفاده می‌کنند با تداوم افزایش قیمت‌ها با چالش جدی مواجه می‌شوند. چگونگی اثرگذاری نرخ ارز بر بازدهی سهام  به مجموعه عوامل متعدد بستگی و برآیند آنها وابسته است . عوامل موثر در این تأثیرگذاری عبارتند از:

  • سهم بنگاه‌های دارای تولیدات صادرات محور (تأثیر مثبت)
  • وابستگی به واردات مواد اولیه از خارج (تأثیر منفی)
  • رابطه مبادله (تأثیر منفی)
  • پرکشش بودن محصولات تولیدی (تأثیر مثبت)

جلالی نایئنی (1382) در بررسی ارتباط بین نرخ ارز و بازده سهام در ایران‌ بر ارتباط تغییرات نرخ ارز با بازده سهام شرکت­ها در ایران را با یک وقفه زمانی شش‌ ماهه مورد تاکید قرار داده است. در شرکت‌های صادراتی ارتباط قوی‌تری بین نرخ ارز و بازده سهام نسبت به شرکت‌های غیر­­صادراتی‌ مشاهده می‌شود.در این راستا ، مایاسمای و که[xiii] (2000) دریافتند تغییرات در نرخ ارز و نرخ بهره نسبت به تغییرات عرضه‌ی پول و سطح قیمت‌ها بر بازارهای مالی  موثرتر هستند. اگر چه پرون (2009)ثبات بازار سرمایه و بازار پول بر بازدهی بازار سرمایه را مهمتر از تغییرات نرخ ارز می­داند. چون با افزایش سطح بی‌ثباتی در بازارهای مالی تأثیر منفی افزایش نرخ ارز بر بازدهی بازار سهام افزایش می‌یابد.

در مجموع، مطالعات متعدد بر اثرپذیری بازدهی سهام از متغیرهای کلان صحه می‌گذارد . این اثرگذاری در برخی کشورها با توجه به شرایط حاکم بر اقتصاد آنان بیشتر و در برخی کمتر می‌باشد.

عوامل درون بنگاهی که منشعب از کارکرد درونی بنگاه ها می­باشد بر بازدهی سهام بنگاه ها نقش دارد.  اندازه بنگاه، میزان دارایی‌ها، ،ساختار سرمایه و حجم بدهی‌ها بر سطح بازدهی سهام بنگاه نقش دارند. بسیاری از تحلیل گران مالی اعتقاد دارند که عوامل درونی کارآمد بر سودآوری بنگاه‌ها بر بازدهی شاخص سهام آن‌ها تأثیر شگرفی دارد. مطالعات متعدد رابطه مستقیمی را میان عامل سرمایه و بازدهی شاخص سهام مورد تاکید قرار می‌دهد (شاکری، 1389). از دیدگاه وی چون سرمایه از نوع متغیرهای انباشته است، افزایش سرمایه در کوتاه مدت نسبت به بلندمدت تأثیر کمتری بر بازدهی سهام دارد. در این راستا نظریه پردازان متعددی اثرپذیری عوامل درون بنگاهی را مورد پژوهش قرار دادند داتار[xiv] نایک و رادکلیف[xv] (1998)، آمیهود (2002)، چان و فاف (2003)،  بیکر و استین (2003)، عمری، زیانی و لوکیل (2004)، آچاریا[xvi] و پدرسن (2005)، جینگ چن[xvii] (2005)، لانگستاف[xviii] (2005)، داموداران[xix] (2005)؛ مارتینز نیتو و تاپیا (2005)، مارشال (2006) ، دوسکار[xx] (2006) دریافتند عوامل درون بنگاهی بر بازدهی شرکت‌های بورسی تأثیر گذار است.

تأثیر  متغیر سرمایه بر رشد بازدهی سهام در صنایع مختلف توسط مارشال (2006) درکشور انگلستان نشانگر آن است که این موضوع به صورت فزاینده‌ای به اندازه شرکت و نوع فعالیت  در هر صنعت بستگی دارد. در پژوهشی لیچوسکی و ورونکاوا (2012) با جمع‌آوری شواهدی در مورد عوامل تعیین قیمت سهام در بازارهای در حال ظهور پیشرفته‌ترین بازار سهام در اروپای مرکزی و شرقی یعنی بازار لهستان ، در کنار عوامل بازار، سرمایه شرکت؛ اندازه و ارزش بازاری هر سهم بر بازدهی بازار سهام ثمربخش بوده است. بر اساس نظریات سو وینگ (2008)، آسوزو اکاگاوا (2009)، تغییرات در دارایی‌های یک بنگاه موجب تغییر در سطح تکنولوژی آن بنگاه شده و به صورت مستقیم میزان تولید بنگاه را اثربخش می­کند. بسته به اینکه تغییرات در بدهی یک بنگاه به علت تأمین مالی برای پروژه‌های جدید و یا ناشی از سوء مدیریت باشد، می‌تواند نتیجه­ای مثبت یا منفی بر تولید و در نتیجه ارزش سهام بر جای گذارد. (تهرانی، 1387). همچنین تأثیر عوامل مفید بر بازده سهام در بازار تونس توسط عمری، زیانی و لوکیل (2004) با استفاده از داده‌های ماهانه در طول سال‌های 1998 تا 2003 حاکی از کارآمدی شاخص‌های فعالیت و پیامدهای منفی شاخص‌های اهرم مالی (بدهی‌ها) بر بازده سهام است. در این راستا جینگ چن (2005)، به بررسی تأثیر تغییرات دارایی جاری و غیر جاری بر بازدهی سهام کشور آمریکا پرداخت. طبق یافته‌های پژوهش آنان دارایی‌های جاری نسبت به دارایی‌های غیرجاری بازدهی سهام را بیشتر تحت تأثیر قرار می‌دهد. در مطالعه‌ای برای بازارهای در حال ظهور شمال آفریقا از جمله الجزایر، مصر، مراکش و تونس، هرن (2011)،  به این نتیجه دست یافت که تأثیر میزان دارایی و بدهی شرکت اهمیت کمتری نسبت به شاخص‌های همچون نقدشوندگی در تعیین ارزش سهام در بازار مراکش دارند در حالی که در بازار مصر و تونس این شاخص‌ها از اهمیت بالاتری برخوردار است.

 در جمع بندی نهایی نتایج تحقیقات در داخل و خارج را می‌توان در دو طیف کلی تقسیم‌بندی نمود. دسته اول موافق تاثیر قابل توجه عوامل کلان بر بازده سهام می‌باشند و دسته دوم این اثرگذاری را در مقایسه با عوامل درون بنگاه‌ها کمتر مورد توجه قرار می‌دهند؛ اما ویژگی مشترک کلیه پژوهش‌های فوق این است که عوامل کلان بر بازدهی سهام تأثیر بیشتری دارند، در نتیجه سرمایه‌گذاران در زمان تشکیل پرتفوی بهینه لازم است به وضعیت شاخص‌های کلان توجه شایانی بنمایند. اگرچه، نباید ساز وکار درونی حاکم بر شرکت‌ها و تاثیر آن بر سودآوری فعالیت آنان بر شاخص سهام و مقاومت­پذیری در شرایط بحرانی و به حداقل رساندن آثار  شوک­های کلان را نادیده گرفت. وجود ساختار مالی مستحکم،شفاف و منسجم، برخورداری از مدیریت حرفه­ای در تعاملات اقتصادی، فعالیت در محیط  کسب و کار رقابتی،تمرکز بر نواوری های فنی و تکنولوژیکی و متنوع سازی محصولات از جمله عوامل موثر در این زمینه هستند.

 

3- بررسی  روند بازدهی سهام  در صنعت پتروشیمی

در چند دهه اخیر سرمایه­گذاری­های وسیعی به منظور گسترش تولیدات و  استفاده از مزیت­های مبتنی بر منابع خام در صنعت پتروشیمی ایران انجام شده است.  این سرمایه­گذاری­ها به منظور متنوع کردن افزایش تولیدات این بخش ، گسترش صادرات ، تامین نیازهای داخلی و استفاده از توانمندی­های بالقوه در کشور صورت گرفته است. بکارگیری این سیاست­ها  با توجه به سهم 9/10 درصدی ایران از ذخایر نفت جهان و سهم 2/18 درصدی نفت خاورمیانه حائز اهمیت است.

در بررسی ارتباط متغیرهای کلان با بازدهی سهام شرکت های پتروشیمی نمودار (1)  روند حرکت نرخ تورم با نرخ رشد بازدهی سهام در حوزه پتروشیمی را رابطه­ای مثبت و هم‌سو نشان می­دهد. به این معنا ، با افزایش نرخ رشد تورم در حوزه پتروشیمی و صنایع شیمیایی، بازدهی سهاماین شرکت­ها افزایش یافته است. افزایش سطح عمومی قیمت‌ها موجب شکل‌گیری و تقویت انتظارات  تورمی برای محصولات و تولیدات بنگاه‌های پتروشیمی شده است.  شکل­گیری انتظارات تورمی از طریق ناامنی از درآمدهای ارزی و  بروز تحریم با شکل‌گیری تورم و پایداری آن موجب افزایش قیمت سهام این شرکت­ها در بازارهای مالی شده است. افزایش قیمت نهاده‌ها، اثر متقابل بین افزایش قیمت محصولات تولیدی و اثرپذیری قیمت‌ها به دلیل جو روانی ایجاد شده، افزایش بهای سهام را در اکثر بازارهای مالی ایجاد می‌کنند.

نمودار (2) رابطه میان رشد نقدینگی با نرخ رشد بازدهی سهام در حوزه شرکت های شیمیایی و پتروشیمی را منعکس می­کند. با افزایش نرخ رشد نقدینگی، بازدهی سهام در حوزه این شرکتها افزایش یافته است. علت پایین بودن ارتباط نقدینگی با بازدهی سهام صنعت نسبت به تورم در آن است که، تورم به صورت مستقیم بر روی بازدهی سهام تأثیرگذار است در حالی که نقدینگی ابتدا بر تورم و نرخ بهره  و سپس بر بازدهی شرکت های بورسی تأثیر گذارده است. به عبارتی نقدینگی تأثیر غیر مستقیمی بر بازدهی شاخص بورس داشته است.

 

 

 

نمودار 1: ارتباط نرخ تورم با نرخ رشد بازدهی

 

 

نمودار 2: ارتباط نرخ رشد نقدینگی با نرخ رشد بازدهی سهام

 

 

نمودار 3: ارتباط نرخ رشد ارز با نرخ رشد بازدهی سهام

 

نمودار 4: ارتباط نرخ رشد قیمت نفت با نرخ رشد بازدهی سهام

مأخذ: محاسبات محقق (اطلاعات سازمان بورس و اوراق بهادار)

 

در نمودار (3) نیز همسویی روند نرخ رشد ارز با نرخ رشد بازدهی سهام وجود دارد، با افزایش نرخ رشد ارز در حوزه انرژی(شیمیایی و پتروشیمی)، شاخص قیمت سهام افزایش یافته است؛ البته افزایش شاخص قیمت سهام تابع عوامل متعددی است؛ تناسب میان روند افزایش نرخ رشد ارز با شاخص قیمت سهام شرکت‌های شیمیایی و پتروشیمی در برخی دوره‌های زمانی ضعیف و حتی معکوس بوده است.

هم سویی میان روند نرخ رشد قیمت نفت با نرخ رشد بازدهی سهام در حوزه انرژی درنمودار(4) قید شده است. به دلیل گسترده بودن آثار نفت در تولید مواد اولیه، نهاده‌ها و فرآورده‌های شیمیایی و پتروشیمی بالاترین تأثیر را بر بازدهی سهام در حوزه انرژی دارند. همچنین تاثیر فزاینده قیمت نفت در بازدهی شاخص سهام شرکت‌ها در حوزه انرژی می‌تواند ناشی از صادرات محور بودن این محصول باشد. با افزایش قیمت نفت شرکت‌های فعال در حوزه انرژی این شرکت­ها می‌توانند فرآورده‌های خود را با قیمت بالاتری در بازار عرضه نمایند و در نهایت سود بالاتری بدست آورند و موجب افزایش سطح بازدهی سهام خود در بازار سرمایه شوند.

 

نمودار 5: ارتباط نرخ رشد دارایی‌ها با نرخ رشد بازدهی سهام

 

نمودار 6: ارتباط نرخ رشد بدهی‌ها با نرخ رشد بازدهی سهام

مأخذ: محاسبات محقق (اطلاعات سازمان بورس و اوراق بهادار)

 

طبق نمودار (5)در  مقایسه ارزیابی شاخص‌های درون بنگاهی ، روند نرخ رشد دارایی‌ها با نرخ رشد بازدهی سهام مشاهده می‌شود. با افزایش نرخ رشد دارایی‌ها شاخص قیمت سهام این بنگاه­ها روند فزاینده داشته است؛ نرخ رشد دارایی‌ها عمدتاً به دلیل ارزیابی ارزش واقعی آن‌ها در نتیجه تورم، هزینه استهلاک و ارزش بازاری می‌باشد. با افزایش سطح سرمایه‌گذاری به دلیل استفاده از ظرفیت‌های جدید تولیدی، گسترش فروش، افزایش سطح درآمد و سودآوری شرکت‌ها، میزان ریسک سهام کاهش یافته و این امر موضوع موجب افزایش بازدهی سهام در بلند مدت شده است. روند نرخ رشد بدهی‌ها با نرخ رشد بازدهی سهام نیز رابطه ای معکوس است . با افزایش نرخ رشد بدهی‌ها شرکنهای پتروشیمی ، شاخص قیمت سهام کاهش یافته است؛ با افزایش سطح بدهی‌ها امکان روبرو شدن بنگاه با شرایط بحران مالی افزایش و این امر موجب افزایش سطح انتطارات منفی سهامداران شده است. نمودار (6)

 

نمودار 7: ارتباط نرخ رشد سرمایه با نرخ رشد بازدهی سهام در حوزه صنایع  شیمیایی و پتروشیمی

مأخذ: محاسبات محقق (اطلاعات سازمان بورس و اوراق بهادار)

در نمودار (7) روند نرخ رشد سرمایه با نرخ رشد بازدهی سهام همسو می باشد و با افزایش نرخ رشد سرمایه در حوزه فعالیت این شرکتها، شاخص قیمت سهام افزایش یافته است؛ افزایش سرمایه موجب افزایش سطح تولید، تنوع محصولات، بهبود کیفیت و افزایش سطح و ارتقاء شاخص سهام می­شود. از میان عوامل درون بنگاهی متغیر سرمایه بالاترین تأثیر را بر نرخ رشد بازدهی سهام داشته است.  با توجه به ارتباط متقابل متغیرهای کلان و درون بنگاهی  الگویی طراحی می­شود که رابطه این اثربخشی را به صورت کمی برآورد نماید.

 

4- تصریح الگو

الگویی این مقاله به دنبال سنجش شدت اثرگذاری متغیرهای کلان و درون بنگاهی بر بازدهی سهام شرکت‌های فعال در حوزه شیمیایی و پتروشیمی است. می‌خواهیم ببینیم کدامیک از شوک­های پولی، نفتی، ارزی بر بازدهی سهام شرکت های فعال در حوزه شیمیایی و پتروشیمی تاثیر بیشتری به جا گذاشته است و کارکرد هریک از این بخش‌ها را چگونه تغییر داده است. شکل کلی الگو  به صورت زیر است:

 

(1)            

در این رابطه:

: بازدهی سهام شرکت‌های بورسی در حوزه شیمیایی و پتروشیمی

: تغییرات نرخ تورم

: تغییرات حجم پول

: تغییرات نرخ ارز

: تغییرات قیمت نفت

: تغییرات سرمایه بنگاه‌های حوزه شیمیایی و پتروشیمی

: تغییرات دارایی بنگاه‌های حوزه شیمیایی و پتروشیمی

: تغییرات بدهی بنگاه‌های حوزه شیمیایی و پتروشیمی

 

 الگو بر اساس روش داده­های تابلویی برآورد می­شود. در روش داده­های تابلویی شکل کلی الگو به صورت زیر است:

(2)                                                             

که در آن  سود شرکت‌های شیمیایی و پتروشیمی در دوره  است، بردار  نیز مجموعه متغیرهای مؤثر بر سودآوری این موسسات می­باشد. در این مدل عرض از مبدأ شامل سه قسمت است:

:  برای همه دوره­ها و همه بنگاه­ها مشترک است.

:  برای دوره بوده و برای همه بنگاه­ها به عنوان واحدهای انفرادی، مشترک است. هرگاه این جزء وارد مدل شود، آن را مدل داده­های تلفیقی دو طرفه[xxi] می­گویند و هرگاه وارد مدل نشود، مدل مربوط را یک طرفه[xxii]می­نامند.

:  برای هر یک از موسسات منحصر بوده، ولی برای همه دوره­ها مشترک است. این جزء را در اصطلاح، اثرات انفرادی مربوط به هر یک از صنایع می­نامند که از طریق برآورد مدل به روش داده­های تلفیقی به دست می­آید. در مدل فوق  عامل اختلال است و فرض می­شود به طور نرمال با میانگین صفر و واریانس ثابت برای همه مشاهدات توزیع شده است که با یگدیگر همبستگی ندارند.

روش تابلویی مشتمل بر سه نوع تخمین شامل تخمین بین گروهی[xxiii]، تخمین­های درون گروهی اثرات ثابت[xxiv] و تخمین­های اثرات تصادفی[xxv] است. در تخمین بین گروهی رگرسیون روی میانگین­ها است و معمولاً برای تخمین ضرایب بلندمدت از آن استفاده می­شود. در تخمین­های درون گروهی بعد زمان در نظر گرفته نمی­شود و تنها اثراتی که مختص هر یک از واحدهاست، به عنوان اثرات انفرادی منظور می‌گردد. در تخمین­های اثرات تصادفی فرض می­شود که عرض از مبدأ  دارای توزیع مشترکی با میانگین  و واریانس  می­باشد و بر خلاف روش قبلی، با متغیرهای توضیحی مدل ناهمبسته­اند. در این روش عامل زمان منظور می­شود و اثرات انفرادی واحدها (شرکت‌ها) در طول زمان به طور جداگانه به عنوان متغیرهای توضیحی وارد مدل می­شوند.

 

الف- وضعیت مانایی متغیرها

در برآورد الگو ابتدا مانایی متغیر به دلیل پرهیز از تخمین رگرسیون کاذب برآورد شده است. نتایج مانایی داده‌ها در سطح (با عرض از مبدأ و روند) بر اساس آماره لوین ،لو،چو ( Levin, Lin & Chu) در جدول، 2 ارائه شده است:

 

جدول 2: بررسی مانایی متغیرهای مدل در سطح (با عرض از مبدا و روند)

نام متغیر

نماد

مقدار آماره

نتیجه

بازدهی سهام

ESM

12.92-

مانا

نرخ تورم

P

9.87-

مانا

نرخ رشد نقدینگی

M

6.8-

مانا

نرخ رشد ارز

ER

15.3-

مانا

نرخ رشد قیمت نفت

POIL

20.1-

مانا

نرخ رشد دارایی‌ها

A

18.7-

مانا

نرخ رشد بدهی‌ها

B

20.9-

مانا

نرخ رشد سرمایه

K

15.3-

مانا

ماخذ: محاسبات تحقیق

طبق جدول 2 تمامی متغیرهای مدل در سطح مانا هستند. در نتیجه تخمین مدل بر اساس این نتایج قابل اتکاء است. برای تعیین مدل بهینه از میان سه روش اثر مشترک، اثر ثابت و اثر تصادفی در مدل‌های پانل از آزمون‌های لیمر و هاسمن استفاده می‌شود. آماره لیمر و هاسمن در بازدهی شرکت‌ها در حوزه شیمیایی و پتروشیمی در جدول 3 ارائه شده است:

 

جدول 3: آزمون راست نمایی اثرات ثابت هاسمن درالگوی  بازدهی سهام شرکت‌ها در صنعت پتروشیمی

آزمون

آماره آزمون

درجه آزادی

مقدار آماره

سطح معنی‌داری

نتیجه آزمون

آزمون F لیمر

F

(40,11)

69/14

0

رد فرضیه صفر

آزمون هاسمن

کای دو

7

0

002/0

رد فرضیه صفر

ماخذ: محاسبات تحقیق

 

طبق جدول 3 تخمین الگو در حالت اثرات ثابت بر سایر روش‌ها در اولویت قرار دارد.

 

سطح معنا‌داری

t-آماره

انحراف معیار

ضریب

نام متغیر

نماد

0.0000

59.50975

0.038150

2.865371

عرض از مبدأ

C

0.0000

8.496520

0.006535

0.051655

نرخ تورم

 

0.0000

18.17625

0.001105

0.020088

نقدینگی

 

0.0112

2.658423

0.232735

0.618707

نرخ ارز

 

0.0000

4.769872

0.097755

0.368197

قیمت نفت

 

0.0324

2.216190

0.113371

0.122153

دارایی‌ها

 

0.0044

3.015215-

0.115303

-0.347713

بدهی‌ها

 

0.0000

5.687253

0.002828

0.0168733

سرمایه

 

پارامترهای الگو

2.013215

 میانگین متغیر وابسته

0.832172

ضریب تعیین

 

1.884049

انحراف معیار متغیر وابسته

0.763822

ضریب تعیین نعدیل شده

 

48.34679

مجموع مجذورات خطا

1.099397

انحراف معیار خط رگرسیون

 

1.918776

آماره دوربین واتسون

11.42119

F-آماره

 

مأخذ: محاسبات تحقیق

نتایج برآورد الگو از روش پانل دیتا در حالت اثرات ثابت و در شرکت‌های فعال در حوزه شیمیایی، پتروشیمی به صورت زیر است.

 

تفسیر یافته‌ها

تورم با یک وقفه، تأثیر  مثبت و معنا‌داری را بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه شیمیایی داشته است به گونه‌ای که یک درصد رشد در این نرخ موجب افزایشی05/0 درصدی بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها  شده است. همچنین متغیر نقدینگی بر سطح بازدهی سهام تأثیری معنا‌دار را نشان می­دهد. در حقیقت با افزایش هر  یک درصد نقدینگی به میزان 02/0 درصد، سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه شیمیایی افزایش یافته است. تأثیر معنا‌دار و مثبت نرخ ارز نیز بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها تاثیری فزاینده دارد. با تغییر یک درصد نرخ ارز به میزان 61/0 درصد میزان بازدهی سهام شرکت‌ها در  این حوزه افزایش می‌یابد. تغییر در قیمت نفت اثرگذاری بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه شیمیایی و پتروشیمی را به شکل مثبتی متاثر ساخته است. تخمین فوق نشان می دهد به ازای یک درصد تغییر در قیمت نفت شاخص سهام شرکت‌ها افزایشی46/0 درصدی را تجربه کرده  است.

 در برآورد عوامل درون بنگاهی ارزش دارایی‌های شرکت‌های مورد بررسی نیز کارکردی معنادار بر بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه شیمیایی داشته است. با افزایش هر یک درصد رشد در ارزش دارایی‌ها راندمان شرکت‌ها در حوزه شیمیایی را 25/0 درصد  افزایش می‌دهد. اثر گذاری معنا‌دار و مثبت سرمایه بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها به گونه‌ای است که با افزایش هر یک درصد رشد در سرمایه شرکت‌های فعال در حوزه شیمیایی و پتروشیمی سطح بازدهی سهام  این شرکت‌ها به میزان 01/0 درصد افزایش یافته است. با توجه به اینکه بدهی‌ها تأثیری معنا‌دار و منفی بر سطح بازدهی شاخص سهام شرکت‌ها  دارند؛ لذا افزایش هر یک درصد رشد در بدهی شرکت‌های مورد بررسی به میزان 34/0- درصد موجب کاهش سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه شیمیایی گردیده است. با توجه به اثرگذاری متغیرهای فوق، طبیعی است که هرگونه تغییرات  قیمتی در متغیرهای مطروحه تغییرات شدیدی بر بازدهی سهام شرکت‌های فعال در حوزه شیمیایی و پتروشیمی داشته باشد.

 ما الگو را برای شرکت های فعال در حوزه پتروشیمی به تفکیک برآورد نمودیم. در برآورد این الگو می‌خواهیم ببینیم چه عواملی بر بازدهی سهام شرکت‌های فعال در حوزه انرژی موثر است؟ برای تعیین مدل بهینه از میان سه روش اثر مشترک، اثر ثابت و اثر تصادفی در مدل‌های پانل از آزمون‌های لیمر و هاسمن استفاده و نتایج در جدول 5 درج شده است:

 

 

 

 

 

جدول 5: آزمون راست نمایی اثرات ثابت و هاسمن در بازدهی سهام شرکت‌های پتروشیمی

آزمون

آماره آزمون

درجه آزادی

مقدار آماره

سطح معنی‌داری

نتیجه آزمون

آزمون F لیمر

F

(149,32)

39/34

0

رد فرضیه صفر

آزمون هاسمن

کای دو

7

0

034/0

رد فرضیه صفر

ماخذ: محاسبات تحقیق

 

با توجه به نتایج جدول شماره 5 به تخمین مدل در حالت اثرات ثابت بر سایر روش‌ها در اولویت قرار دارد.

 

جدول 6: نتایج برآورد بازدهی سهام در شرکت‌ها فعال در صنعت پتروشیمی (2002-2012)

نماد

نام متغیر

ضریب

انحراف معیار

آماره t

سطح معناداری

C

عرض از مبدا

1.152566

0.107268

10.72275

0.0000

Pt

نرخ تورم

0.016681

0.005062

3.293947

0.0012

Mt

نقدینگی

0.492880

0.012605

4.216155

0.0047

ERt

نرخ ارز

0.152203

0.062679

2.356307

0.0198

POILt

قیمت نفت

0.229219

0.083142

2.757226

0.0066

ASt

دارایی ها

0.022830

0.013220

1.836273

0.0265

DBt

بدهی ها

0.128611-

0.028799

3.02526-

0.0027

Kt

سرمایه

0.00792

0.001090

0.726769

0.2685

شاخص های مدل تخمینی

R2

ضریب  تعیین

0.8843

 

Yمیانگین متغیر وابسته

0.929206

R2

ضریب تعیین تعدیل شده

0.8541

 

انحراف معیار متغیر وابسته SE(Y)

1.021801

SE

انحراف معیار خط رگرسیون

0.263602

 

مجموع مجذورات خطا

32.02216

F-Statics

آماره F

29.22622

 

آماره دوربین واتسون

1.959608

Probe

سطح معناداری

0.000000

 

 

 

مأخذ: محاسبات تحقیق

 

نتایج یافته های الگو در حالت اثرات ثابت به صورت زیر است:

تورم با یک وقفه، تأثیری معنا‌دار و مثبت بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه پتروشیمی دارد. به نحوی که با افزایش یک درصد رشد در نرخ تورم،01/0 درصد بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه پتروشیمی را متاثر می سازد. همچنین تغییر در حجم نقدینگی موجب تأثیری مثبت برسطح بازدهی سهام شرکت‌ها داشته است. هر یک درصد نقدینگی، به میزان 04/0درصد بازدهی شاخص سهام شرکت‌ها را در این حوزه افزایش داده است. افزایش در نرخ ارز بر سطح بازدهی سهام شرکت‌های مورد بررسی مثبت و معنادار است. با افزایش یک درصد نرخ ارز، بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه پتروشیمی به میزان 15/0 درصد افزایش یافته است. علت این امر افزایش درآمد صادراتی این شرکت‌ها از محل افزایش نرخ ارز می باشد. در این راستا افزایش قیمت نفت نیز بر شاخص سهام شرکت‌ها کارآمد است. به گونه‌ای که با افزایش هر یک  درصد قیمت نفت ، افزایشی 22/0 درصدی سطح بازدهی سهام شرکت‌ها را اثرگذار نموده است. اثر گذاری ارزش دارایی‌های شرکت‌ها بر بازدهی شاخص سهام شرکت‌ها  مثبت است. یعنی با افزایش هر  یک درصد رشد در ارزش دارایی‌ شرکت‌ها منجر به افزایشی 02/0 درصدی برسطح بازدهی سهام شرکت‌ها می‌شود. سرمایه شرکت‌ها نیز در این تخمین مثبت و معنادار است. همچنین با افزایش هر یک درصد رشد در سرمایه شرکت‌های مورد بررسی، افزایشی به میزان 0007/0 درصد سطح بازدهی سهام آن‌ها را متاثر ساخته است. بدهی ‌شرکت‌های پتروشیمی کارکردی منفی بر سطح بازدهی سهام آن‌ها داشته است. به نحوی که افزایش هر  یک درصد رشد در بدهی آن‌ها موجب کاهشی به میزان 14/0- درصد می گردد.

برآورد ضرایب متغیرهای منتخب در شرکت‌های فعال بورسی شیمیایی و پتروشیمی به شرح زیر است:

برای تعیین مدل بهینه از میان سه روش اثر مشترک، اثر ثابت و اثر تصادفی در مدل‌های پانل از آزمون‌های لیمر و هاسمن استفاده می‌گردد. آماره لیمر و هاسمن پانل بازدهی شرکت‌ها در حوزه انرژی در جدول 7 ارائه شده است.

 

جدول 7: آزمون راست نمایی اثرات ثابت و هاسمن در بازدهی سهام شرکت‌ها در صنعت پتروشیمی

آزمون

آماره آزمون

درجه آزادی

مقدار آماره

سطح معنی‌داری

نتیجه آزمون

آزمون F لیمر

F

(175,44)

48/46

0

رد فرضیه صفر

آزمون هاسمن

کای دو

7

0

1

پذیرش فرضیه صفر

 

 

یافته­ها نشان می­دهد تورم با یک وقفه، تأثیری معنا‌دار و مثبت بر سطح بازدهی سهام شرکت‌های فعال شیمیایی و پتروشیمی داشته است. افزایش هر  یک درصد رشد در این نرخ، 014/0 درصد سطح بازدهی سهام شرکت‌ها را در حوزه انرژی افزایش می دهد  همچنین تغییر در تورم، قیمت محصولات را با رشدی فزاینده مواجه می سازد که این امر می‌تواند ناشی از کم کشش بودن تقاضا برای محصولات این نوع شرکت‌ها باشد. تغییر در حجم نقدینگی نیز اثر گذاری مثبتی بر سطح بازدهی سهام شرکت‌های مورد بررسی دارد. این بدان معناست که با افزایش هر یک درصد نقدینگی،افزایشی به میزان 011/0درصد سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در تحت تاثیر قرار داده است. این نتیجه برخلاف نتایج در دیدگاه تئوریک است.

 

 

جدول 8: نتایج الگو در حالت اثرات تصادفی در شرکت‌ها فعال در صنعت شیمیایی و پتروشیمی

سطح معنی‌داری

t-آماره

انحراف معیار

ضریب

نام متغیر

نماد

0.0000

4.473143

0.150422

0.672861

عرض از مبدأ

C

0.04000

2.066226

0.006794

0.014038

نرخ تورم

 

0.0000

5.181484

0.002221

0.011510

نقدینگی

 

0.00002

3.855155

0.078904

0.304190

نرخ ارز

 

0.0000

6.573282

0.154295

1.014990

قیمت نفت

 

0.0001

3.864743

0.002456

0.009493

دارایی‌ها

 

0.0174

2.393305

0.003258

0.007806

سرمایه

 

0.0001

3.870832-

0.127194

0.492286-

بدهی‌ها

 

آماره­های تخمینی الگو

0.275993

 میانگین متغیر وابسته

0.071210

ضریب تعیین

 

0.926096

انحراف معیار متغیر وابسته

0.041223

ضریب تعیین نعدیل شده

 

1780042

مجموع مجذورات خطا

0.901224

انحراف معیار خط رگرسیون

 

1408036

آماره دوربین واتسون

2.398647

آماره

 

 

 

0.023215

سطح معنا داری

 

مأخذ: محاسبات تحقیق

 

شاید این نتیجه متأثر از تزریق حجم نقدینگی بالا به بازار بورس طی چند سال اخیر باشد. روند افزایشی نرخ ارز نیز تأثیر مثبتی بر سطح بازدهی سهام این شرکت‌ها دارد. همچنین بازدهی سهام شرکت‌ها با افزایش هر درصد نرخ ارز ، به میزان 3/0 درصد رشد داشته است. علت این امر می‌تواند ناشی از این واقعیت باشد که اکثر شرکت‌های فعال در حوزه انرژی به علت مزیت نسبی در تولید اینگونه محصولات توانایی صادرات بالایی دارند و نرخ ارز تأثیری مثبت بر بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه انرژی دارد. قیمت فزاینده نفت تأثیری مثبت و بسزایی  بر بازدهی سهام شرکت‌های مورد بررسی دارد. بنابراین افزایش هر درصد قیمت نفت به میزان 1 درصد سطح اثر گذاری سهام شرکت‌ها  را تحت تاثیر قرار داده است. این امر ناشی از این واقعیت است که با افزایش قیمت نفت در سطح جهانی، فروش تولیدات این کارخانه‌ها در سطح جهانی با قیمت بالاتری نسبت به قبل همراه و  سودآوری شرکت‌ها را  در حوره انرژی افزایش خواهد داد. ارزش دارایی‌های شرکت ها بر سطح بازدهی سهام آنان تأثیری معنا‌دار و مثبت دارد. به نحوی که هر یک درصد رشد در ارزش دارایی‌های شرکت به میزان 009/0 درصد موجب افزایش سهام این قبیل  شرکت‌ها گردیده است. رشد سرمایه نیز تأثیری معنا‌دار و مثبت بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها دارد. تخمین های فوق نشان می دهدکه با افزایش هر درصد رشد در سرمایه این  شرکت‌ها به میزان 007/0 درصد سبب افزایش سطح بازدهی سهام آنان گردیده است. رشد بدهی‌ها تأثیری منفی بر سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه انرژی دارد. همچنین با افزایش هر یک درصد رشد در بدهی  این قبیل شرکت‌ها به میزان 49/0- درصد موجب کاهش سطح بازدهی سهام آنان گردیده است. در نهایت تأثیر منفی اخبار بد (افزایش بدهی شرکت‌های فعال در صنعت) بر بازدهی سهام بسیار قوی‌تر از اخبار خوب(افزایش ارزش دارایی‌ها و سرمایه شرکت‌های فعال در صنعت) است. به بیان دیگر می توان اظهار داشت که رفتار نامتقارنی در بازدهی بازار سهام مشاهده می گردد.

 

نتیجه‌گیری

در جمع بندی نهایی یافته ها نشان می­دهد که تأثیر متغیرهای کلان اقتصادی بر نرخ رشد بازدهی سهام در صنعت شیمیایی و  پتروشیمی قابل توجه است. این امر  ناشی از تفاوت کشش محصولات در صنعت شیمیایی و پتروشیمی است. صنعت پتروشیمی نسبت به صنعت شیمیایی در مرحله بالاتری از زنجیره‌ی ارزش قرار دارد در نتیجه از کشش بالاتری برخوردار است. لذا تغییرات در متغیرهای کلان بیشتر بر بخش هزینه این صنعت موثر واقع می شود تا بخش درآمدی آن.همچنین صنایعی که در مرحله بالاتری از زنجیره ارزش قراردارند با اینکه مزیت داشتن ارزش افزوده بالاتر را حمل می‌کنند اما از لحاظ کیفی و توان رقابت‌پذیری و مشتری محوری درسطح پایین‌تری قرار دارند. حساسیت بالای صنعت شیمیایی‌ها به نرخ ارز ناشی از سهم و حجم بالای صادرات این صنعت نسبت به صنعت پتروشیمی است. دلیل این امر از این واقعیت ناشی می‌شود که  این محصولات در انتهای خط زنجیره ارزش قرار دارند در نتیجه نیاز به تکنولوژی بالاتری در تولید دارند که این امر موجب می‌گردد سهم و حجم تولید محصولات این صنعت نسبت به شیمیایی‌ها کمتر باشد. حساسیت بالای صنعت شیمیایی‌ها به قیمت نفت ناشی از ارتباط مستقیم این صنعت با فرآورده نفت است در حالی که پتروشیمی‌ها عموماً از فرآورده‌های نفتی در فرایند تولید محصول خود استفاده می‌نمایند و در نتیجه به صورت غیر مستقیم قیمت نفت بر آن‌ها موثر است. از طرفی سهم و حجم این صنعت نسبت به سهم و حجم صنعت شیمیایی‌ها کمتر است. بازار مطلوب فروش،تولید کنندگان انحصاری در بازار های بین المللی و موقعیت منحصر به فرد ، کسب درآمدهای ارزی به دلیل افزایش نرخ ارز و صادراتی بودن محصولات، این شرکت ها را در جایگاه ممتازی قرار داده است. با توجه به اینکه تأثیر نرخ رشد بدهی نسبت به نرخ رشد دارایی و سرمایه‌ موجب کاهش سطح بازدهی سهام شرکت‌ها در حوزه انرژی گردیده است، لذا این عامل بازدهی سهام را بیشتر تحت تأثیر قرار می‌دهد، لذا به سیاست گذاران توصیه می‌گردد  که با گسترش عمق بازار سهام در حوزه انرژی ،تأثیر منفی افزایش بدهی‌ها بر بازدهی سهام در شرکت‌های فعال در این حوزه را کاهش دهند.

با توجه به اینکه سهم تأثیرگذاری عوامل کلان بر سطح بازدهی سهام در حوزه پتروشیمی از سهم تأثیرگذاری عوامل درون بنگاهی بزرگتر است، جهت کاهش ریسک ناشی از شوک‌های پولی پیشنهاد می‌گردد سیاست­هایی اعمال شود که نوعی ثبات و پایداری را در این بازارها ایجاد می­کند. کمک و بهبود به  ثبات در فضای کسب و کار  پولی و مالی و در کلان اقتصاد و گرایش به سمت  سودآوری فعالیت‌­های مولد و واقعی اقتصاد در مقایسه با بخش­های غیرمولید موجب می­شود تا بازار سهام به متغیرهای واقعی واکنش نشان دهد.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



1- استادیار اقتصاد، دانشکده اقتصاد و حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی، تهران، ایران (نویسنده مسئول و مسئول مکاتبات) bbaseri@gmail.com       

2- استادیار اقتصاد، دانشکده اقتصاد و حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی، تهران، ایران.  gabbasi955@gmail.com

3- کارشناس ارشد اقتصاد انرژی دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزی، تهران، ایران.      Mr.Morakabaty@gmail.com



[i]. Fama and Schwert

[ii]. Solnik

[iii]. ApostolesSerletis

[iv]. Mayasmai and Koh

[v]. Jakoob, Mudsen

[vi]. Andreas Humpe and Peter D. Macmillan

[vii]. Christopher Gan et al               

[viii]. Jakoob, Mudsen

[ix]. Andreas Humpe and Peter D. Macmillan

[x]. Christopher Gan et al

[xi]. Fama, Eugene F.; Schwert,

[xii]. JoannisChatziantoniou .et al (2013)

[xiii]. Mayasmai and Koh

[xiv]. Dattar

[xv]. Radcliffe

[xvi]. Acharya

[xvii]. Ning chen

[xviii]. Mimicking portfolio

[xix]. damodaran

[xx]. Deuskar

[xxi]. Two Way Panel Data

[xxii]. One Way Panel Data

[xxiii]. Between Groups

[xxiv]. Fixed Effects                                                                                                                                                                      

[xxv]. Random Effects

فهرست منابع

1)     پاشایی فام، رامین؛ امیدی پور،رضا، بررسی تأثیر نرخ تورم بر بازده واقعی سهام در اقتصاد ایران، نشریه پژوهش‌ها و سیاست‌های اقتصادی» تابستان 1388 - شماره 50

2)     تهرانی رضا، مدیریت مالی، نشر نی، 1387،تهران

3)     تهرانی‌، رضا (1387)‌، مدیریت سرمایه‌گذاری‌، تهران: نگاه دانش‌.

4)     جلالی نائینی، سید احمد رضا و قالیباف اصل، حسن؛ (1382). بررسی تاثیر نرخ ارز بر بازده سهام در ایران، تحقیقات مالی، مجله دانشکده مدیریت دانشگاه تهران، سال پنجم، شماره 15، بهار وتابستان 1382،ص22-3.

5)     حقیقت حمید، موسوی احمد، بررسی نقش عوامل رشد فروش و شاخص بحران مالی در پیش بینی بازده سهام، بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، سال ۱۴، شماره ٤٧، ١٣٨٦، از صفحه ۶۳ تا ۸۲

6)     دارابی رویا، کریمی اکرم، تاثیر نرخ رشد دارایی‌های ثابت بر بازده سهام، پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی، 1389

7)     رسولی محمد، 1392، شوک‌های نرخ ارز و قیمت نفت بر بازدهی بازار سهام، پایان نامه کارشناسی ارشد؛ دانشکده اقتصاد تهران

8)     شاکری عباس، کلان دو و سیاست‌های کلان، نشر پارس نویسا، 1388

9)     کمیجانی، اکبر؛ نادری، اسماعیل؛ گندلی علیخانی، نادیا، مقایسه‌ی انواع مدل‌های واریانس ناهمسان شرطی در مدل‌سازی و پیش بینی نوسانات قیمت نفت بر بازده سهام، مطالعات اقتصاد انرژی» 1391 - شماره 35

10)  محمدی ناصر، بررسی انتخاب پرتفوی بهینه با بکارگیری تئوری قیمت گذاری آربیتراژ در بورس اوراق بهادار تهران، پایان نامه کارشناسی ارشد، 1392

11)  ویلیام اچ برانسون، ترجمه عباس شاکری، (1388). نشر نی

12)   Andreas Blِchlinger “Arbitrage-free credit pricing using default probabilities and risk sensitivities” Journal of Banking & Finance 35 (2011) 268–281.

13)   Alten&Graber. Stock Market Returns and Macroeconomic Factors, Evidence from Jakarta Stock Exchange of IndonesiaUniversität Potsdam, Wirtschaftsund Sozialwissenschaftliche Fakultät, Discussion Paper, 1991.

14)   Andreas Humpe and Peter D. Macmillan

15)   Azusa Okagawa. (2008). Econometric analysis of key factors contributing to energy intensity improvement, , Resource and Energy Economics 34: 40 72.

16)   Chen N.F. (1991), "Financial Investment Opportunities and theMacroeconomy", Journal of Finance, Vol. 16, No. 2, pp. 529-553

17)   Christopher gan and et.al, (2006), "macroeconomic variables andstockmarket interactions: new Zeland evidence", the journal ofinvestment management and financial innovation, pp.89-101.

18)   Fama, Eugene F.; Schwert, O. William. (1977), " AssetsReturnesand Inflations." Journal of Financial Economics, Nov 77, Vol. 5 Issue2, p115-146.

19)   Fan, A., Palaniswami, M.: Stock Selection Using Support Vector Machines. Proceedingsof International Joint Conference on Neural Networks 3 (2001) 1793-1798

20)   Fama, Eugene F.; Schwert, O. William. (1977), " Assets Returnes and Inflations." Journal of Financial Economics, Nov 77, Vol. 5 Issue 2, p115-146.

21)   Gultekin, N. Bulent, (1983), "Stock Market Returns and Inflation,Evidence From Other Counties", the Journal of Finance, PP. 49-65

22)   Chatrath, Arjun, Ramchander, Sanjay & Song. Frank, "Stock Prices, Infaltion and Output: Evidence from India", Applied Financial Economics,August 1997, PP. 439-455.

23)   JoannisChatziantoniou .et al (2013). Privatization and Stock Market Liquidity, Journal of Banking and Finance, Social Scien Electronic Publishing.

24)   Zhenyu Lokil “Empirical evaluation of asset pricing models: Arbitrage and pricing errors in contingent claims” Journal of Empirical Finance 19 (2004) 65–78

25)   Madsen, B. Jakob. (2002). "Share Returns and the FisherHypothesis Reconsidered". Applied Financial Economics, No.12, PP.565-574.

26)   Maysami, R.C. and T.S. Koh A. (2000), "Vector Error CorrectionModel of the Singapore Stock Market", International Review ofEconomics and Finance, Vol. 9, pp. 79-96

27)   Serletis, Apostolos. (1993). “Money and stock price in the UnitedStates”, Applied Financial Economics. No.3, PP. 51-54.

28)   Sue Wing, I. (2008). Explaining the Declining Energy Intensity of the U.S. Economy, Resource and Energy Economics 30: 21 9.

29)   Proon, S. "Macroeconomic Factors and the UK Stock Market", Journal of Business and Accounting, 2009, Vol. 18, No. 5, pp.619-636.

 

یادداشت‌ها