سنجش اثرگذاری عوامل اقتصادی درون شرکتی در شرایط نوسانات نفتی بر جریان نقدینگی در بورس تهران

نوع مقاله : علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار دانشگاه صنعتی شاهرود، شاهرود، ایران

2 دانشجوی کارشناسی ارشد دانشگاه صنعتی شاهرود،شاهرود،ایران.

3 استادیار دانشگاه صنعتی شاهرود، شاهرود، ایران.

چکیده

هدف اصلی این پژوهش بررسی اثر نوسانات نفتی، عوامل اقتصادی و درون شرکتی بر نگهداشت وجه نقد توسط 197 شرکت­ پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران  طی سال‌های 1389 تا 1396 با استفاده از رهیافت اقتصاد سنجی چندکی در داده­های تابلویی است. نتایج تخمین مدل نشان می­دهد که متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، اهرم مالی، پرداخت سود سهام، فرصت های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسان جریان نقدی، نوسانات قیمت نفت، نرخ رشد اقتصادی و نرخ بهره بر نگهداشت وجه نقد اثر دارند. در ادامه، برای بررسی عوامل موثر بر نگهداشت وجه نقد در اقتصاد نفتی،  مدل در شرایط نوسان پایین و بالای قیمت نفت برازش شده است.  بر اساس نتایج، در شرایط نوسان پایین قیمت نفت، اثر متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، پرداخت سود سهام، فرصت­های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسانات قیمت نفت و نرخ بهره و در شرایط نوسان بالای قیمت نفت، اثر متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره  قبل،اهرم مالی، سودآوری، فرصت های رشد، سرمایه خالص در گردش، نوسان جریان نقدی و نرخ رشد اقتصادی معناداربوده است.
The main purpose of this study is to investigate the effect of oil fluctuations, economic and intra corporate factors on the cash holdings by 197 companies admitted to Tehran Stock Exchange during the years 2010-2017 by using the Quantile econometric approach in the panel data. Model estimation results show that previous period of cash holding, financial leverage, dividend payout, growth opportunities, capital expenditure, working capital net, cash flow fluctuation, oil price fluctuations, economic growth rate and interest rate effect of holding Cash. In the following, the model is fitted under conditions of low and high oil price volatility to investigate the factors affecting cash holding in the oil economy. Based on the results, under low oil price volatility, the effect of prior period cash holding variables, dividend payouts, growth opportunities, capital expenditures, net working capital, oil price fluctuations and interest rates And in conditions of high oil price volatility, ­the­ effect of previous period cash holding variables, financial leverage, profitability, ­growth opportunities, net working capital, cash flow fluctuation and economic growth rate were significant.

کلیدواژه‌ها


سنجش اثرگذاری عوامل اقتصادی درون شرکتی در شرایط نوسانات نفتی بر جریان نقدینگی در بورس تهران

 

 

 

تاریخ دریافت: 26/04/1399            تاریخ پذیرش: 28/06/1399

علی دهقانی[1]

فاطمه خیل کردی[2]

عبدالمجیدعبدالباقی عطاآبادی[3]

 

 

چکیده

هدف اصلی این پژوهش بررسی اثر نوسانات نفتی، عوامل اقتصادی و درون شرکتی بر نگهداشت وجه نقد توسط 197 شرکت­ پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران  طی سال‌های 1389 تا 1396 با استفاده از رهیافت اقتصاد سنجی چندکی در داده­های تابلویی است. نتایج تخمین مدل نشان می­دهد که متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، اهرم مالی، پرداخت سود سهام، فرصت های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسان جریان نقدی، نوسانات قیمت نفت، نرخ رشد اقتصادی و نرخ بهره بر نگهداشت وجه نقد اثر دارند. در ادامه، برای بررسی عوامل موثر بر نگهداشت وجه نقد در اقتصاد نفتی،  مدل در شرایط نوسان پایین و بالای قیمت نفت برازش شده است.  بر اساس نتایج، در شرایط نوسان پایین قیمت نفت، اثر متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، پرداخت سود سهام، فرصت­های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسانات قیمت نفت و نرخ بهره و در شرایط نوسان بالای قیمت نفت، اثر متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره  قبل،اهرم مالی، سودآوری، فرصت های رشد، سرمایه خالص در گردش، نوسان جریان نقدی و نرخ رشد اقتصادی معناداربوده است.

 

واژه‌های کلیدی:نگهداشت وجه نقد، نوسانات بالای قیمت نفت، نوسانات پایین قیمت نفت، رگرسیون کوانتایل.

طبقه بندی JEL: G33، G32،C58

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1- مقدمه

مدیران بدون دسترسی به وجوه نقد نمی‌توانند واحد خود را کنترل کرده و موجب ادامه‌ فعالیت شرکت شوند همچنین مدیران باید با تخصیص بهینه وجه نقد موجب رشد هرچه بیشتر شرکت و به طبع آن ارزش‌آفرینی هرچه بیشتر برای شرکت و مالکین (سهامداران) شوند؛ بنابراینیکی از مسئله‌های اصلی مدیران کنترل و تصمیم در خصوص میزان وجه نقد در دسترس واحد تجاری در طی دوره می‌باشد زیرا نگهداشت بیش‌ازحد وجه نقد باعث از دست رفتن فرصت‌های سرمایه‌گذاری پیش رو و هزینه فرصت ازدست‌رفته می‌شود و کمبود وجه نقد نیز باعث اخلال در فعالیت واحد خواهد شد؛ همچنین با توجه به تئوری تضاد منافع بین مدیران و مالکان ممکن است برخی مدیران وادار شوند جریان‌های نقد اضافی را در پروژه‌های باارزش فعلی خالص منفی سرمایه‌گذاری کرده تا در کوتاه‌مدت برخی از منافع شخصی خود را تأمین نمایند. درنتیجه، وجه نقد باید در سطحی نگهداریشود که بین هزینه نگهداری وجه نقد و هزینه وجه نقد ناکافی تعادل برقرار شود (فالکندرووانگ[i]،۲۰۰۶).

نقدینگیبرایبسیاریاز شرکت‌هایکداراییمهم و یک نیروی حیاتی محسوب می­شود. شرکت­ها بدون در نظر گرفتن ماهیت کسب و کار خود مبادرت به نگهداری وجه نقد می­نمایند (ماهشواری و رائو[ii]، 2017). ایجـادتـوازنبیـنوجوهنقـدموجـودونیازهای نقدی یکی از مهم­تریـنعواملسـلامتاقتصادیواحدهـایتجـاریوتـداومفعالیـتآنهاسـت. در بسـیاریازتصمیماتمالـی،الگوهای ارزشـگذاری اوراق بهـادار، روش­های ارزیابی طرح­های سرمایه­ای و جریان نقدی نقش مهمی دارد (شجری و زندیه، 1395)

با توجه به اهمیت نگهداشت وجه نقد توسط شرکت ها، تاکنون پژوهش­های زیادی انجام شده است که به بررسی عوامل موثر بر نگهداشت وجه نقد می­پردازند، درحالیکه استفاده از روش اقتصاد سنجی چندکی مدنظر نبوده است. از جمله مزایای روش­های چندکی دسته بندی شرکت ­ها بر اساس طبقه­بندی چندکی است و مدل اقتصاد سنجی در هر یک از چندک ها، که شامل تعدادی از شرکت های مورد بررسی است، تخمین زده می­شود و نتایج تخمین مدل و ضرایب رگرسیونی از چندکی به چندک بعدی متفاوت است. بدین ترتیب سیاست گذاری نگهداشت وجه نقد برای شرکت های مختلف، که بر اساس ضرایب بدست آمده از عوامل موثر بر آن تعریف می­شود، یکسان نخواهد بود.

مطالعاتی که تاکنونبهموضوعسطحنگهداشتوجهنقدپرداخته‌اند،عواملمؤثرمتعددی را شناسایی نمودند که از آن جمله می‌توان به اهرم مالی، رشد، اندازه، وضعیت حاکمیت شرکتی اشاره کرد. به دلیل ناکارایی‌هایی که در دنیای واقعی وجود دارد، ازیک‌طرف، تأمین مالی خارجی ممکن است به‌موقع در دسترس قرار نگیرد و اگر در دسترس باشد با هزینه‌های معاملاتی همراه است؛ وجود عدم تقارن اطلاعات بین افراد داخل و خارج از شرکت نیز، باعث افزایش هزینه‌ی تأمین مالی خارجی می‌شود. ازاین‌رو، نگهداری وجه نقد می‌تواند دو منفعت اصلی برای شرکت داشته باشد. در دسترس بودن وجه نقد و کاهش اتکا بر تأمین مالی خارجی گران، در جهت رفع نیازهای برآمده از فعالیت‌های عادی و مقابله با شرایط غیرمنتظره. به دلیل وجود چنین منافعی، وجه نگهداری شده، برای سهامداران دارای ارزش خواهد بود. از طرف دیگر، ناکارایی‌های بازار، دلالت بر هزینه فرصت نگهداری وجه نقد دارد (مارتینزسؤال و همکاران[iii] ، ۲۰۱۳).

شرکت­هادرجستجوی آنسطحبهینهازنقدینگیهستند کهبهدلیلکمبودنقدینگی،ضررهای عمدهبهشرکتواردنیایدوازطرفی،با نگهداریوجهنقداضافی،فرصت­هاازدست نرودواینمورد،همانسطحنقدینگیهدف درشرکتهاست کهالبتهدردوره­هایزمانی مختلف،متفاوتاست. بنابراین،تجزیهوتحلیلعواملتعیین‌کنندهدارایی‌هاینقدیشرکتارزشمنداست (شجری و زندیه، 1395).

هدف این پژوهش بررسی نوسانات نفتی و اثرگذاری عوامل اقتصادی و درون شرکتی بر نگهداشت وجه نقد شرکت­های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از اطلاعات مالی 197 شرکت طی سال‌های 1389 الی 1396 است که از سایت کدال و مرکز آمار ایران جمع­آوری گردیده است. ارتباط هر یک از متغیرهای مستقل مالی و کلان اقتصادی با میزان نگهداشت وجه نقد بصورت فرضیه در آورده شده و مورد آزمون قرار گرفته است. همچنین دو سناریو برای حالت نوسانات بالای قیمت نفت و نوسانات پایین (ثبات) قیمت نفت مورد بررسی قرار گرفتند.

در بخش بعدی این مقاله به مبانی نظری و نتایج تحقیقات انجام شده در این حوزه پرداخته می­شود. در ادامه به روش شناسی، شرح مدل پژوهش و متغیرهای آن پرداخته شده و مدل تحقیق تخمین زده می­شود. در انتها به بررسی نتایج تخمین و تحلیل آن پرداخته خواهد شد.

 

2- ادبیات­ و پیشینه تحقیق

تقاضا برای نقدینگی به معنای تقاضا برای داشتن وجه نقد است. وجه نقد به تنهایی برای شرکت ایجاد ارزش نمی‌کند، اما وقتی تبدیل به کالا یا دارایی‌های مالی می‌شود، برای شخص ایجاد ارزش می‌کند. اقتصاددانان در توجیه نگه‌داری وجه نقد در درون واحد تجاری، دلایل متعددی را ارائه کرده‌اند. مهم‌ترین و معروف‌ترین دلایل برای نگه‌داری وجه نقد، انگیزه‌های نگه‌داری وجه‌نقد کینز[iv]استکهدرمقالهلیوپاول2 (2011) مورد اشاره قرار گرفته است. کینز سه انگیزه مهم را برای نگه‌داری وجه نقد بیان می‌کند:

  • انگیزه معاملاتی: افراد، بنگاه‌ها و تجار برای انجام معاملات روزانه میزانی از وجوه نقد را نگه‌داری می‌کنند زیرا از لحاظ زمانی، دریافت و پرداخت وجوه نقد بر یکدیگر منطبق نیست. در واقع، وجه نقد به عنوان پلی بین دریافت‌ها و پرداخت‌های نقدی در نظر گرفته می‌شود. بر همین اساس افراد ترجیح می‌دهند برای اطمینان از انجام معاملات اساسی خود، وجه نقد کافی نگه‌داری کنند.
  • انگیزه احتیاطی:افراد و بنگاه‌ها ممکن است در طول فعالیت خود، با حوادث غیرمترقبه‌ای مواجه شوند که مستلزم صرف وجه نقد باشد. لذا بخشی از تقاضا تحت تأثیر عوامل غیرقابل پیش‌بینی می‌باشد. در واقع، افراد و شرکت‌ها ترجیح می‌دهند برای مقابله با وضعیت‌های غیر قابل انتظار که منجر به هزینه‌های غیرعادی می‌شود، مقداری وجه نقد به صورت احتیاطی نگه‌داری کنند.
  • انگیزه سفته‌بازی:بر اساس این انگیزه، افراد و شرکت‌ها، وجوه نقد را با هدف و امید به انجام معاملات سودآور و بهره‌برداری از فرصت‌های ارزش‌مندی که در آینده پیش می‌آید، نگه‌داری می‌کنند(مرادی و همکاران، 1396).

 

شرکت ها راهبردهای مدیریت وجوه نقدشان را با محور قراردادن دو هدف تعیین می کنند:

1- تهیه و تامین وجه نقد برای انجام دادن پرداختهای شرکت. 2- به حداقل رساندن وجوهی که در شرکت به صورت راکد باقی می ماند. هدف دوم بیان کننده این است که اگر اقلامی از دارایی ها به درستی مصرف نشود، برای شرکت بازدهی نخواهد داشت، البته این دو هدف متاسفانه ممکن است در تناقض هم باشند. استفاده از تمامی وجوه نقد و همچنین پایین آمدن وجه نقد گاهی باعث کمبود وجه نقد برای پرداخت های به موقع شرکت می شود. بنابراین راهبردها باید به گونه ای باشند که موجب هماهنگی بین این دو هدف گردند.

مهمترین تئوری مطرح در مورد نگهداری وجه نقد، تئوری موازنه و تئوری سلسله مراتبی هستند.

طبق نظریه تئوری موازنه شرکت‌ها میزان بهینه وجه نقد خود را با برقراری یک موازنه(تعادل) میان منافع و هزینه‌های نگهداری وجه نقد تعیین می‌کنند (رسائیان و دیگران، 1389). در حقیقت شرکت‌ها سطح بهینه وجه نقد خود را با تعیین میزان اهمیت هزینه‌های نهایی و منافع نهایی ناشی از نگهداری وجه نقد تنظیم می‌کنند. نکته مهم این نظریه این است که سطح مطلوبی از وجه نقد برای شرکت‌ها وجود دارد که در آن مدیریت با رویکردی فعالانه براساس تحلیل هزینه  منفعت نسبت به نگهداری وجه نقد تصمیم­گیری می‌کند (جانی3، 2004).

مطابق با نظریه سلسله مراتبی برای شرکت ها سطح بهینه ای از وجه نقد نگهداری شده وجود ندارد. سلسله مراتب تامین مالی با منابع داخلی آغاز می شود و بعد از اتمام منابع داخلی، منابع خارجی مورد استفاده واقع می شود. در استفاده از منابع خارجی، شرکت ها تامین مالی با بدهی را به خاطر اینکه هزینه های اطلاعاتی پایین تری نسبت به تامین مالی با سهام دارد ترجیح می دهند (النجار4، 2013).

 

عوامل تعیین کننده سطح نگهداشت وجه نقد

  • ·       اهرم مالی

شرکت­های اهرمی، برای کاهش ریسک وجه نقد بیشتری نگهداری می­کنند. از سوی­دیگر، از آنجا که نسبت اهرم مالی، خود به عنوان عاملی برای تعیین توانایی شرکت برای انتشار اوراق بدهی جدید به شمار می­رود، اگر قدرت باز پرداخت هزینه­های تامین مالی به وسیله شرکتی بالا باشد، از انعطاف­پذیری مالی بالاتری برخوردار است. در نتیجه وجه نقد کمتری نگهداری می­کنند. به همین دلیل، ارتباط بین اهرم مالی و میزان وجه نقد را به دقت نمی­توان تببین­کرد­­ (فولی وهمکاران[v]، ۲۰۰۷). استفاده از عبارت"اهرم مالی" بدان علت است که این اهرم به آثار سود هر سهم مربوط و ناشی از تصمیماتی است که برای تامین مالی شرکت گرفته می شود.(فرمان آرا و همکاران، ۱۳۹۵).

  • ·       اندازه شرکت

­شرکت­هایی که اندازه بزرگتری دارند، نسبت به شرکت­های با اندازه کوچکتر، به علت اینکه آنها به سطح معینی از وجه نقد برای صرفه­جویی ناشی از مقیاس در چرخه تولید نیاز دارند، وجه نقد بیشتری نگهداری می­کنند. از سوی دیگر انتظار می­رود اندازه شرکت به دلیل دسترسی بهتر شرکت­های بزرگ به منابع مالی خارجی تأثیر منفی بر سطح نگهداشت وجه نقد داشته باشد­ (المیدا و همکاران 2، ۲۰۰۴)­.

  • ·       مخارج سرمایه

میزان نگهداری وجه نقد در شرکت با میزان مخارج سرمایه­ای ارتباط مستقیم دارد. زیرا توانایی ایجاد وجه نقد در شرکت­ها نه تنها باید در حدی باشد که ایفای تعهدات موسسه را امکان­پذیر سازد ، بلکه باید بتواند منابع تأمین مخارج سرمایه­ای را نیز فراهم نماید (گیاکو مینو و مایلک3، ۱۹۹۳).

 

 

  • ·       سودآوری

توانایی بنگاه ها در دستیابی به منابع داخلی و خارج از بنگاه به منظور سرمایه گذاری و اجرای طرح های توسعه ای، از عوامل اصلی رشد سودآوری بنگاه ها محسوب می شود (نعمتی و همکاران، 1395). بر اساس الگوی مالی، وجه نقد نتیجه سرمایه­گذاری و فعالیت­های تامین مالی است از این رو شرکت­های سودآور توانایی بیشتری برای پرداخت سود سهام دارند و وجه نقد نگهداری­ می­کنند (النجار، 2013).

  • ·       نوسان جریان نقدی

براساس نظریه تجارت، شرکت­هایی که نوسان جریان نقدی بیشتری دارند، احتمالا کمبود نقدینگی را به دلیل ناپایداری جریان نقدی غیر منتظره تجربه می­کنند که منجر به رد برخی از پروژه­های سرمایه­گذاری سودآور می­شود. بیتس و همکاران4 (۲۰۰۹) نشان دادند که شرکت­هایی با ریسک جریان نقدی بیشتر پول نقد احتیاط بیشتری دارند (گیزانی5، 2017).

  • ·       سرمایه خالص در گردش

یک رابطه معکوس بین سرمایه نقدی و سرمایه خالص در گردش  وجود دارد. این به این دلیل است که سرمایه­های خالص در گردش  عمدتا شامل جایگزین­های دارایی­های نقدی می­شوند.وجود دارایی­های نقدی  باعث می­شود که شرکت­ها برای کسب دارایی­های نقد کمترین اعتماد در بازار سرمایه داشته باشند (النجار، 2013).

  • ·       پرداخت سود سهام

سیاست تقسیم سود سهام یکی از مهمترین عرصه های ادبیات مالی است. بسیاری از محققان بررسی کرده اند که چرا شرکت ها بخش متنابهی از عوایدشان را به صورت سود سهام می پردازند. (بلک[vi]، 1976) توضیح می دهد که سود سهام به عنوان کردن مسائل نمایندگی بین مدیران و سهامداران خارجی کمک می کند(پورآقاجان و غلامی، 1391). شرکت­های پرداخت کننده سود سهام می­توانند منابع را با کمترین هزینه از طریق کاهش پرداخت سود سهام تامین کنند (مهرانی و همکاران، ۱۳۸۸).

  • ·       نرخ بهره

با افزایش قیمت­ها و نرخ بهره، هزینه سرمایه نیز افزایش می­یابد؛ بنابراین نرخ بهره وجه نقد سرمایه­گذاری باید بالا باشد تا بتواند قدرت خرید از دست رفته را جبران نماید. بنابراین در حالت نرخ بهره بالا شرکت­ها نه داشت وجه نقد برای سرمایه گذاری را کاهش می­دهند (اپلر و همکاران2، 1999).

 

  • ·       قیمت نفت

درکشورهایباقیمتهایبیثباتنفت،مقرراتسختگیرانهوفشارشدیداز سوی سهامداران اعمال می­شود،شرکتهاینفتوگازبهطوردقیقرویمدیریتپولوسرمایهدرگردشتمرکزکرده اندتاحداکثربازدههاوارائهیکگردشپولرضایتبخشبرایحمایتازسرمایهگذاریوسودسهامباشد. سرمایهدرگردشبابهرهگیریازمنابعنقدینگیباارزشبهصنعتکمکمیکندوبهینهسازیاینسرمایهدرگردشقادربهبازکردنوجهجهتسرمایهگذاری برایآیندهاست (گانچرکا3، 2018).

 

پیشینه خارجی

کیم­و­ همکاران4­ (1998) درپژوهشی ­به بررسی عوامل مؤثر بر نسبت دارایی های نقدی در ایالات متحده در طی سال های 1975تا1994  با استفاده از روش اقتصاد سنجی پنل مقطعی و سری زمانی پولد پرداخته اند­. نتایج این پژوهش نشان می دهد­که اندازه شرکت تأثیری منفی و نوسانات درآمدی­، فرصت های رشد ­و فرصت های بالقوه سرمایه گذاری آتی تأثیری مثبت بر­سطح نگهداشت­وجه نقد دارند.

اپلر­و­ همکاران ­(1999)­ درپژوهشی به بررسی­عوامل­مؤثر بر وجه­نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایالات متحده پرداخته در طی سال های 1971تا 1994 با استفاده از روش اقتصاد سنجی حداقل مربعات معمولی و پانل دیتا پرداخته اند. نتایج این تحقیق نشان می دهد­که شرکت های با فرصت های­رشد بالاتر و جریان های نقدی با ریسک بیشتر­، نسبت­وجه نقد به­کل دارایی های­غیرنقدی بیشتری ­نگهداری­ می­کنند­.

فریرا و ویلللا5 (2004) درپژوهشی به بررسی عوامل مؤثر بر­وجه نقد­در شرکت های کشورهای اتحادیه اروپا در طی سال های 1987تا2000 پرداخته است­. که از سه روش رگرسیونی متفاوت شامل­:­1- مدل رگرسیون سری زمانی سالانه فاما ومکبث­2-­رگرسیون مقطعی تجمیعی­3- رگرسیون مقطعی با استفاده از میانگین متغیرها در سری زمانی استفاده شده است­. نتایج این پژوهش­نشان می دهد­که موجودی نقد به طور مثبتی تحت تأثیر فرصت­های سرمایه گذاری و جریان های نقدی­ و به­طور منفی تحت تأثیر نقدشوندگی دارایی ها­، اهرم مالی و اندازه قرار دارد­. همچنین بین بدهی بانکی و موجودی نقد رابطه­ منفی وجود دارد­که تأیید می نماید ­روابط نزدیک بانکی شرکت ها را قادر می سازد که موجودی نقد کمتری با انگیزه احتیاطی نگهداری نمایند.

النجار (201۳) ­­در پژوهشی به بررسی عوامل مؤثر بر نگهداری وجه نقد (ساختار سرمایه و سیاست تقسیم سود) ­در­ کشورهای درحال‌توسعه (برزیل­، هند­، روسیه ­و چین­)در طی سال های 2002تا با2008­با استفاده از روش اقتصاد سنجی پانل دیتا پرداخته اند­. نتایج پژوهش نشان می‌دهدکه­، ساختار سرمایه و سیاست تقسیم سود بر نگهداری وجه نقد تأثیرگذار می‌باشد­.

بایورت و نیزاوا[vii] (۲۰۱۶) در پژوهشی به بررسی عوامل تعیین­کننده نگهداشت وجه نقد: مطاله موردی از بازارهای نوظهور در طی دوره زمانی ۲۰۰۳تا ۲۰۱۳ پرداخته­اند. تجزیه و تحلیل داده­های پانل نشان می­دهد که شرکت­های بزرگ براساس مجموع دارایی­هایشان وجه نقد بیشتری نسبت به همتایان کوچک خود دارند. تاثیر مثبت بین نرخ بهره و ریسک روی نگهداشت وجه نقد مشاهده گردید. علاوه براین رابطه منفی بین سرمایه خالص در گردش، اهرم، درجه دارایی مشهود، مخارج سرمایه و سطح نگهداشت وجه نقد وجود دارد.

گیزانی­ (۲۰۱۷) ­در پژوهشی به بررسی عوامل تعیین‌کننده سطح نگهداشت نقدی شرکت‌ها دریک اقتصاد نفتی در شرکت‌های خرده‌فروشی آفریقای جنوبی در طی دوره زمانی ۲۰۰۶تا ۲۰۱۴ با استفاده از مدل اقتصاد سنجی GMM پرداخته اند. یافته‌های پژوهش نشان می‌دهد که میزان پرداخت سود سهام و نوسانات جریان نقدی تأثیرمثبت بر نگهداشت نقدی خرده‌فروشی می‌گذارد­، درحالی‌که دارایی نقدی جایگزین، قیمت نفت و مخارج سرمایه تأثیر منفی دارد­ و همچنین اندازه شرکت­، اهرم­، فرصت‌های سرمایه‌گذاری ­و نگهداشت وجه نقد­ اثر ­ناچیزی ­بر شرکت‌های خرده‌فروشی دارند­.

راشیک و استانیشیک2 (۲۰۱۷) درپژوهشی به تجزیه و تحلیل عوامل تعیین­کننده نگهداشت وجه نقد درشرکت­های سربیا در طی دوره زمانی ۲۰۰۸ تا ۲۰۱۳  با استفاده از روش حداقل مربعات تعمیم یافته پرداخته­اند. تجزیه و تحلیل نشان می­دهد که شرکت­هایی با جریان نقدی بالاتر وجه نقد بیشتری را در اختیار دارند. شرکت­های بزرگتر و همچنین شرکت­هایی با دارایی­های نقدی بیشتر و ضریب بازده بالاتر تمایل دارند سطوح نقدی خود را کاهش دهند. بر اساس نتایج، شرکت­های فعال در سربیا تمایل به سطح بهینه وجه نقد دارند و منابع مالی داخلی را ترجیح می­دهند که مطابق با اصول نظریه تجارت و نظریه سلسله مراتب است.

ماهشواری و رائو (۲۰۱۷) درپژوهشی به بررسی عوامل تعیین­کننده نگهداشت وجه نقد شرکت­ها در طی دوره زمانی 2007تا 2012 با استفاده از مدل اقتصاد سنجی  پانل دیتا پرداخته­اند. نتایج نشان می­دهد که رابطه مثبت بین نگهداشت وجه نقد و جریان نقد، پرداخت سود سهام، نسبت ارزش بازار به دفتری، انتشار اوراق قرضه شرکت­های نمونه وجود دارد. یافته­ها همچنین نشان می­دهد که نگهداشت وجه نقد شرکت­ها به طور منفی برسرمایه خالص در گردش، اهرم، هزینه­های تحقیق و توسعه و مخارج سرمایه شرکت­ها تأثیر می­گذارد.

پاول3 (۲۰۱۸) درپژوهشی به بررسی عوامل مالی تعیین­کننده نگهداشت وجه نقد برای شرکت­های اندونزی با  استفاده از روش پرسشنامه ای پرداخته اند. طبق نتایج مدیران شرکت­هایی که نوسانات جریان نقدی بالایی را دارند، ممکن است وجه نقد بیشتری برای اطمینان از توانایی سرمایه­گذاری درپروژه­های سودآور جدید داشته باشند، با این فرض که جریان­های نقدی داخلی تولید شده سطح بالایی از نوسانات رانشان می­دهند.

      

پیشینه داخلی

بولو و همکاران (1390) درپژوهشی به بررسی عوامل موثر در تعیین وجه نقد شرکت های بورس اوراق بهادار تهران  با استفاده از رگرسیون چند متغیره در طی سال های 1380 تا 1388 پرداخته اند. نتایج نشان می دهد که در سطح اطمینان 90درصد، متغیرهای ارزش بازار به ارزش دفتری، سرمایه خالص در گردش، مخارج سرمایه ای، اهرم مالی و مالیات  با میزان وجه نقد نگهداری شده رابطه­ی منفی دارد.

ودیعی­وهمکاران ­(1392) ­درپژوهشی­ به بررسی رابطه سود تقسیمی و اهرم مالی بر نگهداری وجه نقد در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته اند. برای برآورد مدل آماری تحقیق از روش رگرسیون با استفاده از تجزیه و تحلیل پانلی­طی­سال­های1386 تا 1390 استفاده شده­است. درپژوهش­حاضر وجه نقد نگهداری شده به عنوان متغیر وابسته و اهرم مالی و سود تقسیمی به عنوان متغیر مستقل و متغیرهایی همچون نسبت جاری، بازده دارایی­ها و اندازه شرکت به عنوان متغیرهای کنترلی می باشند. همچنین نتایجنشانمیدهدکه رابطه معنی دار بین متغیرهای اهرم مالی و وجه نقد نگهداری شده و سود تقسیمی وجود ندارد.

احدی سرکانی و همکاران (1392) درپژوهشی به بررسی رابطه عوامل درون شرکتی و برون شرکتی با نگهداشت وجه نقد در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته اند. نتایج حاصل از تجزیه و تحلیل  95 شرکت طی سال های 1380 تا 1390 با استفاده از تحلیل همبستگی و ضمن استفاده از مدل رگرسیون چند متغیره در سطح اطمینان 95 درصد نشان می دهد که متغیرهای وجه نقد عملیاتی، اندازه شرکت، حجم دارایی های ثابت، عدم تقسیم سود، نرخ تورم، حجم نقدینگی و نرخ ارز با سطح نگهداشت وجه نقد شرکت ارتباط معناداری دارند.همچنین این نتایج حاکی از عدم وجود رابطه معنادار بین متغیرهای تمرکز مالکیت، بهای طلا و بهای نفت با سطح نگهداشت وجه نقد شرکت ها می باشد.

توکل نیا و تیرگری (1393)­ در پژوهشی به بررسی رابطه اهرم مالی­، سطح نگهداشت وجه نقد و ارزش شرکت‌های پذیرفته‌شده پرداخته اند. نمونه مورد استفاده در بر گیرنده ی 105شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهدار تهران طی دوره 1386 تا 1390 و برای پردازش­ و آزمون فرضیات از رگرسیون استفاده شده است. نتایج نشان می‌دهد که ارتباط U شکل بین اهرم مالی و سطح نگهداشت وجه نقد و بین سطح نگهداشت وجه نقد و ارزش شرکت وجود دارد­.

شکرخواه ­و ­مرتضی زاده ­(1394)­ در پژوهشی به بررسی عوامل مؤثر بر سطح نگهداری وجه نقد در صنایع مختلف در ­بازه زمانی 1385تا 1390 پرداخته اند وازنظر آماری با به‌کارگیری الگوهای رگرسیونی چند متغیره مبنی بر داده‌های ترکیبی، تجزیه‌وتحلیل شده است­. نتایج نشان می‌دهد که هرکدام از عوامل مؤثر بر سطح نگهداری وجه نقد تأثیری متفاوت بر صنایع مختلف می‌گذارد­، به‌نحوی‌که دوره وصول مطالبات در صنعت خودرو و ساخت قطعات، اهرم مالی در صنعت فلزات اساسی، گردش موجودی کالا در صنایع مواد دارویی و ماشین‌آلات و تجهیزات و جریان نقد عملیاتی در صنایع شیمیایی و سیمان، آهک و گچ بیشترین تأثیر را بر سطح نگهداری وجه نقد دارا هستند­.

رازقی و امیر­حسینی­ (139۵)­ در پژوهشی به بررسی رابطه بین بهبود نگهداشت وجه نقد و ارزیابی عملکرد ارزش‌افزوده اقتصادی در 127شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران در طی­ سال­های 1385 تا 1392 پرداخته است­. پژوهش حاضر ازنظر هدف کاربردی بوده و ازنظر ­روش ­پژوهش توصیفی و از نوع همبستگی می‌باشد­. نتایج نشان می‌دهد که با اجرای سیاست ارزش‌افزوده اقتصادی سرمایه‌گذاری کمتر ­و بیشتر از حد در شرکت‌های بورس کاهش می‌یابد ­و علاوه بر این با اجرای این سیاست­، ارزش نگهداشت وجه نقد افزایش می‌یابد­.

خدامی پور ­و شمس الدین ­(1396) ­در پژوهشی به بررسی تأثیر شاخص قیمت مصرف‌کننده و چرخه‌ عملیاتی در سطح نگهداشت وجه نقد در شرکت‌ها پرداخته­اند. روش رگرسیون در قالب داده‌های تابلویی در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهرانطی سال‌های 1380 تا 1391 می‌باشد­. نتایج نشان می‌دهد که رابطه‌ی ­ Uشکل بین سطح نگهداشت وجه نقد و شاخص قیمت مصرف‌کننده وجود دارد­، علاوه بر این نشان‌دهنده‌ عدم ‌تأیید رابطه U شکل بین چرخه عملیاتی و سطح نگهداشت وجه نقد می‌باشد­.

 

فرضیه های پژوهش

1)     با افزایش اهرم مالی، نگهداشت وجه نقد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران کاهش می یابد.

2)     با افزایش فرصت‌های رشد، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران افزایش می یابد.

3)     با افزایش مخارج سرمایه‌ای، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران کاهش می یابد.

4)     با افزایش نوسان جریان نقدی، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران افزایش می یابد.

5)     با افزایش اندازه شرکت، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران افزایش می یابد.

6)      با افزایش خالص سرمایه درگردش،­ نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران کاهش می یابد.

7)     با بهبود سودآوری،نگهداشت وجه نقد شرکت های فعال در بورس افزایش می یابد.

8)     با پرداخت سود سهام بیشتر، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس کاهش می یابد.

9)     با شدت گرفتن نوسانات قیمت نفت، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس کاهش می یابد.

10) نرخ رشد اقتصادی مثبت موجب،  کاهش نگهداشت وجه نقد  شرکت های پذیرفته شده در بورس می شود.

11) با افزایش نوسانات­ نرخ بهره، نگهداشت وجه نقد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران افزایش می یابد.

 

 

روش‌شناسی پژوهش

ازآنجاکه پژوهش حاضر به بررسی نوسانات نفتی و اثرگذاری عوامل اقتصادی و درون شرکتی بر نگهداشتوجه نقد شرکت­های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می‌پردازد، ازلحاظ هدف، کاربردی و ازلحاظ ماهیت و روش از نوع توصیفی است.

جامعه آماری اینپژوهشکلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی سال‌های1389 الی 1386است. در این پژوهش، نمونه‌گیری با استفاده از روش حذف سامانمند انجام ‌شده است، لذا تمامی شرکت‌هایی که شرایط زیر را دارا باشند به‌عنوان نمونه انتخاب ‌شده‌اند:

  • قبل از پایان سال 1389 عضو بورس اوراق بهادار تهران شده باشند.
  • در همه‌ی سال‌های موردبررسی، داده‌های موردنیاز آن‌ها در دسترس باشد.
  • سال مالی آن‌ها منتهی به 29 اسفندماه باشد و در طول دوره موردبررسی تغییر سال مالی نداشته باشند.
  • جز شرکت‌های واسطه‌گری مالی و سرمایه‌گذاری (هلدینگ) نباشند.

 

با توجه به محدودیت‌ها تعداد 197 شرکت به‌عنوان نمونه آماری انتخاب گردید و جهت مرتب ‌سازی و تجزیه ‌و تحلیل داده‌ها از نرم‌افزارهای Excel وEviews 8و برای برازش مدل از روش رگرسیونی چندکی استفاده گردید؛ زیراتوجه هم‌زمان به مجموع توابع چندکی برآورد شده، نظر کامل‌تری درباره اثر متغیرهای کمکی بر روی مکان، مقیاس و شکل توزیع متغیر پاسخ دارد. متغیرهای کمکی ممکن است ازراه‌های بی‌شماری بر روی توزیع شرطی پاسخ، اثر بگذارند (پهن شدن پراکندگی (ناهمسانی واریانس)، کشیدگییکی از دم‌های توزیع و متراکم شدن دم دیگر)، بررسی روشن این اثرات ازطریق رگرسیون چندکی می‌تواند دیدگاه دقیق‌تری از رابطه‌ی تصادفی بین متغیرها فراهم آوردو بنابراین تحلیل تجربی آگاهی بخشی را ارائه می‌دهد (طریحی سرخابی، 1396).

همچنین این روش نسبت به روش حداقل مربعات معمولی مزیت هایی دارد، از جمله حساسیت کمتری نسبت به داده های پرت دارد و تخمین ها نسبت به نرمال نبودن قوی و مستحکم هستند. علاوه بر ویژگی های فوق رگرسیون کوانتایل نسبت به حداقل مربعات معمولی، در حضور ناهمسانی واریانس قوی است (اعظمی و رضایی، 1396).

 

 

 

در پژوهش حاضر مطابق با پژوهش گیزانی (2017) مدل مورد استفاده برای آزمون فرضیه و سناریو های پژوهش به شرح زیر است:

مدل (1)

 

 

                                                                                             

تعریف و نحوه‌ی محاسبه برخی از متغیرهای استفاده‌شده در پژوهش حاضر در جدول (1) ارائه‌شده است.

جدول 1- تعریف متغیرهای پژوهش

متغیرها

نماد

نحوه محاسبه

نگهداشت وجه نقد دوره قبل

CASH

وجه نقد تقسیم‌بر ­کل­­ دارایی‌ها

نسبت اهرمی

LEV

نسبت کل بدهی‌ها به‌کل دارایی‌ها

پرداخت سود سهام

DIV

سود هر سهم تقسیم‌بر قیمت پایان سال سهام

سودآوری

PROF

نسبت سود عملیاتی به‌کل دارایی‌ها

فرصت های رشد

Q

ارزش بازار حقوق صاحبان سهام به‌علاوه‌ی ارزش دفتری دارایی‌ها، منهای ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام، تقسیم‌بر ارزش دفتری کل دارایی‌ها

اندازه شرکت

SIZE

لگاریتم طبیعی فروش شرکت

مخارج سرمایه

CAPEX

نسبت تغییرات دارایی‌های ثابت شرکت تقسیم‌بر مجموع دارایی‌ها

سرمایه خالص در شرکت

NWC

دارایی‌های جاری و کسر وجه نقد و بدهی‌های جاری تقسیم‌بر مجموع دارایی‌ها

نوسان جریان نقدی

CFVOL

انحراف از میانگین جریان نقد۳سال گذشته شرکت

نوسانات قیمت نفت

OIL

درصد تغییرات قیمت نفت

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

مدلسازی، بحث و نتایج

برای استفاده از روش رگرسیون چندکی ابتدا باید عدم نرمال بودن داده‌ها را اثبات کرد. همانطورکه در جدول (2) مشاهده می‌شود با توجه به معناداری آماره جارکو برا در همه‌ی متغیرها به‌جز متغیر تولید ناخالص داخلی، فرض صفر مبنی بر نرمال بودن متغیر موردنظر رد می‌شود درنتیجه تمامی متغیرهای پژوهش به‌جز متغیر تولید ناخالص داخلی دارای توزیع غیر نرمال هستند.

 

 

جدول 2- آزمون نرمال بودن متغیرهای پژوهش

نام متغیر

آماره جارکو-برا

ارزش احتمال

تعداد مشاهدات

نتیجه

نگهداشت وجه نقد

88/60022

000/0

1576

توزیع غیر نرمال

نسبت اهرمی

4/241606

000/0

1576

توزیع غیر نرمال

پرداخت سود سهام

53/34116

000/0

1558

توزیع غیر نرمال

سودآوری

152/673

000/0

1575

توزیع غیر نرمال

فرصت های رشد

415/4839

000/0

1575

توزیع غیر نرمال

اندازه شرکت

903/88

000/0

1576

توزیع غیر نرمال

مخارج سرمایه

23/19686

000/0

1575

توزیع غیر نرمال

سرمایه خالص در شرکت

54/48202

000/0

1573

توزیع غیر نرمال

نوسان جریان نقدی

207/9067

000/0

1379

توزیع غیر نرمال

نوسانات قیمت نفت

431/93

000/0

1576

توزیع غیر نرمال

نرخ رشد اقتصادی

374/0

829/0

1576

توزیع نرمال

نوسانات نرخ بهره

613/526

000/0

1576

توزیع غیر نرمال

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

با توجه به مطالب بیان‌شده، بهترین روش برای تخمین مدل پژوهش رگرسیون چندکی است زیرا در این روش به‌جای استفاده از میانگین برای معیار از چندک‌ها بهره گرفته می‌شود.

در ادامه به منظور جلوگیری از بروز رگرسیون کاذب؛ پیش از تجزیه و تحلیل داده­های پژوهش پایایی متغیرها باید بررسی شود. به این منظور، از آزمون­(لوین، لین و چو)[viii]می­توان استفاده نمود. نتیجه این آزمون در جدول (3) ارائه شده است.

 

جدول 3- نتایج آزمون ایستایی

نام متغیر

لوین، لین و چو

آماره

ارزش احتمال

نگهداشت وجه نقد

۱۰۴/۴۱-

000/0

نسبت اهرمی

۳۵۷/4-

۰۰۰/0

پرداخت سود سهام

062/205-

000/0

سودآوری

۳۳۰/۳۰-

000/0

فرصت های رشد

006/35-

000/0

اندازه شرکت

753/20-

000/0

مخارج سرمایه

354/83-

000/0

سرمایه خالص در شرکت

494/23-

000/0

نوسان جریان نقدی

978/43-

000/0

نوسانات قیمت نفت

845/20-

000/0

نرخ رشد اقتصادی

131/7-

000/0

نوسانات نرخ بهره

873/30-

000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج جدول فوق نشان می­دهند که تمامی متغیرهای استفاده شده در مدل در سطح مانا بوده و انجام رگرسیون با استفاده از متغیرهای اصلی مشکلی ایجاد نمی­کند.

همانطورکه پیش‌تر گفته شد در این پژوهش به دنبال بررسی نوسانات نفتی و اثرگذاری عوامل اقتصادی و درون شرکتی بر نگهداشت وجه نقد شرکت‌ها هستیم و از رگرسیون چندکی برای تخمین مدل استفاده می‌شود؛ لازم به توضیح است که وقتی رگرسیون چندکی 25% تخمین زده می‌شود، تأثیر متغیرهای پژوهش بر روی دوره‌ها یا شرکت‌هایی که میزان وجه نقد کمی دارند آزمون می‌شود بر این اساس برای راحتی در گفتار، چندک‌های  25%، 50%، 75% را به ترتیب شرکت‌های با سطح نگهداشت وجه نقد کم، متوسط، زیاد نام‌گذاری می‌کنیم. لازم به ذکر است که مدل (1) ابتدا برای آزمون فرضیه ها مورد استفاده قرار می گیرد و در مرحله بعد برای بررسی هرچه دقیق تر عوامل موثر بر سطح نگهداشت وجه نقد در اقتصاد نفتی ایران، در شرایط نوسان بالای قیمت نفت و نوسان کم قیمت نفت، برازش می شود تا به بررسی سناریوهای پژوهش پرداخته شود.

 

جدول 4- نتایجبرازش مدل اول

متغیر

25%

50%

75%

عرض از مبدأ

-0/006

(-0/741)

-0/008

(-0/824)

0/003

(0/174)

نگهداشت وجه نقد دوره قبل

0/397

(6/672)***

0/614

(20/726)***

0/837

(25/159)***

نسبت اهرمی

0/005

(1/709)*

0/003

(0/821)

0/000

(0/035)

پرداخت سود سهام

-0/012

(-2/112)**

-0/010

(-2/115)**

-0/017

(-2/047)**

سودآوری

0/001

(0/181)

0/004

(0/490)

0/022

(1/130)

فرصت های رشد

0/001

(1/403)*

0/006

(3/454)***

0/013

(4/921)***

اندازه شرکت

0/001

(1/010)

0/000

(0/710)

-0/000

(-0/423)

مخارج سرمایه

-0/016

(-2/352)**

-0/027

(-2/842)***

-0/045

(-3/421)***

سرمایه خالص در شرکت

0/008

(2/189)**

0/012

(3/468)***

0/023

(2/645)**

نوسان جریان نقدی

-0/016

(-0/968)

0/031

(1/782)**

0/118

(2/703)***

نوسانات قیمت نفت

0/003

(1/116)

0/010

(2/963)***

0/011

(1/463)*

نرخ رشد اقتصادی

-0/018

(-1/276)

-0/022

(-1/358)*

-0/016

(-0/406)

نوسانات نرخ بهره

-0/007

(-1/626)*

-0/010

(-2/062)**

-0/021

(-2/726)***

ضریب تعیین سدو

0/175

0/289

0/386

ضریب تعیین تعدیل‌شده

0/168

0/283

0/381

آماره LR

862/358

1809/032

1799/544

احتمال آماره LR

0/000

0/000

0/000

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

جدول 5- برازش مدل پژوهش در شرایط نوسان پایین قیمت نفت

متغیر

25%

50%

75%

عرض از مبدأ

-0/006603

(-0/516923)

-0/005051

(-0/318197)

0/019949

(0/786704)

نگهداشت وجه نقد دوره قبل

0/405952

(5/269818)*

0/614353

(16/47886)*

0/831025

(13/14035)*

نسبت اهرمی

0/004157

(1/031569)

0/000243

(0/047529)

-0/007935

(-0/69927)

پرداخت سود سهام

-0/010925

(-1/27740)

-0/014953

(-1/517879)***

-0/025620

(-2/3535)**

سودآوری

0/003166

(0/28138)

-0/004245

(-0/274774)

-0/018514

(-0/66649)

فرصت های رشد

0/000466

(0/360434)

0/004135

(1/700600)***

0/015980

(3/636099)*

اندازه شرکت

0/000675

(0/860815)

0/001075

(1/150166)

-0/000538

(-0/40836)

مخارج سرمایه

-0/011944

(-1/4983)***

-0/028312

(-2/076768)**

-0/048506

(-2/6718)**

سرمایه خالص در شرکت

0/006878

(1/36220)***

0/011846

(2/060007)**

0/020958

(1/835329)**

نوسان جریان نقدی

-0/007571

(-0/356640)

-0/002447

(-0/106561)

0/056587

(1/129107)

نوسانات قیمت نفت

0/007255

(0/969922)

0/020579

(2/369906)**

0/026130

(1/625359)***

نرخ رشد اقتصادی

-0/011457

(-0/247052)

0/008446

(0/138611)

0/011669

(0/095304)

نوسانات نرخ بهره

-0/007769

(-1/077386)

-0/016536

(-1/70774)***

-0/026388

(-1/67179)***

ضریب تعیین سدو

0/191353

0/291760

0/387313

ضریب تعیین تعدیل‌شده

0/178751

0/280723

0/377764

آماره LR

533/5645

1018/826

1176/969

احتمال آماره LR

0/000

0/000

0/000

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

جدول 6- برازش مدل پژوهش در شرایط نوسان بالای قیمت نفت

متغیر

25%

50%

75%

عرض از مبدأ

-0/028978

(-1/56235)

-0/007188

(-0/39342)

0/004441

(0/152873)

نگهداشت وجه نقد دوره قبل

0/375627

(5/278660)*

0/627411

(16/92159)*

0/865790

(10/33092)*

نسبت اهرمی

0/006646

(1/412643)***

0/001581

(0/309071)

-0/000239

(-0/02341)

پرداخت سود سهام

-0/009827

(-1/18006)

-0/007646

(-1/03317)

-0/001199

(-0/08874)

سودآوری

0/000531

(0/035993)

0/023538

(1/862341)**

0/048971

(1/991142)**

فرصت های رشد

0/004215

(1/618708)***

0/006608

(2/407929)**

0/010472

(3/660840)**

اندازه شرکت

0/000963

(1/018199)

-0/000235

(-0/26481)

-0/001169

(-0/77008)

مخارج سرمایه

-0/020653

(-1/19265)

-0/026981

(-1/35242)

-0/030855

(-1/09822)

سرمایه خالص در شرکت

0/012035

(2/125920)**

0/009771

(1/810448)**

0/013923

(1/199823)

نوسان جریان نقدی

-0/015951

(-0/45365)

0/063707

(1/693153)***

0/232895

(1/684204)*

نوسانات قیمت نفت

0/010722

(0/452572)

0/014327

(0/608338)

0/017832

(0/637249)

نرخ رشد اقتصادی

0/153559

(1/368297)***

0/025012

(0/191649)

-0/002837

(-0/01256)

نوسانات نرخ بهره

0/063985

(0/856104)

-0/010930

(-0/13602)

0/002180

(0/017580)

ضریب تعیین سدو

0/151828

0/288954

0/391308

ضریب تعیین تعدیل‌شده

0/134035

0/274037

0/378539

آماره LR

248/5810

683/2599

752/6598

احتمال آماره LR

0/000

0/000

0/000

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نحوه‌ی داوری: درصورتی‌که قدر مطلق مقدار آماره t، از مقدار معادل آن در جدول tاستیودنت با همان سطح اطمینان (در این پژوهش معادل 1، 5 و 10 درصد که به ترتیب با *، ** و *** مشخص‌شده است) بیشتر باشد، فرضیه مرتبط با آن تایید می‌شود.

در ادامه با توجه به نتایج جدول‌ (4) به بررسی هریک از فرضیه‌های پژوهش پرداخته می‌شود.

در پاسخ به فرض تاثیر متغیر اهرم مالی بر نگهداشت وجه نقد، با توجه به نتایج، اهرم مالی تنها بر روی شرکت هایی با وجه نقد کم تأثیرگذار است. این بدان معناست که شرکت هایی با وجه نقد کم با استفاده از اهرم مالی سعی در افزایش سطح نگهداشت وجه نقد دارند و هرچه شرکت از وجه نقد بیشتری برخوردار باشد نیاز آن به اهرم مالی کمتر است زیرا شرکت وجه نقد لازم برای ادامه­ی فعالیت را در اختیار دارد و شرکت های با وجه نقد کم به دلیل مشکلات مربوط به هزینه های شرکت مجبور به استفاده از اهرم مالی می باشد. در نتیجه اهرم مالی در شرکت هایی با وجه نقد کم دارای تأثیر مثبت و معنادار است هرچند این تأثیر مثبت ناچیز است. که این نتایج مطابق با نتایج (فریرا و ویلا،۲۰۰۴ و اپلر و همکاران، ۱۹۹۹) ومخالف نتایج پژوهش های(گیزانی، ۲۰۱۷؛ شکرخواه و مرتضی زاده،۱۳۹۴؛ بولو و همکاران، ۱۳۹۰و بایورت و نیزاوا، ۲۰۱۶) است.

فرضیه دوم رابطه بین فرصت های رشد و سطح نگهداشت وجه نقد شرکت­های عضو بورس اوراق بهادار تهران را مد نظر دارد. با توجه به نتایج به دست آمده برای متغیر فرصت های رشد در چارک های مختلف می توان بیان نمود که فرصت های رشد بر روی شرکت هایی با وجه نقد کم، متوسط، زیاد تأثیر گذار است که این تأثیر مثبت می باشد. در نتیجه می توان بیان کرد که هرچه شرکت سطح وجه نقد بالاتری داشته باشد از فرصت های رشد بیشتری برخوردار بوده و بهتر می تواند از آن استفاده نمایید زیرا با افزایش سطح نگهداشت وجه نقد بر میزان ضریب تاثیر متغیر فرصت های رشد افزوده می شود. که این نتایج مطابق با نتایج (فریرا وویلا، ۲۰۰۴؛ ازکان،۲۰۰۴ ؛ فریسارد ،۲۰۱۰؛ ترول،۲۰۰۸؛ آپلر وهمکاران، ۱۹۹۹؛ شکرخواه و مرتضی زاده ،۱۳۹۴؛ آقایی و همکاران، ۱۳۸۸و کیم و همکاران، ۱۹۹۸) و مخالف با نتایج (گیزانی، ۲۰۱۷) می باشد.

بر اساس فرضیه سوم، مخارج سرمایه و سطح نگهداشت وجه نقد بررسی می­شود. با توجه به نتایج به دست آمده برای متغیر مخارج سرمایه در چارک های مختلف می­توان بیان نمود که مخارج سرمایه بر روی شرکت هایی با وجه نقد کم، متوسط، زیاد دارای تاثیر منفی است؛ همچنین با افزایش سطح نگهداشت وجه نقد بر تاثیر معکوس مخارج سرمایه افزوده می شود. در نتیجه می­توان بیان نمود که با افزایش مخارج سرمایه شرکت ها به بازدهی بیشتری از طرق مختلف نیازمند هستند تا ارزش شرکت را حفظ کنند و برای همین منظور وجه نقد که بازدهی در پی ندارد را کاهش داده و سعی در ایجاد بازدهی برای حفظ ارزش شرکت دارند. که این نتایج مطابق با نتایج (گیزانی،۲۰۱۷؛ بایورت و نیزاوا، ۲۰۱۶ و ماهشواری رائو، ۲۰۱۷) و مخالف با نتایج (بولو و همکاران،۱۳۹۰) می باشد.

بعلاوه، برای بررسی اثر سایر متغیرهای مستقل بر نگهداشت وجه نقد، نتایج حاصل از تخمین مدل بصورت زیر است:

با توجه به نتایج به دست آمده برای متغیر نوسان جریان نقدی در چندک های مختلف می­توان بیان نمود که نوسان جریان نقدی بر روی شرکت هایی با وجه نقد متوسط، زیاد دارای تاثیر مثبت است و در شرکت­هایی با وجه نقد کم ضرایب معنادار نمی باشد. می­توان بیان نمود که شرکت های دارای نوسان جریان نقدی از فعالیت بیشتری برخوردار بوده و به همین علت برای پوشش وجوه نقد مورد نیاز شرکت، سطح نگهداشت وجه نقد را افزایش می­دهند، به صورتی که هر چه نوسان وجه نقد شرکت بیشتر باشد سطح وجه نقد بیشتری را مد نظر قرار می دهند. که این نتایج مطابق با نتایج (آقایی و همکاران، 1388)و مخالف با نتایج (گیزانی، ۲۰۱۷) می باشد.

بر اساس نتایج خروجی مدل اقتصاد سنجی، برای متغیر اندازه شرکت در چندک های مختلف می توان بیان نمود که اندازه شرکت در هیچ یک از چندکها معنادار نمی باشد. متغیر  سودآوری نیز در هیچ یک از چندک ها معنادار نمی باشد. ضرایب متغیر نرخ رشد اقتصادی در شرکت هایی با وجه نقد متوسط معنادار و تاثیرگذار می باشد.

از سوی دیگر، سرمایه در گردش خالص در تمام چندک ها دارای تاثیر مثبت و معنادار می باشد که این تاثیر مثبت با افزایش سطح نگهداشت وجه نقد شرکت های عضو نمونه آماری بر این تأثیر مثبت افزوده می شود. در نتیجه هرچه سرمایه در گردش شرکت بیشتر باشد، وجه نقد بیشتری را برای پوشش نیازهای خود نگهداری می­کنند. که این نتایج مخالف با نتایج (گیزانی، ۲۰۱۷ و بولو و همکاران، ۱۳۹۰) است.

در خصوص متغیر پرداخت سود سهام، در چندک های مختلف می­توان بیان نمود که پرداخت سود سهام در تمام چارک ها دارای تاثیر معکوس می باشد. در نتیجه می­توان بیان نمود که شرکت­ها با پرداخت سود به سهامداران عملا منابع مالی که همان وجه نقد می­باشد را از دست می­دهند و وجه نقد کمتری برای شرکت­ها باقی خواهد ماند. که این نتایج مطابق با نتایج (گیزانی، ۲۰۱۷) است.

نوسانات قیمت نفت تنها در شرکت هایی با وجه نقد متوسط و زیاد دارای تاثیر مثبت می باشد و در شرکت هایی با وجه نقد کم، ضرایب معنادار نیست. این بدان معناست که شرکت هایی با وجه نقد متوسط و زیاد در شرایط نوسان قیمت نفت که در اقتصاد نفتی ایران، می تواند نشان دهنده نوسانات اقتصادی باشد سطح نگهداشت وجه نقد را برای استفاده از شرایط موجود افزایش می دهند. که این نتایج مخالف با نتایج پژوهش (گیزانی، ۲۰۱۷) می باشد.

همچنین متغیر نوسانات نرخ بهره در شرکت هایی با وجه نقد کم، متوسط و زیاد دارای تاثیر معکوس می باشد.  در نتیجه نوسانات نرخ بهره در شرکت هایی با وجه نقد کم، متوسط و زیاد دارای تاثیر معکوس و معنادار است. به نظر می­رسد که این شرکت ها با افزایش نرخ بهره بخشی از منابع در دسترس خود را سرمایه گذاری می کنند که باعث کاهش سطح وجه نقد شرکت می شود. که این نتایج مخالف با نتایج( بایورت و نیزاوا، ۲۰۱۶) است.

در جدول (4) مقادیر ضریب تعیین تعدیل‌شده و ضریب تعیین سدو نیز مناسب بودن مدل برآوردی را نشان می‌دهد؛ همچنین احتمال مربوط به آماره LR هریک از چارک های مورد بررسی حاکی از معناداری مدل برازش شده در هر یک از چندک ها می باشد.

در ادامه بعد از تخمین مدل اصلی، دو سناریو مطرح شده و مدل مورد مطالعه برای این دو سناریو تخمین زده می­شود.

سناریو اول این پژوهش بدین‌صورت بیان شد که در شرایط نوسان کم قیمت نفت (ثبات قیمت نفت) چه عواملی بر سطح نگهداشت وجه نقد شرکت­های عضو بورس اوراق بهادار تاثیرگذارند؟

نتایج جدول (5) نشان می­دهد که در شرکت­های با وجه نقد کم نگهداشت وجه نقد دوره قبل، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش اثر معناداری بر نگهداشت وجه نقد دارند. در شرکت­های با نگهداشت وجه نقد متوسط نیز متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، پرداخت سود سهام، فرصت­های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسانات قیمت نفت و نوسانات نرخ بهره دارای اثری معنادار بر میزان نگهداشت وجه نقد این شرکت ها هستند.

همچنین در شرکت­های با وجه نقد زیاد متغیرهای وجه نقد دوره قبل، پرداخت سود سهام، فرصت­های رشد، مخارج سرمایه، سرمایه خالص در گردش، نوسانات قیمت نفت و نوسانات نرخ بهره اثری معنادار بر میزان وجه نقد نگهداری شده توسط این شرکت­ها دارند.

سناریو دوم این پژوهش بدین‌صورت بیان شد که در شرایط نوسان بالا قیمت نفت چه عواملی بر سطح نگهداشت وجه نقد شرکت­های عضو بورس اوراق بهادار تاثیرگذارند؟

با توجه به نتایج جدول (6) می­توان نتیجه گرفت که در شرکت­های با نگهداشت وجه نقد کم متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، اهرم مالی، فرصت­های رشد، سرمایه خالص در گردش، نرخ رشد اقتصادی تاثیری معنادار بر میران نگهداشت وجه نقد در این دسته از شرکت­ها دارند. در شرکت­های با نگهداشت وجه نقد متوسط متغیرهای نگهداشت وجه نقد دوره قبل، سودآوری، فرصت­های رشد، سرمایه خالص در گردش نوسانات جریان نقدی تاثیری معنادار بر میزان نگهداشت وجه نقد در این شرکت­ها دارند. همچنین در شرکت­های با نگهداشت وجه نقد بالا نیز متغیرهای وجه نقد دوره قبل، سودآوری، فرصت­های رشد و نوسانات جریان نقد تاثیر معنادار بر نگهداشت میزان وجه نقد در این شرکت­ها دارند.

بعد از برآورد رگرسیون کوانتایل و بررسی ضرایب برآوردی، آزمون‌های برابری شیب‌های برآوردی و تقارن ضرایب برآوردی با استفاده از آزمون والد موردبررسی قرار می‌گیرد. نتایج مربوط به آزمون برابری شیب رگرسیون کوانتایل در جدول (7) ارائه‌شده است.

 

جدول 7- نتایج آزمون برابری شیب کوانتایل[ix]

چندک

25%

50%

75%

مدل

آماره

ارزش احتمال

آماره

ارزش احتمال

آماره

ارزش احتمال

مدل (1)

254/66۳

0/000

118/0602

0/000

254/663

0/000

مدل (2)

118/0602

0/000

118/0602

0/000

118/0602

0/000

مدل(۳)

۴۷۴/۹۳

0/000

۴۷۴/۹۳

0/000

۴۷۴/۹۳

0/000

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

با توجه به جدول (7) مشاهده می‌شود که در مدل(۱) در چندک های برآوردی تفاوت‌های معناداری وجود دارد (آماره‌های آزمون معنادار هستند)؛ به‌عبارت‌ دیگر ضرایب برآوردی در چندک های مختلف، متفاوت بوده و نشانگر اثرگذاری متفاوت متغیرهای مستقل بر متغیرهای وابسته در چندک های مختلف است. ولی ضرایب برآوردی درمدل های (۲)و (۳)در چندک های مختلف یکسان بوده و نشانگر اثرگذاری یکسان متغیرهای مستقل بر متغیرهای وابسته در چندک های مختلف می باشد.

در جدول (8) آزمون مربوط به تقارن مقادیر و ضرایب کوانتایل در چندک‌های مختلف ارائه‌شده است.

جدول 8- نتایج آزمون تقارن مقادیر کوانتایل[x]

چندک

25%

50%

75%

مدل

آماره

ارزش احتمال

آماره

ارزش احتمال

آماره

ارزش احتمال

مدل (1)

649/37

0/0003

649/37

0/0003

649/37

0/0003

مدل (2)

31/779

0/0026

31/779

0/0026

31/779

0/0026

مدل(۳)

۲۳۹/۱۱

۵۹۰۸/۰

239/۱1

۵۹۰۸/۰

239/۱1

۵۹۰۸/۰

منبع: یافته­های پژوهشگر

با توجه به نتایج به‌دست‌آمده برای آزمون والد در جدول (8) مشاهده می‌شود که فرض صفر آزمون مبنی بر تقارن بین ضرایب برآوردی برای چندک های 25، 50 و 75 درصد، رد نشده است درنتیجه بین ضرایب برآوردی در چندک های بیان‌شده، تقارن وجود دارد؛ به‌عبارت‌دیگر تفاوت معناداری در ضرایب چندک های بیان‌شده وجود ندارد.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



[1]- استادیار دانشگاه صنعتی شاهرود، شاهرود، ایران. (نویسنده مسئول)    dehghani@Shahroodut.ac.ir

[2]-دانشجوی کارشناسی ارشد دانشگاه صنعتی شاهرود،شاهرود،ایران.fkheilkordi@gmail.com

[3]-استادیار دانشگاه صنعتی شاهرود، شاهرود، ایران.  abdolbaghi@shahroodut.ac.ir



  1. Faulkender& Wang
  2. Maheshwari, Y., &Rao, K. V.
  3. Martínez-Sola &etal                                                                                                                  
  4. Keynes
  5. Lee and Powell
  6. Jani
  7. Al-Najjar
  8. Foley &etal
  9. Almeida &etal
  10. Giaco Mino and Milek
  11. Bates et al
  12. Guizani
  13. Belk
  14. Opler&etal
  15. Gancherka&Westerman
  16. Kim& et al
  17. Ferreira and Vilela
  18. Bayyurt &Nizaeva
  19. Račić&Stanišić
  20. Powell
  21. Levin, Lin &Chut
  22. Quantile Slope Equality Test
  23. Symmetric Quantiles Test
 
 
 
 
 
 
 
 
 
1)   آقایی،محمدعلی. نظافت، احمدرضا. ناظمی اردکانی، مهدی. جوان، علی­اکبر. (1388). بررسی عوامل موثر بر نگهداری موجودی­های نقدی در شرکت­ های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش­های حسابداری, 70-53: (2)1.
2)   اعظمی، سمیه. رضایی، مهدی. (1396). تاثیر فساد بر انتشار دی اکسید کربن در کشورهای توسعه­یافته و درحال­توسعه: رویکرد رگرسیون پانل کوانتایل. مطالعات و سیاست­های اقتصادی. 150-123: (13)1.
3)   بولو، قاسم. باباجانی، جعفر.محسنی، بهرام. (1390). عوامل موثر در تعیین وجه نقد شرکت­ ها. پژوهش­های تجربی حسابداری، 37-21:(1)۱.
4)   پورآقاجان، عباسعلی. غلامی، کبری. (1391). تاثیرچرخه عمر و جریان نقدی آزادی بر سیاست تقسیم سود درصنایع(موردکاوی:صنایع فولاد، خودرو سازی، داروسازی)، فصلنامه اقتصاد مالی،182-156: (22)7.
5)   توکل­نیا، اسماعیل. تیرگری، اسماعیل. (1393). اهرم مالی، سطح نگهداشت وجه نقد و ارزش شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران : بررسی روابط غیرخطی و سلسله مراتبی. فصلنامه علمی پژوهش حسابداری مدیریت،51-35: (7)22.
6)    شجری، غلامرضا و زندیه، سمیه. (1395). عوامل مالی تعیین کننده منابع نقدی و سطح نگهداشت وجه نقد. مجله حسابدار رسمی (34).
7)   شکرخواه، مرتضی و مرتضی زاده، مجتبی. (1394). عوامل مؤثر بر سطح نگهداری وجه نقد در صنایع مختلف فصلنامه علمی پژوهش برنامه‌وبودجه, 76-67:(20)1.
8)   طریحی سرخابی، نفیسه (1396) "تأثیر اعتبارات بانکی بر رشد اقتصادی در ایران: رویکرد رگرسیون کوانتایل". پایان‌نامه کارشناسی ارشد، موسسه آموزش عالی شفق.
9)   فرمان آرا، امید. عارف نژاد، میثم. جعفری، محبوبه. (۱۳۹۵). تاثیر مدیریت سرمایه در گردش و اهرم مالی بر سودآوری برخی شرکت های بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه اقتصاد مالیو توسعه،167-181: (10)34.
10) مهرانی، ساسان. کاشانی پور، محمد. امیررسائیان، امیر. (1388).عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه در ایران. فصلنامه پژوهشنامه اقتصادی، ویژه نامه بورس, 151-125.
11) نعمتی، علی. کریمی، مجتبی. وحیدی مولوی، رویا. (1395). بررسی روش های تامین مالی با رشد سودآوری شرکت های صنایع داروئی­در ایران، فصلنامه اقتصاد مالی،75-51: (36)10.
12) ودیعی، محمدحسین. عباس زاده،محمدرضا.ملکیان، مصطفی. (1392). بررسی رابطه سود تقسیمی و اهرم مالی بر نگهداری وجه نقد در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران،یازدهمین همایش ملی حسابداری ایران.
13)  Al-Najjar, B. (2013). The financial determinants of corporate cash holdings: Evidence  from some emerging markets. International business review, 1(22), 77-88.
14)  Ali, S, Ullah, M, & Ullah, N. (2016). Determinants of Corporate Cash Holdings:'A Case of Textile Sector in Pakistan. Available at SSRN 2728200.
15)  Almeida, H, Campello, M, & Weisbach, M.S. (2004). The cash flow sensitivity of cash. Journal of finance, 59.
16)  Bayyurt, N, & Nizaeva, M. (2016). Determinants Of Corporate Cash Holdings: The Case Of AnEmerging Market. Economy & Business Journal, 1(10), 293-324.
17)  Drobetz, W, & Grüninger, M. C. (2007). Corporate cash holdings: Evidence from Switzerland. Financial Markets and Portfolio Management, 3(21), 293-324.
18)  Ferreira, M. A, & Vilela, A. S. (2004). Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries. European Financial Management, 2(10), 295-319.
19)  Foley, F, Jay, H, T, Sheridan., & T, Garry. (2007). Why Do Firms Hold Somuch Cash? A Tax- Based Explanation. Journal of Finanacial Economics, 86(4), 579-607.
20)   Gancherka, S., & Westerman, W. (2018). Financial and Institutional Determinants of Cash Holdings in the Oil and Gas Industry. Корпоративные финансы, 12(3).
21)  Garcia-Teruel, P.J, & Martinez-Solano, P. (2008). On the determinants of SME cash holdings: evidence from Spain. Journal of BusinessFinance and Accounting, 1(35), 127-149.
22)  Guizani, M. (2017). The financial determinants of corporate cash holdings in an oil rich country: Evidence from Kingdom of Saudi Arabia. Borsa Istanbul Review, 3(17), 133-143.
23)  Kim, C.-S, Mauer, D.C, & Sherman, A.E. (1998). The determinants of corporate liquidity: theory and evidence. . Journal of Financial and Quantitative Analysis(33), 305-334.
24)  Maheshwari, Y, & Rao, K. V. (2017). Determinants of corporate cash holdings. Global Business Review, 2(18), 416-427.
25)  Ogundipe, S. E, Salawu, R. O, & Ogundipe, L. O. (2012). The determinants of corporate cash holdings in Nigeria: Evidence from general method of moments (GMM). World Academy of Science, Engineering and Technology, 61, 978-984.
26)  Opler, T, Pinkowitz, L, Stulz, R, & Williamson, R. (1999). The determinants and implications of corporate cash holdings. Journal of financial economics, 1(52), 3-46.
27)  Ozkan, A, & Ozkan, N. (2004). Corporate Cash Holdings: An Empirical Investigation of UK Companies. Journal of Banking & Finance, 28, 2103-2134.
28)  Powell, G. E. (2018). THE FINANCIAL DETERMINANTS OF CORPORATE CASH HOLDINGS FOR INDONESIAN FIRMS. Academy of Accounting & Financial Studies Journal, 1(22), 1-12.
29)  Račić, Ž, & Stanišić, N. (2017). Analysis of the determinants of corporate cash holdings: Examples from companies in Serbia. The European Journal of Applied Economics, 1(14), 13-23.
 
یادداشت‌ها